固定收益定期报告：缺口上升，关注政策框架变化-240702-国投证券-12页_481kb

固定收益定期报告：流动性分析与展望

一、6月资金面回顾

1. 半年末扰动弱于往年
   跨半年末资金利率整体平稳，但部分期限利率出现抬升。DR007与政策利率偏离幅度增至10bp，虽高于5月，但仍低于2020-2023年均值（19bp）。
2. 非银资金充裕
   中短期利率利差小幅走阔，但R-DR利差仍低于历史同期平均水平，反映非银机构资金分层现象不显著。
3. 国债收益率倒挂罕见
   3年期国债收益率与DR007罕见倒挂，类似现象自2016年以来仅在2016年10-11月出现过，表明短期资金压力与中长期供给的错位。

二、7月流动性展望

1. 缺口扩大，逆回购集中到期
   7月逆回购到期规模高达7540亿，MLF到期压力较小（1030亿），公开市场合计到期8570亿。
2. 国债与地方债净融资增加
   预计7月国债发行量约12万亿，净融资6344亿；地方债发行进度或提升至46%，净融资约2500亿，主因项目储备不足而非额度限制。

三、利率走廊现状与调整预期

1. 低波动率趋势
   DR007自2024年以来波动率降至历史最低（0.08%），政策利率与市场基准利率认知成熟，定价机制趋于稳定。
2. 走廊区间过宽，收窄更多体现工具优化
   当前利率走廊宽度达245bp，显著高于海外经济体（如美联储10bp）。走廊下限约束力弱，实质“隐形下限”为7天期逆回购利率。央行提及“适度收窄走廊宽度”更多体现操作精细化，并非转向宽松或紧缩。

四、风险提示

1. 历史经验局限性，流动性缺口可能超预期；
2. 政策转向或海外波动可能传导压力。

分析师：尹睿哲 | 魏雪
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