12月美联储议息会议点评：跟与不跟，意味着啥？-20171214-天风证券-10页-1mb

跟与不跟，意味着啥？

核心内容

本报告分析了2017年12月美联储议息会议对美元和美债的影响，并探讨了中国央行是否跟随加息的决策逻辑。报告指出，美联储加息对国内政策利率的影响主要体现在“短端政策利率”，而非传统的“存贷款基准利率”。同时，报告强调了中美利差和资本流动对央行决策的重要影响。

主要观点

• 美联储加息影响已 PRICE IN：12月加息为市场预期之内，对美元和美债的影响已从“加息”转向“2018年加息节奏”。
• 加息对美元和美债的影响有限：从历史数据看，加息后美元和美债收益率往往趋于下行。
• 央行加息逻辑不同：传统意义上的加息指存贷款基准利率，而美联储加息影响的是联邦基金利率，即短端政策利率。央行更关注DR系列等货币市场利率。
• 存贷款基准利率的“基准性”在弱化：央行逐步构建以DR系列为代表的市场化基准利率体系，存贷款利率调整更多是为了“降低社会融资成本，支持实体经济”。
• 中美利差与资本流动是决策关键：从DR系列利差角度看，央行有跟随加息的必要；但从汇率和资本流动角度看，当前压力尚未达到必须加息的程度。
• “跟”与“不跟”的政策含义：
  • 跟：意味着央行对资本流失压力容忍度较低，更倾向于维持汇率稳定，同时关注DR系列利差。
  • 不跟：意味着央行对资本流动压力判断偏乐观，愿意接受中美利差的波动区间，保持政策自主性。

关键信息

1. 美联储议息会议要点

• 利率政策：加息25BP，联邦基金利率区间调整至 $1.25% - 1.5%$。
• 经济增长预期：上调至 $2.5%$，预计税改将使GDP增速提高至 $3%$。
• 失业率预期：下调至 $4.1%$，劳动力市场持续复苏。
• 通胀预期：上调PCE预期至 $1.7%$，删除“剔除食品和能源的通胀疲软”表述，强调中期通胀将稳定在 $2%$ 目标附近。

2. 央行是否加息？

• 加息逻辑：央行若加息，加的是“短端政策利率”，而非存贷款基准利率。
• 存贷款利率政策：
  • 基准性逐步弱化，央行正在构建以DR系列为代表的市场化基准利率体系。
  • 存贷款利率调整主要目的是“降低社会融资成本，支持实体经济”，而非应对联储加息。

3. 跟与不跟的政策含义

• 跟：
  • 表明央行对外汇流失压力容忍度较低。
  • 在利率与汇率的“二元悖论”下，更倾向于维持汇率稳定。
  • 央行关注的是DR系列利差，而非长债、R、GC等利差。
• 不跟：
  • 表明央行对资本流动压力判断偏乐观。
  • 接受中美利差为波动区间，保持政策自主性。

4. 决策环境分析

• 中美利差角度：
  • DR系列利差支持央行跟随加息。
  • 长端利差已处于历史高位，进一步上行可能引发超调。
• 汇率与资本流动角度：
  • “珠三角票据直贴利率-HIBOR:CNY”利差为正值，显示人民币无显著贬值预期。
  • 9月以来该利差趋近于负值，人民币升值预期减弱，资本流失压力边际上升。
  • 12月结售汇集中可能加剧资本外流压力。

风险提示

• 央行是否跟进加息：政策方向不确定性。
• 社会融资成本变动：可能对实体经济产生影响。

作者信息

• 分析师：孙彬彬
• SAC执业证书编号：S1110516090003
• 邮箱：sunbinbin@tfzq.com
• 联系人：周泽平
• 邮箱：zhoueping@tfzq.com

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