传媒互联网行业3月月报：互联网内容付费率差异与定价机制探讨-20210406-广发证券-28页_1mb

传媒互联网行业3月月报总结

核心内容回顾

2021年3月，A股传媒（中信）指数下跌6.73%，上证指数下跌3.08%，深证成指下跌7.26%。在细分行业中，动漫、新闻出版发行、电影院线涨幅居前，分别为9.44%、4.73%、3.70%；广告营销、教育行业、互联网行业跌幅居前，分别为5.26%、4.69%、3.62%。

本月重点研究内容聚焦于互联网内容平台的付费率差异及定价机制。长视频平台的付费率高于音乐和阅读平台，分别达到20.3%、19.5%、18.8%（腾讯视频、爱奇艺、芒果TV，2020年底数据）；而Spotify和Netflix的付费率分别为45%和接近100%。付费率差异的原因包括用户付费习惯、平台内容生命周期、版权保护难度以及平台商业模式的不同。

主要观点

1. 付费率差异及定价机制

• 付费率差异：长视频平台（如腾讯视频、爱奇艺、芒果TV）的付费率高于音乐平台（如TME）和阅读平台（如阅文集团），主要由于用户付费意愿、内容生命周期及版权保护政策的影响。
• 定价策略：Spotify和Netflix采用会员制，而国内视频平台仍依赖“免费+广告”模式，主要因为用户付费习惯尚未成熟，且版权内容成本高。随着内容质量提升，国内长视频平台提价环境逐渐成熟。
• 联合会员策略：跨平台联合会员成为拉新和提升付费率的重要手段，例如腾讯视频与QQ音乐联合会员价格为22元/月，低于单独会员价格。

2. 内容付费与商业模式

• 内容驱动付费：优质内容是用户付费的核心驱动力，如腾讯视频在2021年4月提价后，会员数量恢复增长，证明内容对付费率有显著影响。
• 付费模式差异：在线视频和音乐平台主要通过会员制实现盈利，而在线阅读平台则以“按阅读字数付费”为主，且存在免费阅读模式对付费率的冲击。
• 版权保护：网络文学盗版问题严重，盗版成本低且技术门槛低，而音乐和视频平台由于版权政策严格和盗版难度高，付费率相对较高。

3. 投资建议

• 成长性行业：建议关注视频、社交、本地生活服务、SaaS、游戏等具备较好成长性的子行业。
• 顺周期行业：广告、电影、图片等具备顺周期属性的行业也有投资机会。
• 重点公司：
  • 游戏板块：腾讯、网易、三七互娱、吉比特、完美、心动公司、祖龙娱乐等。
  • 广告板块：分众传媒。
  • 视频板块：芒果超媒、视源股份、新媒股份。
  • 电影板块：万达电影、横店影视、猫眼娱乐等。
  • 在线阅读：掌阅科技（受互联网巨头入股影响）。
  • 在线教育：新东方在线。
  • 出版板块：中信出版、新经典、中南传媒等。
• 平台型公司：重点关注腾讯、美团、哔哩哔哩、微盟、心动公司、腾讯音乐等。

关键信息

付费率与内容质量

• 长视频平台：付费率较高，内容质量是提升付费率的关键。
• 音乐平台：付费率相对较低，但通过免费内容培育用户，提升付费意愿。
• 阅读平台：付费率最低，主要受盗版冲击和免费阅读模式影响。

平台运营策略

• 免费VS付费：国内平台多采用“免费+广告”模式，而海外平台如Spotify、Netflix则以“会员制”为主。
• 联合会员：跨领域联合会员有助于提升用户付费率，如腾讯视频与QQ音乐的联合会员。

付费模式与ARPPU

• ARPPU：用户平均付费金额，影响平台盈利能力。
• 付费率：不同平台根据内容质量和用户习惯，付费率存在显著差异。

行业趋势

• 长视频提价：随着内容质量提升，长视频平台提价环境逐渐成熟。
• 版权保护：音乐和视频平台版权保护政策较为严格，对盗版打击力度大。
• 内容付费：内容付费模式正在逐步推广，平台需通过优质内容和用户粘性提升付费率。

风险提示

• 业务发展不及预期：部分平台付费率提升速度低于预期。
• 监管政策变化：内容监管趋严可能对行业造成影响。
• 疫情影响：疫情可能对电影、出版等板块造成冲击。

重点个股动态跟踪

腾讯控股

• 业绩：2020年第四季度营收1337亿元，同比增长26%。
• 游戏业务：手游收入367亿元，海外游戏收入98亿元，占游戏收入25%。
• 视频号：视频号助力品牌广告和小程序交易，预计未来持续增长。
• 估值：2021年合理价值为889港元/股，维持“买入”评级。

知乎

• 用户增长：MAU从2019年的4800万增长至2020年的6850万，同比增长42.7%。
• 商业化：会员收入同比增长264%，付费率提升。
• 内容商业化：推出内容商业化解决方案，提升广告价值。
• 估值：合理价值为14.6元/股，维持“买入”评级。

三七互娱

• 业绩：2020年营收144亿元，归母净利润27.8亿元。
• Q1业绩：预计2021年Q1归母净利润0.8~1.2亿元，同比下滑83.54%~89.02%。
• 产品结构：新品投入阶段，销售费用增加，短期业绩承压。
• 估值：合理价值为30.69元/股，维持“买入”评级。

分众传媒

• 业绩：2020年营收120.97亿元，归母净利40.04亿元。
• 楼宇广告：2020年楼宇广告收入115.76亿元，同比增长15.19%。
• 成本控制：疫情后租金减免和竞争格局改善，成本有所下降。
• 估值：合理价值为13.53元/股，维持“买入”评级。

腾讯音乐

• 会员增长：预计2021年会员净增1900万，付费率有望从9%提升至12%。
• 非订阅收入：广告收入占比高，预计2021年非订阅业务营收同比增速提升至36%。
• 内容协同：长音频和音乐内容协同效应明显，计划增加音频广告模式。
• 估值：合理价值为29.74美元/ADS，维持“买入”评级。

出版行业

• 业绩与估值修复：出版板块存在业绩和估值双重修复机会，主要由于疫情后市场复苏。
• 图书行业复苏：2020年第四季度图书零售码洋同比增长0.25%。
• 线上折扣触底：网店渠道折扣从2019年的5.9折回升至2020年的6.0折。
• 推荐公司：中信出版、中南传媒、中国出版等。

总结

2021年3月传媒互联网行业面临一定的市场波动，但部分子行业如视频、社交、游戏等仍具备较强的成长性。付费率差异主要由用户习惯、内容生命周期及版权保护情况决定。建议关注具备成长潜力和估值修复机会的公司，如腾讯、分众传媒、中信出版等。同时，联合会员和内容付费模式成为提升付费率的重要策略，需关注平台内容质量与用户粘性。行业风险主要包括业务发展不及预期、监管政策变化及疫情对市场的影响。