浙商证券：快递行业系列深度之成本篇-短期受益规模爬升-长期看好降本增效_28页_2mb

快递行业成本分析与投资建议总结

核心内容

快递行业成本结构主要由派费成本、干线成本和中转成本构成，其中派费成本对总部盈利影响较小，而干线和中转成本则直接影响总部盈利。行业整体呈现短期受益规模爬升、长期看好降本增效的趋势，分析师对行业评级为“看好”。

主要观点

• 短期驱动因素：规模效应、车辆替代、土地厂房替代是当前快递行业成本优化的主要推动力。
• 长期驱动因素：实体网购消费趋于常态化、电商GMV波谷趋平、龙头资本开支收窄，有助于中长期成本端优化。
• 投资建议：区分赛道进行投资，关注通达系龙头修复机会，以及直营制企业的价值恢复潜力。

关键信息

成本框架

• 派费成本：由总部支付给下游加盟商，对盈利影响不大。
• 干线成本：涉及航空、汽运或铁路等运输方式，影响总部盈利。
• 中转成本：包括分拣、拆包、建包等环节，也影响总部盈利。

短期驱动因素

1. 规模效应：疫情后行业及头部单量持续增长，有望摊薄单票成本。
2. 车辆替代：自有车辆比例提升，增强运力稳定性并降低干线成本。
3. 土地厂房替代：自有化可对冲租金上涨风险，优化中转分拨成本。
4. 油价下行：国际油价整体下行，对干线运输成本带来正面影响。
5. 疫情缓解：快递件量回升，增强规模效应。

长期驱动因素

1. 实体网购常态化：电商GMV波谷趋平，助力产需匹配。
2. 资本开支收窄：头部快递公司资本开支规模趋于收窄，以替代性资产投入为主，有助于降本增效。
3. 双11件量平滑：双11期间快递单量增长相对平稳，有利于产能效率优化。

投资建议

• 通达系：看好韵达股份价值修复，关注圆通速递数字化建设成效。
• 直营制：顺丰控股悲观情绪已释放，主业壁垒深厚，新兴业态完善，具备中长期价值修复空间。

重点公司盈利预测及估值

风险提示

1. 资本开支投放超预期：可能导致固定折旧摊销成本增长。
2. 业务量规模不及预期：影响规模效应，导致单票固定成本承压。
3. 资产替代推进不及预期：可能影响中转分拨效率及土地租赁成本。

结构清晰总结

成本优化路径

• 规模效应：快递单量增长有助于摊薄单票固定成本。
• 车辆替代：自有车辆比例提升，增强运力稳定性，降低干线成本。
• 土地厂房替代：自有化可对冲租金上涨风险，优化中转分拨成本。

行业趋势

• 电商GMV波谷趋平：实体网购消费逐步常态化，电商GMV占比趋于稳定。
• 快递件量平滑：双11期间快递单量增长相对平稳，有助于产能利用效率提升。

投资策略

• 通达系：关注韵达股份及圆通速递，其PE估值具备性价比。
• 直营制：顺丰控股利空出尽，中长期价值恢复空间广阔。

数据支持

• 派费成本：由总部支付给下游加盟商，对盈利影响不大。
• 干线成本：由总部承担，影响盈利。
• 中转成本：由总部承担，影响盈利。
• 资本开支：2021年为阶段性高位，后续预计收窄。
• 快递单量：2022年前11月A股公司CR4达53.6%，同比提升1.5个百分点。

图表说明

• 图：中通快递履约流程图（揽收、中转、运输、派送）
• 图：北上广深物流仓储工业地产租金上涨
• 图：通达系自有转运中心数量提升
• 图：通达系资本开支占比变化
• 图：双11期间快递件量增长趋势
• 图：快递公司3Q22资本开支规模同比下降
• 图：快递公司3Q22经营性净现金流与资本开支差额转正

总结

快递行业在短期受益于规模效应及成本优化措施，长期则有望通过资产替代及业务结构优化实现降本增效。分析师建议关注通达系龙头及直营制企业，如韵达股份、圆通速递及顺丰控股，其PE估值具备吸引力，且存在中长期价值修复空间。投资需注意资本开支、业务量及资产替代推进等风险。