20181221-东北证券-创设定向中期借贷便利点评_时变之应_助力民企_小微企业融资成本降低_7页_687kb

证券研究报告总结

核心内容

本报告分析了中国人民银行于2018年12月19日推出的定向中期借贷便利（TMLF）政策及其对民营企业和小微企业融资成本的影响。报告指出，当前民营企业融资成本高企，与无风险利率走势分化，反映出资金在国企与民企之间的偏好转移，形成负反馈环，对实体经济造成压力。为此，央行通过TMLF和增加再贷款、再贴现额度，旨在降低民企融资成本、疏通融资渠道，并打破负反馈链条。

主要观点

• 民企融资成本高企：受9月后民企违约频发影响，民企利差达到历史高位2.1%，融资成本持续上升，与无风险利率分化。
• TMLF政策特点：
  • 操作对象为大型商业银行、股份制银行和大型城市商业银行；
  • 采用申请制，根据金融机构对民企和小微企业的贷款增长情况提供资金；
  • 资金使用期限为3年，操作利率比MLF优惠15个基点，目前为3.15%；
  • 相较于MLF，TMLF更注重长期支持和政策导向。
• 再贷款和再贴现额度增加：央行决定再增加1000亿元再贷款和再贴现额度，以支持中小金融机构扩大对民企和小微企业的贷款，具有短期见效和长期激励的双重作用。
• 政策效果分析：
  • TMLF对负反馈链条的瓦解具有长远意义，但短期内降低融资成本的效果尚不明显；
  • 定向降准相较于全面降息副作用更小，预计未来仍有操作空间；
  • CDS缓释工具效果减弱，显示避险情绪对融资成本的持续影响。

关键信息

• 民企融资问题：民企普遍面临制度不完善、信息不对称、缺乏抵押品等问题，导致金融机构对其风险识别度较高，融资难度大。
• 负反馈环机制：在经济下行时，避险情绪上升 → 金融机构抽贷 → 民企经营恶化 → 避险情绪强化，形成恶性循环。
• 政策目标：通过TMLF和再贷款、再贴现等工具，降低民企融资成本、疏通融资渠道，同时打破负反馈环。
• 政策实施方式：
  • TMLF为申请制，资金投放取决于金融机构的贷款增长情况；
  • 再贷款和再贴现额度增加有助于中小金融机构扩大贷款规模，引导其完善业务体系。

未来货币政策路径思考

• 全面降息可能性小：因国企融资成本已处于自然均衡区间，全面降息可能带来较大经济滞后性。
• 定向降准与TMLF搭配使用：预计TMLF将在未来与MLF等工具结合使用，发挥更有效的作用。
• TMLF的长远作用：有助于改善金融机构对民企风险的识别能力，提升民企信用资质，从而逐步打破负反馈链条。

政策影响预期

• TMLF的推出有助于缓解民企融资难问题，但其效果依赖金融机构的自主评估和业务发展；
• 再贷款和再贴现额度的增加能够快速见效，有助于改善民企融资环境；
• 随着政策的持续实施，未来对民企和小微企业的支持力度有望进一步增强。

相关背景与数据支持

• 民企利差、融资成本与无风险利率走势分化；
• 温州指数持续爬升，反映小微企业融资成本上升；
• 11月民企债券净融资达到年内高点，但12月出现负值，显示CDS工具效果减弱。

结论

央行通过TMLF和再贷款、再贴现政策，为民营企业和小微企业提供长期稳定资金支持，旨在缓解融资难题，打破负反馈链条。尽管TMLF对短期成本下降效果有限，但其在政策引导和金融机构行为改变方面具有重要意义。未来政策将继续以定向工具为主，配合其他货币政策手段，推动融资成本合理下降，支持实体经济稳定发展。