20200818-国金证券-仕佳光子-688313.SH-芯领未来_砥砺前行_34页_3mb

仕佳光子 (688313.SH) 增持（首次评级）总结

核心内容

仕佳光子是一家专注于光芯片自主研发的中国厂商，首次获得“增持”评级，目标价为40元。公司背靠中科院科研团队，具备IDM模式基因，未来有望成为国产光芯片标杆企业。

主要观点

• 行业前景：5G和数据中心需求共同驱动光通信行业高景气，光芯片市场预计以18%的复合增速增长，市场规模从40亿美元增至90亿美元。
• 竞争优势：仕佳光子具备四大核心竞争优势：
  • 产品矩阵：确立单一芯片龙头地位，向有源芯片延伸增强造血能力。
  • 研发团队：依托中科院科研团队，产品不断推陈出新。
  • 商业模式：IDM模式有效控费提效，构建公司护城河。
  • 客户资源：打入重点客户产业链，技术迭代加速。
• 盈利预测：预计2020-2022年公司营收分别为6.41/8.84/11.68亿元，归母净利润分别为0.27/0.85/1.40亿元，对应EPS分别为0.058/0.185/0.305元。
• 估值方法：采用PS和PEG估值法，预计2021年市值可达180亿元。

关键信息

市场数据

• 当前股价：36.80元
• 目标价：40.00元
• 总股本：4.59亿股
• 总市值：168.84亿元
• 年内股价最高最低：39.93/35.05元
• 沪深300指数：4815点
• 上证指数：3439点

营收与毛利预测

• 2020-2022年营收：6.41/8.84/11.68亿元
• 2020-2022年毛利：176.02/281.80/398.81亿元
• 毛利率：27.46%/31.88%/34.15%

光芯片与光缆营收占比

• 2019-2022年光芯片营收占比：从39%上升至72%
• 2019-2022年光芯片毛利占比：从56%上升至86%

光芯片营收预测

• PLC分路器芯片：2020-2022年营收分别为98.8/103.7/108.9百万元
• AWG芯片：2020-2022年营收分别为130.2/260.3/390.5百万元
• DFB激光器芯片：2020-2022年营收分别为35.2/88.1/176.1百万元

募投项目

• 拟募集资金：5亿元
• 用途：改进生产技术工艺，提升AWG和激光器芯片生产能力，以及光分路模块及组件生产能力

风险提示

• 研发团队稳定性
• 产品研发进程缓慢
• 产品销售不及预期
• 大客户依赖度高
• 毛利率下行风险
• 国际贸易摩擦风险

未来展望

• 5G带动光模块需求：预计5G带动光模块出货量达7000万个，市场总额约572亿元
• 光芯片技术演进：400G光模块在2020年爆发，预计市场空间将显著扩大
• 国产替代趋势：国内厂商以成本优势取胜，光模块厂商正向芯片领域延伸，推动国产替代

行业分析

行业规模

• 光模块市场预计从77亿美元增长至177亿美元，光芯片市场从38.5亿美元增长至88.5亿美元
• 2019至2025年光芯片复合增速为18%

行业特征

• 细分市场空间小：光芯片市场整体空间有限，主要应用于通信、消费电子和工业加工
• 行业集中度低：Top15厂商占据98%市场份额，技术壁垒高，IDM模式是小厂商成功的最佳路径
• 技术壁垒高：光芯片产业链工艺要求高，设计和制造难度大，IDM模式有助于提升竞争力

竞争格局

• 国产替代趋势：国内厂商成本优势明显，部分中高端芯片仍依赖海外
• 光模块厂商并购：2015-2019年并购频繁，光芯片成为竞争焦点
• 中美科技摩擦影响：推动国产替代，国内厂商有望抢占市场份额

公司分析

• 产品矩阵：公司产品覆盖PLC、AWG、DFB等光芯片，具备较强的市场竞争力
• 研发团队：依托中科院科研团队，具备自主芯片研发能力
• 商业模式：采用IDM模式，提升成本控制和盈利能力
• 客户资源：打入重点客户产业链，技术迭代加速，增强市场竞争力

附录

• 历史沿革：公司从无源芯片向有源芯片发展，逐步形成完整产品矩阵
• 子公司&分公司：公司业务布局广泛，涵盖多个光芯片领域
• 募投项目一览：提升生产能力，扩大市场份额，增强公司竞争力

图表目录

• 图表1：光通信产业链
• 图表2：公司营业收入预测
• 图表3：公司毛利率预测
• 图表4：光芯片及光缆营收占比
• 图表5：光芯片及光缆毛利占比
• 图表6：光器件市场规模及仕佳光芯片营收预测
• 图表7：盈利预测表
• 图表8：可比公司估值指标
• 图表9：光通信市场规模（亿美元）
• 图表10：5G承载网络分层组网架构和接口分析
• 图表11：前传技术方案总结分析
• 图表12：5G承载网光模块数量预计
• 图表13：预计5G新增光模块市场约710亿元
• 图表14：中美云巨头资本开支上扬
• 图表15：光模块技术演进
• 图表16：预计400G光模块在2020年爆发
• 图表17：云计算光学组件和模块销售情况
• 图表18：数据中心光模块数量
• 图表19：光芯片分类
• 图表20：光芯片占半导体市场10%市场
• 图表21：光芯片近几年增速较快
• 图表22：Top15光器件公司市占率98%
• 图表23：光芯片产业链环节代表公司
• 图表24：光通信产业竞争力
• 图表25：2017年光收发模块及芯片国产化率预测
• 图表26：中国光芯片产品周期定位
• 图表27：Top10光模块厂商的变迁
• 图表28：海外主要光模块上市公司营收
• 图表29：中国主要光模块上市公司营收
• 图表30：海外主要光模块上市公司毛利率
• 图表31：中国主要光模块上市公司毛利率
• 图表32：海外主要光模块上市公司研发占营收比例
• 图表33：中国主要光模块上市公司研发占营收比例
• 图表34：海外主要光模块上市公司净利率
• 图表35：中国主要光模块上市公司净利率
• 图表36：光模块厂商并购（2015-2019年）
• 图表37：国外公司光芯片产品布局
• 图表38：中国公司光芯片产品布局
• 图表39：全球光缆需求（百万芯千米）
• 图表40：中国和除中国外全球光纤光缆需求YoY（%）
• 图表41：中国光缆产量（万芯千米）
• 图表42：中国光缆月产量同比增速回升
• 图表43：中国光缆月产量同比增速回升
• 图表44：去产能周期中小厂商存在被出清风险
• 图表45：光纤光缆上市公司收入增速对比
• 图表46：光纤光缆上市公司毛利率对比
• 图表47：光芯片研发和产业化主要进展情况
• 图表48：主要产品市场空间预测
• 图表49：100G CWDM4 BOM成本及结构
• 图表50：100G PAM4 BOM成本结构
• 图表51：PLC全系列芯片
• 图表52：PLC分路器芯片市场规模（百万美元）
• 图表53：PLC各产品毛利情况（单位：万元、%）
• 图表54：AWG客户情况
• 图表55：DFB产品最新进展
• 图表56：公司与中科院半导体所项目合作情况
• 图表57：研发投入占营收比例10%
• 图表58：研发费用率稳居行业前列
• 图表59：光器件不同模式厂商毛利率对比
• 图表60：公司重点客户导入情况
• 图表61：公司历史沿革
• 图表62：子公司和分公司情况
• 图表63：首次公开发行拟募投项目