20260511-中信证券-一周宏观_三维度拆解流动性宽松原因_3页_180kb

一周宏观总结：三维度拆解流动性宽松原因

核心内容概述

本报告从狭义流动性、货币政策和广义流动性三个维度分析了近期国内流动性宽松的原因，并对宏观经济运行情况进行了跟踪与展望。

主要观点与关键信息

1. 狭义流动性宽松原因

• 人民币升值：2025年下半年人民币开启升值周期，近期美伊冲突缓和，美元指数和美债利率下行，推动人民币升值突破6.8关口。
• 企业结汇加速：人民币升值预期增强，中国企业结汇意愿提升，导致境内银行人民币存款增长，促进资金融出。
• 银行负债端改善：高息存款集中到期，银行负债端“量”与“价”双宽松，进一步释放流动性。
• 存贷错位：银行贷款投放偏低，导致存贷错位，银行间市场资金利率持续下行。
• 债券市场走强：资金利率下行是4月以来债券市场走强的重要原因。
• 未来展望：预计人民币年内的升值斜率将较为平缓，出口高景气和高结汇率有望维持偏宽松的狭义流动性环境。

2. 货币政策环境

• 央行未主动投放基础货币：但市场流动性宽松是在央行默许下实现的。
• 外汇占款稳定：自2017年以来，央行外汇占款变动不大，企业结汇主要表现为银行美元净资产增加，即“藏汇于民”。
• 公开市场操作：4月央行对1.7万亿元买断式逆回购和6000亿元MLF进行了续作，未过度回收流动性。
• 市场利率下行：尽管央行回收基础货币，但以DR007为代表的市场资金利率仍震荡下行，反映央行对流动性环境的默许。
• 政策目标：央行可能希望放缓人民币升值步伐，避免汇率波动过大。

3. 广义流动性改善

• M1同比增速上行：2026年以来，企业活期存款和个人活期存款是M1增速的主要贡献力量。
• 企业活期存款改善：源于清欠提速、企业结汇增加与存款活化趋势的共振，既有短期周期性支撑，也有结构性内生动力。
• 居民活期存款回升：主要由存款活期化这一中期结构性趋势推动。
• M1与股指关系：M1同比增速与股指相关性提升，或重现“M1定买卖”的历史规律。
• 未来展望：预计M1同比增速将在高基数下略有回落，从节奏上看下行或始于2026Q2，持续约5-6个月，三季度或触及低点，全年呈现“前稳-中降-后企稳”的趋势。但整体来看，权益市场流动性环境仍相对友好。

4. 宏观经济运行跟踪

• 出口增速高于预期：4月出口增速高于前值和预期，显示外贸出口保持较强韧性。
• AI相关商品带动出口：AI算力需求爆发，带动半导体产业链相关商品出口表现突出，是本月出口的主要贡献者。
• 汽车产业链出口增长：可能受益于国际油价上涨，对新能源汽车出口形成带动。
• 进口增速超预期：国内制造业景气改善与AI算力需求增长共同推动半导体相关商品进口“量价齐升”。
• 未来出口展望：全球AI算力需求增长、传统能源涨价带来的绿色产品需求、以及中国制造业成本优势增强，预计2026年中国出口仍将保持较高景气度。

市场关注与建议

• 本周关注点：五一假期出行数据与出口数据。
• 下周建议关注：4月中国物价数据以及特朗普可能的访华行程。

风险提示

• 政策落地节奏不及预期
• 经济运行超预期变化
• 政策效果不及预期
• 地缘政治摩擦超预期风险

报告来源

本报告节选自中信证券研究部发布的《一周宏观专题述评（第一百九十三期）—三维度拆解流动性宽松原因》，完整报告请访问中信证券研究网站：https://research.citics.com

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