20260409-中信证券-债市启明_债市能否绕过_胀_的定价_3页_161kb

债市能否绕过“胀”的定价？总结

核心内容

本文探讨了当前我国债市在面对输入性通胀压力时，是否能够跳过对“胀”的定价，直接交易经济复苏结构问题。文章指出，尽管当前资金面相对宽松，但市场对国债的配置意愿较低，信用债、政金债及地方债表现更优。这种市场行为的背后，是参与者对年内通胀上行的定价存在分歧。

主要观点

• 市场纠结的原因：当前债市缺乏明确方向，市场情绪相对脆弱，反映出对通胀与利率走势的不确定性。
• 历史对比分析：2021年PPI冲高而利率触顶回落，央行通过稳健宽松政策对冲地产周期回落并支持宽信用修复，显示政策灵活性。
• 当前环境差异：相比2021年上半年，当前地产周期接近触底，宽信用结构修复，但降准空间收窄，降息操作受限。
• 政策工具变化：跨周期调节背景下，总量宽松工具使用优先级下降，结构工具和常规流动性工具更受重视。
• 通胀与利率关系：输入性通胀具有粘性，可能以年为单位影响我国通胀，因此对利率的潜在利空逻辑尚未充分交易。
• 资金与资产配置矛盾：资金面宽松但市场情绪脆弱，短端资产赔率有限，长端资产胜率不足，导致市场配置力量克制。

关键信息

• 通胀影响：输入性通胀对我国的影响可能长期存在，尤其原油价格走势对通胀具有持续性。
• 货币政策取向：央行在通胀上行阶段仍保持稳健宽松，但降准和降息空间受限，政策灵活性下降。
• 债市表现分化：信用债、政金债及地方债表现优于国债，显示市场对不同资产的风险偏好差异。
• 利率走势预期：在潜在利空逻辑未充分交易前，利率可能维持偏弱震荡走势。
• 风险提示：包括货币政策超预期、资金利率走势超预期、国债利率走势超预期等。

结论

当前债市面临的通胀压力与2021年类似，但市场环境和政策工具的使用方式已发生变化。虽然资金面宽松，但市场对通胀的定价分歧明显，导致国债利率难以下行，债市整体呈现纠结状态。未来通胀修复可能通过货币政策的边际调整逐步影响收益率曲线，但短期内利率仍可能偏弱震荡。

作者信息

• 明明：中信证券首席经济学家
• 周成华：固定收益分析师
• 赵诣：固定收益分析师

免责声明
本文节选自中信证券研究部已于2026年4月8日发布的《债市启明系列20260408一债市能否绕过“胀”的定价？》报告，具体分析内容请详见报告。