20180504-华泰证券-科森科技-603626.SH-大件实现从0到1_迈入收获期_16页_1mb

报告摘要

科森科技深度研究报告总结

核心内容

科森科技（603626）是一家专注于精密金属制造的高新技术企业，主要产品涵盖消费电子、医疗、新能源、汽车等多个领域。公司于2017年2月在上交所主板上市，凭借其在智能手机金属结构件领域的突破，尤其是iPhoneX不锈钢中框的供应，成功实现了从金属小件到大件的跨越，成为消费电子金属件领域的重要参与者。

当前投资评级为“买入”，当前价格为17.03元，合理价格区间为19.44~21.38元。公司2018年第一季度净利润同比增长156.14%，表现出强劲的增长势头，验证了其进入业绩收获期的判断。

主要观点

行业情绪悲观，公司具备较大预期差
在消费电子行业整体情绪悲观的背景下，科森科技凭借其高端客户结构及技术突破，成为行业内的亮点。公司通过iPhoneX不锈钢中框供应实现了从0到1的突破，且其客户包括苹果、索尼、联想等国际知名企业，产品结构高端，受行业景气波动影响较小。
成功实现从金属小件到大件的跨越
2017年，科森科技通过捷普集团成功切入iPhoneX不锈钢中框供应链，成为苹果金属中框的重要供应商之一。不锈钢中框的加工工艺更为复杂，加工时长和工序远超铝合金机壳，公司凭借技术优势和产能提升，有望在iPhone新机供应中承接更大份额。
产能与研发投入拖累17年业绩，18年迈入收获期
2017年公司进行了大规模的研发投入（1.14亿元）和产能建设（资本开支超13亿元），虽然导致当年净利润低于预期，但这些投入已为2018年业绩增长打下基础。18Q1公司实现营收4.48亿元，净利润0.52亿元，同比增长显著，验证了“业绩收获期”的判断。
多产品蓄势待发，技术全面
公司掌握精密模具、冲压、锻压、CNC、压铸、真空镀膜、阳极氧化等一整套制造技术，能够满足多种高精度、高质感产品的制造需求。产品已覆盖手机、平板电脑、耳机、智能音箱等领域，具备多品类拓展能力。
Apple Pencil为核心产品之一，拓展人机交互场景
公司是Apple Pencil的重要供应商，该产品作为iPad的配套工具，有助于拓展iPad及iPhone的应用场景，提升用户粘性，公司相关业务有望实现快速增长。
外延收购强化压铸工艺，切入电子烟供应链
2018年3月，公司拟以2.3亿元收购元诚电子，完善其压铸工艺，拓展高端电子烟金属件市场。电子烟市场预计2025年将达到614亿美元，公司有望通过该业务提升盈利能力。

关键信息

公司基本信息：总股本415.63百万股，流通A股158.11百万股，总市值70.78亿元，总资产34.02亿元，每股净资产4.35元。
2017年业绩：营收21.65亿元，同比增长66.18%，净利润2.22亿元，同比增长17.74%。
2018年业绩预测：营收30.71亿元，净利润4.04亿元，同比增长81.61%。
2019年及2020年预测：营收35.67亿元、40.08亿元，净利润4.93亿元、6.01亿元。
盈利预测：公司2018年PE估值为17.52倍，目标价为19.44~21.38元，维持买入评级。
主要客户：包括苹果、索尼、联想、柯惠集团、Zimmer、强生等国际知名企业。
毛利率：2017年为29.33%，预计2018年将回升至33.03%。
电子烟市场前景：预计2017-2025年全球电子烟年均复合增长率达18.99%，2025年市场规模有望达614亿美元。
风险提示：iPhone需求低于预期、竞争格局恶化、毛利率低于预期等。

投资建议

基于公司业绩增长预期和行业地位，参考苹果产业链重点公司2018年平均21.3倍PE估值，给予科森科技2018年20-22倍PE估值，目标价为19.44-21.38元，维持“买入”评级。

财务预测

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入（亿元）	13.03	21.65	30.71	35.67	40.08
归母净利润（亿元）	1.89	2.22	4.04	4.93	6.01
EPS（元）	0.45	0.54	0.97	1.19	1.45
PE（倍）	37.47	31.83	17.52	14.35	11.78
PB（倍）	11.67	4.03	3.39	2.74	2.22
EV/EBITDA（倍）	27.10	19.85	11.58	9.65	8.33