20220331-华安证券-化债的道与术（一）_13年化债之路_100个相关政策_22页_933kb

城投化债政策分析总结

核心内容

本报告系统梳理了自2010年以来的13年化债历程，共涉及100个相关政策，探讨了城投债务、政府债务及国企债务的化债机制与政策演变。报告认为，尽管短期内可能存在阶段性放松，但从中长期来看，化债方向不可逆转，城投债将进入存量市场并进一步凸显稀缺性。

主要观点

城投债化债对象的三次变迁

1. 2010-2013年：化债对象为“地方政府融资平台公司债务”，初步确立了“开正门/堵后门”的政策思路。
2. 2014-2017年：化债对象为“地方政府性债务”，实施债务置换，形成“化存量，控增量”的思路，面临新增债务的“道德风险”挑战。
3. 2018-2020年：化债对象为“隐性债务”，不再通过大规模债务置换，而是要求地方政府在规定时间内化解债务，形成“谁家的孩子谁抱走”的思路，面临“虚假化债”风险。
4. 2021-2022年：政策趋于完善，强化对城投贷款、债券、非标三大有息债务的监管，推动“隐债清零”和化债长效机制。

政府债务管理的常态化

1. 债务置换与限额管理：2014年实施债务置换，2015年起实行限额管理，强调“化存量，控增量”。
2. 风险防范与应急机制：2016年建立地方政府性债务风险应急处置预案，强化风险防控。
3. 债务信息公开：2018年起，加强地方政府债务信息公开，提升透明度与市场约束。
4. 专项债与资本金制度：2018年后，专项债可作为符合条件项目的资本金，推动专项债与项目收益挂钩。

国企债务管理的重心

• 2018年“永煤事件”后，政策打击对象聚焦于“逃废债”，强调市场化、法治化处置机制。
• 2021年进一步强化对地方国企的债务风险管控，推动债务结构优化与风险预警机制建设。

关键信息

城投债的稀缺性

• 隐债清零与城投转型推动城投债进入存量市场，稀缺性增强。
• 政策持续完善，避免再次出现系统性风险。

地方债的演变与管理

• 从自发代还到自发自还，从一般债到专项债再到专项债扩容，每一次“堵后门”都伴随着“开正门”的力度加大。
• 地方债额度分配机制、跨区域再分配机制、专项债付息压力解决方式、专项债用途扩大是当前关注的热点。

基建与化债的关系

• 化债与基建并非对立关系，历史上三轮化债均伴随稳增长、拉基建政策。
• 政策导向是“拉基建、保在建、补短板”，强调发展与化债并行。

地产与土储政策

• 地产政策更具弹性与周期性，从保障房、棚改到城市更新，政策不断调整。
• 土储政策发生两次重要变迁，2016年限制土储机构数量，2021年卖地收入转由税务部门征收，改变政府性基金收入与城投的联系。

投融资创新与REITs

• 后《政府投资条例》时期，投融资模式不断演变，但被异化为违规举债工具。
• 2021年起试点基础设施REITs，未来可能与专项债、政府投融资项目形成“三足鼎立”格局。

风险提示

• 城投债的流动性风险与技术性违约风险值得关注。
• 政策执行中可能存在的“虚假化债”现象需警惕。

结构化总结

城投债化债政策四轮周期

地方债管理要点

基建与化债的关系

• 化债并非发展的反义词，三轮化债均伴随稳增长与拉基建政策。
• 强调“拉基建、保在建、补短板”，推动高质量发展。

地产与土储政策

• 地产政策更具周期性与弹性，从保障房、棚改到城市更新。
• 土储政策变迁：2016年限制土储机构数量，2021年卖地收入转由税务部门征收。

投融资创新

• 从委托代建、BT、EPC到PPP、REITs，创新模式被异化为违规举债工具。
• 《政府投资条例》2019年生效，为地方政府违规举债画上句号。
• 基础设施REITs试点可能推动城投债与REITs形成“三足鼎立”格局。

结论

化债政策经过13年演变，逐步形成更加完善的机制，强调市场化、法治化、透明化。尽管短期内可能有阶段性放松，但从长期来看，化债方向不可动摇，城投债将进入存量市场并继续稀缺。政策持续完善，防止系统性风险，保障金融市场稳定。