20220620-东吴证券-固收深度报告_金融债系列报告之二_站在十字路口的永续债何去何从__22页_835kb

永续债深度报告总结

核心内容

本报告分析了永续债的存量现状、一级市场发行情况、二级市场表现及未来投资机会与策略，重点关注银行和券商永续债的市场动态。

永续债存量现状及预测

截至2022年6月6日，永续债存量规模约达2.1万亿元，其中商业银行永续债余额达1.95万亿元，证券公司永续债余额约1,500亿元。主要发行人包括国有大行、股份制商业银行、大型券商等，显示出发行主体下沉的趋势。

• 商业银行：前五位发行人分别为农业银行、中国银行、工商银行、邮储银行和交通银行，表明国有大行及股份制商业银行是主要发行者。
• 证券公司：国信证券、中信建投、招商证券等大型券商占据主导地位。
• 剩余期限：永续债总体处于3-5年剩余期限期间。
• 债项评级：当前存续永续债基本均为AAA评级，且AAA级占比逐年递增。
• 预测：预计2022年末银行永续债存量规模可增长至2.1万亿元，券商永续债可达到近2000亿元，合计约2.3万亿元。

一级市场发行情况

• 发行成本：永续债发行成本稳中下降，2022年下降幅度显著，主要由于商业银行永续债发行量偏低，中小银行参与不足。
• 商业银行永续债：加权平均发行利率自2019年起呈波动下行，AA+及AA级票面利率基本稳定，发行成本中枢锚定 $4.8%$，AAA级震荡幅度较大且小幅下行，发行成本中枢从 $4.5%$ 下行约50BP。
• 证券公司永续债：发行利率自2019年以来整体平稳，波动不明显。

二级市场成交额及换手率表现

• 成交量与换手率：2022年5月，银行及券商永续债均呈现月成交量快速增长、月度换手率波动中明显上行的趋势，其中银行永续债增长幅度相对显著。
• 市场活跃度：随着市场规模快速扩容和监管规定逐步丰富与宽松，永续债逐步成为投资者眼中的“交易蓝海”，交易热情升温。

投资机会及策略

• 信用利差走势：自2019年至2022年6月，永续债信用利差整体横盘震荡，截至2022年6月6日，利差水平收于144BP，显著低于 $25%$ 分位数，表明利差下行空间有限。
• 银行与券商永续债利差分化：
  • 银行永续债：利差总体走阔，当前处于历史分位数与中位数之间，仍存在下行空间，可适度挖掘投资机会。
  • 券商永续债：利差总体收窄，当前低于 $25%$ 历史分位数，下行空间有限，建议保持关注，等待收益率大幅调整时的配置机会。
• 剩余期限与评级分析：
  • 1-3年期：利差收窄幅度显著，历史分位数接近 $0%$。
  • 3-5年期：除AA级银行永续债外，其他品种利差均逼近 $0%$。
• 期限利差走势：
  • 商业银行AAA级永续债：期限利差总体走阔，平均约15BP，曲线陡峭化程度明显，适合采用“骑乘策略”获取超额收益。
  • 券商AAA级永续债：期限利差呈“V”型走势，2022年二季度迅速反弹走阔，平均约5BP。

关键信息

• 市场趋势：永续债市场活跃度显著提升，成为投资者关注的“交易蓝海”。
• 投资策略：
  • 银行永续债：可适度挖掘利差下行空间，采用“骑乘策略”获取收益。
  • 券商永续债：建议保持关注，等待收益率大幅调整时的配置机会。
• 风险提示：
  • Wind数据统计偏差。
  • 政策调整超预期可能影响发行和成交，导致个券估值异常波动。

主要观点

• 永续债作为金融机构的重要资本补充工具，其市场扩容趋势明显，尤其在银行领域。
• 发行成本持续下降，反映市场成熟与投资者风险偏好变化。
• 信用利差趋于压缩，配置性价比降低，但交易热度仍有望持续。
• 期限利差在银行永续债中更为明显，提供更多的投资机会。

总结

本报告详细分析了永续债的市场现状与未来趋势，指出永续债在银行和券商领域的不同表现及投资策略。随着市场扩容和政策支持，永续债有望成为重要的投资工具，但需关注其信用利差压缩及流动性风险。