20210923-西部证券-人民银行货币政策框架之一_人民银行货币政策重心转向结构性问题_8页_416kb

人民银行货币政策重心转向结构性问题总结

核心内容

人民银行货币政策框架经历了2014年前后的显著变化，从以外汇占款为主的基础货币投放机制，转向以公开市场操作、中期借贷便利（MLF）和抵押补充贷款（PSL）为主的工具体系。这一变化反映了我国国际收支状况的演变以及货币政策调控方式的优化。

主要观点

1. 货币发行机制的演变

• 2014年前：人民银行主要通过在市场上买入外汇，投放基础货币，依赖外汇储备作为“价值锚”。
• 2014年后：随着国际收支趋于平衡，人民银行开始使用MLF、PSL等工具，通过增加对银行体系的债权来投放基础货币。
• 这些工具的使用使得人民银行能够通过调整政策工具利率，对银行体系的流动性成本进行边际调节，提升了货币政策的灵活性和主动性。

2. 准备金率意义的变化

• 2014年前：准备金率是人民银行调控流动性的重要手段，配合外汇占款机制，推动资产负债表快速扩张。
• 2014年后：人民银行资产负债表扩张速度放缓，准备金率的作用从“被动调节”转向“主动调控”，成为应对流动性需求的重要工具。
• 为适应银行体系规模扩张，人民银行进行了十余次降准操作，以降低银行对准备金的需求，释放更多流动性。

3. 货币供应与“金融脱媒”

• 传统观点：M2增长被认为是基础货币通过货币乘数放大的结果。
• 实际情况：M2增长主要由银行的信用扩张（如贷款）创造，而非直接依赖基础货币。
• 金融脱媒现象：银行体系的其他负债项（如非存款类负债）快速增长，导致M2增速与银行总资产增速不一致，反映金融脱媒的加剧。
• 例如，2006-2008年和2015-2016年期间，M2增速低于银行总资产增速，说明存款在银行总资产中的占比下降，信用创造方式发生变化。

4. 聚焦流动性结构问题

• 2014年后，人民银行通过MLF、PSL等工具投放基础货币，但这些工具存在流动性分层问题，大型银行更易获得流动性，而小型银行面临困难。
• 为改善小型银行的流动性状况，人民银行在2020年推出再贷款、再贴现等结构性工具，有效缓解了流动性紧张。
• 未来，人民银行将在保持货币总量与名义经济增长匹配的基础上，更加注重通过结构性工具引导金融资源流向重点和薄弱领域，如科技创新、小微企业和绿色发展。

关键信息

• 货币政策工具：MLF、PSL、再贷款、再贴现等工具成为基础货币投放的主要手段。
• 资产负债表变化：2014年后人民银行资产负债表扩张速度放缓，银行体系资产负债表则保持稳定增长。
• 结构性问题：流动性分层导致货币政策传导效率下降，人民银行通过结构性工具改善流动性分布。
• 金融脱媒：M2增速与银行总资产增速的差异反映了银行信用创造方式的变化，非存款类负债占比上升。

风险提示

• 对人民银行货币政策框架理解不到位。
• 人民银行货币政策变化可能超出市场预期。

图表要点

• 图1：展示中央银行与银行体系的钩稽关系，说明准备金在流动性传导中的作用。
• 图2：反映2014年前人民银行的流动性对冲操作。
• 图3：对比人民银行与银行体系资产负债表增速，体现基础货币投放方式的转变。
• 图4：展示2014年后人民银行的降准操作。
• 图5：M2增速与银行总资产增速对比，揭示金融脱媒现象。
• 图6：存款在银行总资产中的占比变化，反映金融脱媒趋势。
• 图7：大、中、小型银行对人民银行负债金额变化，显示流动性分层问题。
• 图8：结构性工具对小型银行流动性改善的效果。

结论

人民银行货币政策重心从数量型调控向价格型调控转变，同时更加关注流动性结构问题。通过结构性工具，人民银行能够更精准地引导金融资源支持经济重点领域和薄弱环节，提高政策效率。未来，随着金融脱媒现象的持续，货币政策框架将不断优化，以适应经济金融发展的新需求。