20210321-东兴证券-海外文献速览系列之一_收益率非对称性的新的度量方式_14页_1mb

收益率非对称性的新的度量方式总结

核心内容

本文介绍了一项关于收益率非对称性的新度量方式的研究，来自文献《Return asymmetry and the cross section of stock returns》。研究者提出了一种新的非对称性因子（Asym），用于更好地捕捉收益率分布的非对称性特征，并验证其在股票收益率预测中的有效性。

主要观点

• 非对称性因子的提出：传统偏度因子存在两个主要缺陷：受异常值影响严重、在某些情况下无法准确反映分布非对称性。本文提出的Asym因子克服了这些问题，通过计算概率密度函数与累积分布函数之间的相关性来衡量非对称性。
• 因子与收益率的关系：研究发现，非对称性因子与股票收益率呈显著负相关，且该关系在控制其他因子后依然稳健。
• 多空策略表现：基于非对称性因子构建的等权多空策略取得了1.72%的月度收益率，且在不同模型下均表现显著。
• 预测能力：非对称性因子具有一定的预测能力，可解释至多一年后的股票收益率，且在不同滞后期（3、6、12个月）均表现出显著的预测效应。
• 因子持续性：非对称性因子具有良好的持续性，其状态在短期内保持较高的概率。

关键信息

1. 非对称性因子的定义

Asym因子定义为：

$$
A s y m _ {i, t} = - \frac {\sum_ {d \in S (t)} (U _ {i , d} - \bar {U}) (V _ {i , d} - \bar {V})}{\sqrt {\left[ \sum_ {d \in S (t)} (U _ {i , d} - \bar {U}) ^ {2} \right] \left[ \sum_ {d \in S (t)} (V _ {i , d} - \bar {V}) ^ {2} \right]}}
$$

其中，$U$ 与 $V$ 分别是概率密度函数和累积分布函数的估计值，$S(t)$ 表示估计窗口。

2. 数据与回测

• 数据来源：研究使用了美国市场股票数据，包括收益率（CRSP）、财务数据（CRSP/Compustat）及市场因子（Kenneth French）。
• 时间跨度：1963年1月至2014年12月，共612个月度收益率。
• 控制变量：包括规模、账面市值比、动量、短期反转、流动性、特质波动率、对彩票式股票的需求、偏度、共偏度和特质偏度等。

3. 单因子组合分析

• 分位数组合收益：
  • 使用过去60个月数据，等权组合月收益率为1.72%，且在1%置信水平下显著。
  • 市值加权组合收益率较低，但依然显著。
  • 使用12个月数据时，等权组合收益率显著，而市值加权组合不显著。
• 预测能力：
  • Asym因子对滞后3、6、12个月的收益率具有显著的预测能力。
  • 月度收益率在1.63%至1.60%之间，且在1%置信水平下显著。

4. 双因子组合分析

• 与特质因子的关系：
  • Asym因子与规模、账面市值比、动量、短期反转、流动性、特质波动率、对彩票式股票的需求等因子存在相关性。
  • 在控制这些因子后，Asym因子仍能显著预测股票收益。
• 与偏度因子的关系：
  • 尽管Asym因子与偏度因子相关，但在控制偏度因子后，Asym因子对收益率的预测能力依然显著。
  • 这表明Asym因子提供了偏度因子未包含的信息。

5. Fama-Macbeth回归

• 模型结果：
  • 非对称性因子在多个模型中均表现出显著的负向预测能力。
  • 加入其他因子（如规模、动量、偏度等）并未削弱Asym因子的预测效果。
  • 三种偏度因子均与收益率正相关，这可能表明偏度受尾部行为影响，无法一致预测收益。

结论

• 非对称性因子具有良好的预测能力，能显著解释股票收益率。
• 该因子在不同模型中均表现出稳健的负相关性。
• 非对称性因子具有持续性，适用于构建多空策略。
• 本文对A股市场中非对称性因子的有效性提出了进一步研究的建议。

我们的思考

• 本文从投资者偏好角度出发，构建了非对称性因子，为理解市场行为提供了新视角。
• 非对称性因子的引入有助于改进传统的偏度因子，提高对股票收益的预测能力。
• 非对称性因子在A股市场中的表现尚需实证验证，可能为国内量化投资提供新思路。

风险提示

• 本文内容基于美国市场历史数据，不构成投资建议。
• 当市场环境变化时，模型可能存在失效风险。
• 投资者需自行评估风险，谨慎决策。

参考文献

• Zhongxiang Xu, Thanaset Chevapatrakul, Xiafei Li, Return asymmetry and the cross section of stock returns, Journal of International Money and Finance, https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2019.06.005