四季度货币政策执行报告点评：货币政策的守正、担当与创新华泰证券-13页_1mb

固定收益研究：2020年四季度货币政策执行报告点评

核心内容概述

2020年2月19日，中国人民银行发布四季度货币政策执行报告，对全球经济、国内经济及疫情冲击进行分析，并对货币政策方向、房地产调控、就业压力、利率改革等进行了重点阐述。报告强调“守正、担当与创新”的政策导向，提出科学稳健把握逆周期调节力度，推动货币政策向结构性调控转变。

主要观点总结

• 逆周期调节压力增大：疫情对宏观经济造成短期扰动，但中长期影响有限。央行在保持“正常货币政策国家”定位的同时，加大了逆周期调节力度，以避免经济滑出合理区间。
• “守正创新、勇于担当”：货币政策需坚持稳健，防止大水漫灌，同时通过结构性工具精准滴灌，支持实体经济。
• 房地产调控：坚持“房住不炒”定位，不将房地产作为短期刺激经济的手段，加快建立房地产金融长效管理机制，以应对房地产行业面临的销售和现金流压力。
• 就业压力隐现：疫情对中小企业和第三产业冲击较大，就业数据可能滞后于经济数据。央行强调需发挥各方政策合力，缓解结构性就业压力。
• LPR改革成效显现：贷款利率出现明显下行，但受制于银行负债成本刚性，降成本仍是货币政策的硬约束。未来仍将以MLF和OMO工具为主，推动LPR机制向存量贷款推广。
• 通胀风险可控：当前通胀对货币政策的制约减弱，但短期疫情因素可能对物价形成扰动，需持续关注。
• 债市展望：货币政策宽松周期有望延续，但时间已不是债市的朋友。债市将面临短期波动，建议关注交易性机会，同时坚持票息策略。

关键信息提炼

一、全球经济与国内经济形势分析

• 全球经济：处于深度调整期，风险点增多，包括债务负担上升、政策支持空间收缩、“低增长、低通胀、低利率、低生产率增长”环境对货币政策构成挑战。
• 国内经济：总体平稳，但面临下行压力，挑战包括外部不确定性、结构调整阵痛、信用风险暴露等。
• 疫情冲击：短期扰动宏观经济，主要体现在消费减少、企业复工延迟，但影响有限，中国经济长期向好的基本面未变。

二、货币政策要点

• 总量调控：M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配，体现适度信用扩张以支持高质量发展。
• 结构调控：运用结构性货币政策工具，如定向降准、TMLF、再贷款等，精准滴灌重点领域。
• 改革方向：深化利率和汇率市场化改革，推进LPR传导机制，打破贷款利率隐性下限，降低社会融资成本。
• 汇率管理：保持人民币汇率弹性，维护内外均衡，避免对跨境资本流动造成显著压力。

三、房地产市场分析

• 疫情冲击：影响房地产销售，尤其是三四线城市返乡置业消失，商业地产租金收入大幅下降。
• 销售停滞：线下销售受阻，线上模式难以完全替代，房地产销售接近停滞。
• 债务压力：房企面临债务到期高峰，现金流风险上升，中小房企和高杠杆房企尤为脆弱。
• 政策基调：坚持“房住不炒”，不以房地产作为短期刺激经济的手段，落实“因城施策”原则。

四、就业压力与政策应对

• 就业风险：疫情对第三产业和中小企业冲击较大，就业数据可能滞后于经济数据。
• 结构性矛盾：部分行业需求下降，重点群体供给刚性，劳动力供需结构不匹配。
• 政策应对：发挥各方政策合力，缓解就业压力，做到未雨绸缪。

五、债市启示

• 利率空间：十年期国债中期运行空间为2.7%至3.2%，2.8%为不追涨点位，2.9%以上需考虑经济数据、疫情反复和降准等政策影响。
• 操作建议：建议将超长债换持为5、10年国开债应对短期波动，坚守信用债票息策略，调整转债行业布局，保持适度杠杆。

风险提示

1. 通胀风险超预期：CPI可能继续上行，引发通胀预期上升，影响货币政策操作。
2. 专项债供给压力：专项债额度提前下达，可能对债市流动性造成影响，需关注发行节奏。

免责声明

本报告仅供华泰证券客户使用，不构成投资建议。报告基于公开信息编制，不保证信息的准确性和完整性，投资者需自行判断并承担相应风险。本报告版权属华泰证券所有，未经许可不得擅自使用或传播。

评级说明

• 行业评级：以报告发布日后6个月内行业涨跌幅与沪深300指数对比为基准。
• 公司评级：以公司股价相对沪深300指数涨跌幅为基准，分为买入、增持、中性、减持、卖出五个等级。

联系方式

• 张继强：zhangjiqiang@htsc.com
• 张亮：zhangliang014597@htsc.com
• 吴宇航：wuyuhang@htsc.com