高层言新三板改革时机或已成熟，期待政策“组合拳”-20190604-安信证券-27页_2mb

新三板改革分析总结

核心内容

2019年6月4日，高层再次提出新三板改革的必要性，并明确了改革方向。改革将围绕精细化分层、发行与交易制度优化、投资者结构多元化和转板机制建设等方面展开，旨在提升市场活力、流动性及融资功能，进一步服务中小微企业和实体经济。

主要观点

• 改革方向明确：以精细化分层为核心，配套推出发行、交易、准入等“组合拳”政策，增强市场竞争力。
• 市场现状严峻：新三板公司数量虽达9997家，但市场持续出清，融资额大幅下滑，流动性走弱，改革迫在眉睫。
• 政策组合拳：改革需借鉴国际经验，包括英国AIM市场的差异化交易制度、美国粉单市场的多层次结构、韩国KOSDAQ的清晰定位与市场化制度。

关键信息

市场现状

• 挂牌趋缓，退市持续：2019年4月为近一年退市最高峰，达330家，5月退市数量减少，但新增挂牌仍缓慢。
• 融资额持续下滑：2019年定增融资总额为172.4亿元，较2018年继续大幅下滑。2017年平均月度融资额为118亿元，2018年降至59亿元，2019年前五个月平均月度融资额为34亿元。
• 成交持续下滑：一季度成交量和成交额略有回升，但4-5月再次下滑，4月成交额为69亿元，5月为54亿元。

改革方向

• 精细化分层：作为改革抓手，优化市场层次结构，提升市场分层的科学性与针对性。
• 优化发行与交易制度：引入更具竞争性的发行制度，提高交易效率，增强市场流动性。
• 丰富投资者类型：增加投资者数量，拓展机构投资者参与，提升市场活跃度。
• 推进转板机制：探索符合条件的新三板企业直接向其他板块申请上市的路径，提高企业流动性与融资能力。

国际经验借鉴

• 英国AIM市场：通过差异化交易制度保障流动性，融资功能突出，增发融资占比超过70%。引入可交易的风险投资信托（VCT），解决期限错配问题。
• 美国粉单市场：按信息披露质量分为OTCQX、OTCQB和OTC Pink三层，形成“金字塔”结构，提高市场层次与流动性。
• 韩国KOSDAQ市场：定位清晰，服务于科技企业，市场化制度保障市场成长。个人投资者占比达58.8%，市场活跃度高，换手率高达800%。

政策推进

• 高层讲话汇总：自2018年以来，证监会、股转系统及部委多次提出新三板改革路径，包括设立精选层、优化交易制度、引入差异化表决权、推动转板机制等。
• 具体措施：推出“小额快速”并购机制、完善信息披露制度、优化投资者适当性管理、推动公募基金等机构投资者进入新三板、建立做市商评价机制、制定回购业务实施办法等。
• 政策预期：包括推动QFII、RQFII投资新三板、制定新三板管理条例、优化账户体系、完善指数体系等。

风险提示

• 海内外制度环境差异：可能影响改革政策的执行效果。
• 政策推进不达预期：可能影响市场活力与流动性改善。

改革展望

新三板改革需综合施策，通过多层次制度安排提升市场功能，增强市场吸引力。未来，市场有望在政策推动下改善融资功能与流动性，推动企业高质量发展，服务科技创新与中小微企业融资需求。