20250515-东兴证券-集换式卡牌行业_高速发展_卡游再次递交港交所招股书_13页_1mb

中国集换式卡牌行业近年来发展迅速，2019年至2024年市场规模从28亿元增至263亿元，复合年增长率达566%，远超泛娱乐玩具整体158%的增长率。卡游作为行业龙头，2022年及2024年市场份额均超70%，在2024年实现收入同比增长2778%至1006亿元，经调整净利润增长3783%至447亿元，净利率达444%。集换式卡牌以特定主题的实体卡为载体，具备收藏、交换及对战属性，其产业链涵盖IP创作与运营（上游）、产品设计制作（中游）及流通（下游）。

行业竞争格局中，卡游凭借广泛的经销网络（2024年覆盖31省）及多品类布局占据主导地位。其销售模式以盲盒形式为主，通过阶梯式级别和定价策略促进消费，如奥特曼IP卡牌按稀有度分为R、SR、SSR等多级，卡包则设有不同价格版本。2024年卡游推出351家卡游中心及30家自营旗舰店，强化线下渠道覆盖。尽管线上销售近年增长，但核心客户仍为未成年人，线下仍为主流模式。公司亦尝试海外扩张，在东南亚市场布局初见成效。

IP资源是卡游核心竞争力，主要合作奥特曼、小马宝莉等热门IP，其中奥特曼贡献最大份额。2024年卡游合作IP达70个，包括1个自有IP“卡游三国”，已实现29亿元收入。通过严格控制卡牌属性及产量，卡游维持游戏平衡性，且推出TCG（集换式卡牌游戏）玩法，如“英雄对决”系列，2025年4月进一步推出小马宝莉TCG产品，提升用户互动黏性。

从市场对比看，中国集换式卡牌市场规模已超过美日（2024年分别为263亿元、219亿元、147亿元），但人均消费仅为美国1/6、日本1/3，行业仍有增长空间。东南亚市场增速较快，或为卡游出海提供增量机会。其他上市公司如泡泡玛特、奥飞娱乐、华立科技、上海电影及京华激光亦涉足卡牌业务，但营收占比普遍较低。京华激光作为卡游供应商，2024年文创业务收入同比增长2408%，受益行业扩张。

投资方面，IP产业因其情感连接属性具备长期价值，集换式卡牌因社交属性有望提升渗透率。卡游凭借高市场份额、全国分销网络及多元IP矩阵，或持续引领行业发展。公司再次递交港交所招股书，需关注其上市进展。风险包括行业竞争加剧、政策监管及IP运营不确定性。