深度报告-20220808-国联证券-美瑞新材-300848.SZ-差异化TPU新锐_HDI驱动第二成长曲线_20页_984kb

美瑞新材（300848）总结

核心内容

美瑞新材是一家专注于差异化TPU（热塑性聚氨酯）和特种异氰酸酯（如HDI）生产的新锐企业，通过持续扩产和向上游延伸产业链，公司有望实现业绩的显著增长。其创始人王仁鸿先生具备丰富的异氰酸酯行业经验，公司业务涵盖TPU和HDI两大领域，其中TPU是公司当前的核心业务，而HDI项目则被视为公司第二成长曲线的突破口。

主要观点

• 差异化TPU业务：公司通过差异化配方和工艺，抢占TPU市场，尤其是高端应用领域。TPU具有多种优越特性，可替代传统材料，符合可持续发展的趋势。公司TPU产能持续扩张，从2021年的8.5万吨增至2023年底的28.5万吨，带动业绩稳步增长。
• HDI项目：HDI作为水性聚氨酯涂料的重要固化剂，市场需求稳定且增长潜力大。公司计划在河南鹤壁建设12万吨/年HDI一体化项目，预计2024年投产，带动公司业绩上台阶。HDI项目具备高壁垒，主要体现在光气化工艺和光气资源的限制，以及己二腈国产化带来的成本优势。
• 行业前景：TPU行业呈现结构性过剩，但高端市场仍有增长空间。HDI行业则因技术壁垒高，市场集中度高，且随着环保政策的推进，需求有望进一步扩大。
• 盈利预测：公司预计2022-2024年收入分别为18/27/53亿元，归母净利润分别为1.47/2.13/5.96亿元，3年CAGR为71%。基于高成长性，给予公司2024年20倍PE，对应目标价59.60元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司基本情况

• 公司前身成立于2009年，2020年在深交所上市。
• 董事长王仁鸿先生直接持股38.85%，间接控制公司53.85%股权，是公司实控人。
• 公司主要产品为TPU，2021年TPU收入占比达99%，并拥有丰富的客户资源，包括小米、华为、安踏等。

TPU业务

• 需求端：TPU消费量CAGR为12.9%，2021年需求约60万吨，国内TPU市场集中度高（CR10为77%），但整体开工率低（约55%）。
• 供给端：TPU行业存在结构性过剩，但差异化产品仍有市场空间。公司通过持续扩产和技术创新，提升产品附加值。
• 产能扩张：公司现有TPU产能8.5万吨，IPO募投项目预计2023年底达到28.5万吨，带动业绩增长。

HDI业务

• 需求端：HDI是重要的水性涂料固化剂，全球需求约30-40万吨。随着环保涂料的兴起，HDI需求有望持续增长。
• 供给端：HDI市场高度集中，主要由万华化学、巴斯夫等巨头主导。公司通过HDI项目打破垄断，提升市场竞争力。
• 项目优势：HDI项目将补齐TPU上游产业链，同时利用鹤壁本地煤化工资源，形成产业链协同效应。

盈利预测与估值

• 收入预测：2022-2024年收入分别为18/27/53亿元，年复合增长率达71%。
• 净利润预测：2022-2024年归母净利润分别为1.47/2.13/5.96亿元，年复合增长率达180%。
• 估值：基于2024年EPS 2.98元，给予20倍PE，对应目标价59.60元。公司当前PE为80.54倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• HDI项目建设风险：项目涉及复杂的工艺流程和高风险的光气化反应。
• 盈利能力风险：HDI项目对市场冲击较大，若价格下降未能带动需求增长，可能影响盈利能力。
• 安全生产风险：HDI和光气均为剧毒化学品，生产过程中存在较高的安全风险。

财务数据与指标

可比公司估值对比

结论

美瑞新材凭借差异化TPU业务和高壁垒HDI项目，有望在聚氨酯产业链中实现业绩的快速增长。公司具备优秀的管理团队和良好的财务状况，HDI项目将显著提升公司盈利能力和市场竞争力。尽管存在项目建设和安全生产等风险，但其高成长性使其在可比公司中具备估值溢价空间，建议投资者关注其未来发展潜力。