20170920-三星证券-Value_of_subsidiaries_on_the_rise_13页_1015kb

Kakao (035720) 行研报告总结

核心内容

Kakao 是一家韩国综合科技公司，旗下拥有多个子公司，包括 Kakao Games、Kakao Bank 和 Kakao Mobility。报告指出，尽管 Kakao 的短期盈利可能受到 AI 人员招聘和新业务启动的影响，但其子公司价值持续上升，推动公司整体估值提升。分析师 Donghwan Oh 将 Kakao 的 12 个月目标价上调 15.4% 至 KRW150,000，并维持 BUY 评级。

主要观点

• Kakao Games: 通过获得 Bluehole Games 的《Playerunknown's Battlegrounds》国内发行权，预计将在 2018 年实现销售和运营利润增长。该游戏在全球 Steam 平台上拥有超过 130 万同时在线用户，若在韩国以部分付费模式推出，有望成为韩国最受欢迎的游戏之一。
• Kakao Bank: 该银行的存款和贷款增长超出预期，截至 2017 年 8 月 27 日，贷款总额已达到 KRW1.4 万亿。近期的增资将进一步促进其资产增长，尽管尚未证明其风险管理能力，但其快速资产增长和潜在的金融业务扩展为未来价值提升提供了可能。
• Kakao Mobility: 计划在 2017 年底推出应用内计费系统和企业出租车服务，同时拓展进口车在线销售和停车服务。公司与 Volkswagen Korea 合作建立新车经销商平台，将替代传统线下经销商，提升其在交通价值链中的地位。
• Kakao 的整体表现: 2017 年第三季度的销售和净利润均高于市场预期，但广告业务和运营成本增长导致了短期利润的波动。主要子公司表现强劲，推动了公司整体估值的提升。

关键信息

股票信息

• 当前价格: KRW137,000
• 目标价格: KRW150,000（上调 15.4%）
• 市场资本: KRW9.3 万亿 / USD8.2 亿
• 流通股数: 67,792,735
• 52 周最高/最低: KRW137,000 / KRW71,300
• 平均日交易额（60 天）: KRW86.4 亿 / USD76.4 百万

业绩表现

• 2017 年营收: KRW1,944 亿
• 2018 年营收: KRW2,424 亿
• 2017 年净利润（调整后）: KRW121 亿
• 2018 年净利润（调整后）: KRW146 亿
• 2017 年 EPS（调整后）: KRW1,991
• 2018 年 EPS（调整后）: KRW2,082
• 2018 年 EPS 增长: 13.5%

子公司估值

• Kakao Games: 2018 年预计营收 KRW372,185 亿，应用 P/S 为 3.9，公平价值为 KRW1,441,209 亿
• Kakao Bank: 资产目标为 KRW3,000 亿，BIS 比率 10.0%，公平价值为 KRW6,119 亿
• Kakao Mobility: 预计 2018 年营收 KRW1,500 亿，公平价值为 KRW1,050 亿
• Kakao 平台总价值: KRW11,080 亿，其中 KakaoTalk 占比为 71.6%，其他子公司估值合计为 KRW7,168 亿

财务指标

• P/E（调整后）: 2017 年为 68.8，2018 年为 65.8，2019 年为 55.5
• P/B: 2017 年为 2.5，2018 年为 2.5，2019 年为 2.4
• EV/EBITDA: 2017 年为 31.6，2018 年为 23.8，2019 年为 19.3
• 净利率: 2017 年为 6.2%，2018 年为 6.0%，2019 年为 6.4%

估值模型

• Sum-of-the-parts 估值: 基于各子公司价值总和，Kakao 的公平价值为 KRW145,848，目标价格为 KRW150,000

业绩预测

• 2017 年销售: KRW1,944 亿（增长 0.4%）
• 2018 年销售: KRW2,424 亿（增长 3.7%）
• 2019 年销售: KRW2,811 亿（增长 3.1%）
• 2017 年净利润: KRW121 亿（增长 1.8%）
• 2018 年净利润: KRW146 亿（增长 13.5%）
• 2019 年净利润: KRW179 亿（增长 18.4%）

预期表现

• 短期盈利可能不佳: 高运营成本和营销支出可能导致短期运营利润低于预期。
• 子公司价值提升: Kakao Games、Kakao Bank 和 Kakao Mobility 等子公司价值增长显著，为公司带来长期增长潜力。
• 内容与电商业务: 交易价值迅速增长，可能在未来进行上市或吸引投资。

总结

Kakao 作为韩国领先的科技公司，其子公司表现强劲，推动公司整体估值上升。尽管短期内面临运营成本上升带来的盈利压力，但其在游戏、金融和移动出行领域的布局显示出强大的增长潜力。分析师上调目标价并维持 BUY 评级，看好其未来发展前景。