20220112-中原证券-宏观利率周度追踪_经济压力边际扩张_宽松情绪相对高位_13页

宏观定期研究报告总结

核心内容概览

本报告由中原证券分析师周建华撰写，研究助理为钮若洋，旨在分析2022年1月5日至12日期间宏观经济走势、通胀数据变化、政策动向及对债市的影响。报告指出当前经济压力有所扩大，但中长期经济向好的趋势未变，宽松政策预期仍支撑债市情绪。

主要观点

1. 经济动能下滑

• 高频景气指数：2022年1月5日至12日，宏观周频景气指数同比增速四周均值为4.7%，较前值下降0.1%，显示经济复苏动能减弱。
• 影响因素：疫情反复对生产端造成持续冲击，导致经济增速中枢小幅下移。
• 数据表现：周频景气累计值为2424，环比增量为-23，表明经济复苏面临一定阻力。

2. 通胀数据下行

• CPI：2021年12月CPI同比增长1.5%，前值为2.3%，主要受能源与食品价格下行影响。
• PPI：2021年12月PPI同比增长10.3%，前值为12.9%，PPI下行符合预期。
• 图表支持：图1、图2、图3、图4分别展示了CPI与核心CPI同比增速、PPI同比与环比增速、食品价格因素对CPI的拉动及能源价格对CPI的影响。

3. 政策环境

• 国务院常务会议（2022年1月8日）：
  • 强调稳增长、扩大内需、不搞“大水漫灌”。
  • 提出加快推进“十四五”规划项目、落实专项债券资金、深化审批制度改革。
• 减税降费座谈会（2022年1月5日）：
  • 强调继续实施组合式减税降费，延续小微企业和个体工商户的减税降费政策。
  • 完善研发费用加计扣除政策，加大增值税留抵退税力度。
• 中共中央政治局常务委员会（2022年1月6日）：
  • 聚焦党的二十大筹备，坚持稳中求进工作总基调。

4. 债市策略与情绪分析

• CARRY水平：当前CARRY水平为61BP，处于2002年至今的30%分位数，2015年至今的25%分位数，表明CARRY空间较大，收益率曲线可能走陡。
• 资金面：2015年以来，春节前后货币政策操作常态化，资金价格波动率下降，预计月内资金波动不大，央行将通过MLF操作对冲资金缺口。
• 债市情绪：交易热度仍处于近期高位，宽松情绪延续，但边际有所下降。经济基本面压力增大，长端债券上行阻力增加，债市或维持震荡偏多格局。

关键信息

1. 经济压力与复苏动能

• 经济复苏动能因疫情反复而减弱，但中长期增长趋势未变。
• 高频数据表明经济运行处于爬坡过坎的阶段，需关注政策对冲效果。

2. 通胀趋势

• CPI与PPI均出现下行，CPI下行主要由能源和食品价格回落带动。
• PPI下行符合预期，反映工业品价格压力有所缓解。

3. 政策基调

• 货币政策偏宽松，财政政策前置发力。
• 重点支持小微企业、扩大有效投资，确保一季度和上半年经济平稳运行。

4. 债市展望

• CARRY空间较大，收益率曲线或走陡。
• 资金面波动较小，央行将采取MLF操作对冲。
• 债市情绪维持高位，宽松交易延续，但增长预期受损可能压制长端债券表现。

风险提示

• 收益率继续下行空间或有限。
• 降息预期存在落空风险。

图表目录（摘要）

• 图1：CPI与核心CPI同比增速
• 图2：PPI同比与环比增速
• 图3：食品价格因素对CPI的拉动
• 图4：能源价格因素对CPI的影响
• 图5：1999年以来货币市场政策工具使用与利率分布
• 图6：1999年以来货币市场政策工具利率与R001利率月均值对比
• 图7：2002年以来10年期国债CARRY水平
• 图8：2002年以来10年期国债CARRY水平分布直方图
• 图9：2018年以来宏观景气指数累计值与周内环比变动
• 图10：2019年以来宏观高频景气指数同比增速与4周均值
• 图11：近期高频景气指数同比增速与4周均值
• 图12：近期宏观景气指数累计值与周内环比变动
• 图13：PPI月度同比增速与拟合值效果
• 图14：PPI高频追踪拟合值
• 图15：煤炭与螺纹钢价格高频追踪
• 图16：国际原油价格高频追踪
• 图17：CPI食品月度增速与拟合值效果
• 图18：猪肉与牛羊肉价格高频追踪
• 图19：近1个月公开市场日度操作
• 图20：MLF月度操作
• 图21：银行间隔夜资金利率走势
• 图22：银行间7日资金价格走势
• 图23：10Y国开隐含税率
• 图24：中美10Y国债利差
• 图25：10Y国债与国开债活跃券交易换手率
• 图26：30Y国债篮子日度交易换手率周均值
• 图27：10Y国债篮子日度交易换手率月均值
• 图28：中债估值10Y国债收益率曲线

投资评级

行业投资评级

• 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上；
• 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10%至10%之间；
• 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上。

公司投资评级

• 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上；
• 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15%；
• 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%至5%；
• 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上。

重要声明

• 本报告由中原证券股份有限公司发布，仅限于其客户使用。
• 报告内容基于公开信息，不构成投资建议。
• 报告观点未考虑投资者具体需求，仅供参考。

特别声明

• 本公司可能持有报告中提及的公司证券头寸并进行交易。
• 投资者应考虑潜在利益冲突，勿将本报告作为唯一决策依据。