20171128-招商证券-中国医药-600056.SH-布局CSO业务的央企_抢占广大市场_7页_635kb

中国医药（600056.SH）详细总结

核心内容

中国医药是一家布局CSO业务的央企，其在两票制政策下展现出显著优势，成为少数能够提供“税务—推广—配送”一条龙服务的流通企业。公司同时具备工业和商业业务的双重增长潜力，未来估值有望提升，因此被给予“强烈推荐-A”的投资评级。

主要观点

• CSO业务布局领先：公司通过设立西藏中健，实现了全国一二级医院CSO业务的布局，提供完整的“税务—推广—配送”服务，符合两票制政策要求。
• 两票制机遇：两票制实施后，制药企业面临税务成本上升问题。西藏中健通过免税政策和阳光推广方式，有效降低企业负担并规避商业贿赂风险。
• 全国推广体系构建：公司正逐步建立以终端为核心的全国推广体系，计划在2018年完成30个省市办事处的设立，提升市场覆盖率。
• 工业业务增长强劲：公司工业业务在2017年前3季度收入同比增长26%，净利润同比增长43%。主要受益于竞争格局较好的品种及普药品种招标扩展。
• 商业业务稳健增长：商业业务收入同比增长18%，净利润增长15%，受益于两票制带来的纯销网络扩张及外延并购机会。
• 贸易业务优化：贸易业务通过清理低效业务和承接政府海外项目，实现了净利润增长27%。

关键信息

市场规模与预测

• 一二级医院药品市场规模约2500亿元，年增长10%~15%。
• 若中国医药占据10%市场份额，CSO业务收入可达250亿元，净利润贡献约25亿元。
• 2017~2019年预测净利润增长率分别为30%、28%、25%，EPS分别为1.15元、1.47元、1.84元。

财务表现

• 基础数据：

  • 当前股价：25.37元
  • 总股本：106849万股
  • 流通市值：257亿元
  • 每股净资产（MRQ）：7.1元
  • ROE（TTM）：15.7%
  • 资产负债率：58.5%

• 财务比率：

  • 营业利润年增长率：2017~2019年分别为35%、28%、23%
  • 净利润年增长率：2017~2019年分别为30%、28%、25%
  • ROE：2017年为15.7%，预计2019年将达18.7%
  • 每股经营现金：2017年为0.85元，2019年预计达1.18元

• 估值指标：

  • 2017年PE为22.0，PB为3.5
  • 2019年PE预计为13.8，PB预计为2.6

催化因素

1. 资产注入承诺到期：公司计划在2018年4月前注入海南通用康力、北京长城制药厂、上海新兴等公司，合计净利润约1亿元。
2. 外延并购加快：随着两票制推进，公司有望通过并购扩大市场份额。
3. 管理层激励预期：管理层激励措施有助于提升公司经营效率和股东利益一致性。

风险提示

1. 商业业务合规风险：尽管公司推行阳光推广，但仍需防范个别销售人员违规行为。
2. 贸易业务减值风险：海外项目存在因政局变动导致的回款损失风险。

业务结构与战略布局

• 工业业务：公司工业板块增长迅速，受益于核心品种推广及普药品种招标扩展。
• 商业业务：通过西藏中健平台，实现“税务—推广—配送”一体化服务，提升终端覆盖率。
• 贸易业务：依托政府海外项目，拓展国际市场，同时进行业务转型与多元化发展。

估值与评级

• 投资评级：强烈推荐-A，预计2017~2019年公司股价将跑赢沪深300指数20%以上。
• 估值指标：PE和PB均呈下降趋势，反映公司估值有提升空间。

总结

中国医药凭借在CSO业务上的布局和“税务—推广—配送”一体化服务，成为两票制政策下的受益者。公司工业与商业业务均保持良好增长，贸易业务通过优化实现盈利提升。未来，随着资产注入、外延并购及管理层激励的推进，公司有望进一步提升市场份额和盈利能力，给予“强烈推荐-A”评级。同时，需关注合规及海外项目回款等潜在风险。