20241117-国海证券-工业金属框架系列（一）_有色行业深度研究_铝_面向未来的金属_42页_17mb

铝产业链中期供需及2024年展望

1. 中期供需：氧化铝产量充裕，电解铝产能宽松
   全球氧化铝新增产能对接需求，不存在瓶颈，而中国电解铝产能扩张受限于政策，但海外扩张加速。中国氧化铝供给偏紧，而电解铝中长期供应宽松，核心矛盾在能源配套与产能核准情况。

2. 短期供应：西南降水量主导供给稳定性
   西南电解铝产量占全国近四分之一，可再生能源水电占比高，产量受降水和拉尼娜影响。2024年底至2025年初，西南降水低于历史平均水平的概率增大，可能导致5-10%的电解铝收缩，但幅度有限。

3. 需求端变化：新能源汽车与光伏推动增量
   地产与基建用铝增速放缓，但新能源汽车单车用铝量持续增加，渗透率与产业链成本下降推动渗透率上升；光伏新增装机带动支架及边框用铝，2024年增速可能达7%。电力电子行业占比持续上升。

4. 供需预期：2024年铝平衡维持紧平衡
   供给端依赖西南水电稳定性、海外产能投放节奏；需求端专注于新能源领域，包括汽车与光伏带动的刚性需求。需求弹性有所提升。

5. 定价因素：库存与利润主导铝价波动
   电解铝价格高度依赖库存调整节奏（去库期间价格上升），利润高位提供成本支撑，避免价格大幅回落。氧化铝库存因子有效性减弱，铝土矿价格受海运费用高度敏感。

6. 行业估值与股息派发：ROE决定估值弹性
   电解铝企业ROE与股价表现高度相关，ROE下降时段股价普遍跑输大盘直至市场调整；盈利能力提升将有效拉动估值重塑。

7. 投资建议：高端铝产业链布局更具潜力
   建议跟踪新能源用铝（电池壳体材料、汽车轻量化）、氧化铝及电联产能一体化布局中的边际改善类标的。

风险提示： 政策变动、新能源补贴退坡、拉尼娜气候事件、海运费用震荡对中国进口铝土矿成本的影响；新能源汽车竞争激化可能抑制实际新增需求；电解铝项目建设不达预期、电价政策调整风险。