债券分析：11月信用观察月报，山东岚桥、国广控股违约复盘-20211210-华创证券-20页_918kb

报告摘要

债券分析：山东岚桥、国广控股违约复盘

核心内容概览

2021年11月，新增2家信用债违约主体，分别为山东岚桥集团有限公司（民营企业）和国广环球传媒控股有限公司（中央国有企业），共计新增13只违约债券，违约率小幅上升。违约债券类型以公司债、中票为主，包括私募债和ABN。其中，山东岚桥的主体评级为AA，国广控股的主体评级为AA+，违约原因主要集中在经营性现金流下降、投资激进、再融资困难、流动性紧张等方面。

主要观点

山东岚桥集团有限公司
- 发行人背景：成立于2001年，注册资本10.8亿元，主要业务包括石油化工、贸易、港口物流等，2021年10月主体评级降至C。
- 违约原因：
  - 盈利能力及经营性现金流持续下降，2020年受疫情影响，石油化工板块产品价格和销量下降，导致公司整体经营状况恶化。
  - 短期债务集中，流动性紧张，短期偿债压力大，2020年以来公司货币资金大幅减少，货币资金短债比逐年下降。
  - 再融资困难，2020年以来未有新债券发行，银行授信额度使用率高，融资能力受限。
  - 存在多笔不良信贷记录，资产受限，资产处置进展缓慢，未能有效缓解流动性压力。
  - 投资项目规模大，部分在建工程因资金不足处于停滞状态，未来收益存在较大不确定性。
- 启示：
  - 需关注主营业务占比高的企业，其盈利状况直接影响偿债能力。
  - 警惕因疫情导致经营风险上升的企业。
  - 投资激进、资产受限、再融资能力弱的企业违约风险较高。
  - 资产处置进展不及预期可能引发连锁反应，加剧违约风险。
国广环球传媒控股有限公司
- 发行人背景：成立于2010年，注册资本10.18亿元，主要业务包括传统媒体和新兴媒体，控制权较为分散，2021年6月主体评级降至BBB+。
- 违约原因：
  - 传统媒体业务受市场下行影响，盈利能力下降，2016年后营收持续下滑。
  - 销售费用高企，应收账款占比大，导致现金流紧张。
  - 投资活动亏损，筹资活动乏力，导致负债水平不断上升，资产负债率从30%攀升至92.4%。
  - 股权频繁质押和冻结，导致货币资金受限，流动性紧张。
  - 债券展期后仍无法按时兑付，最终构成实质性违约。
- 启示：
  - 关注主营业务可持续性，传统媒体模式在新媒体时代可能面临较大挑战。
  - 应警惕企业应收账款过高及销售费用过大带来的资金占用问题。
  - 需监控股权质押行为及授信额度使用情况，识别潜在流动性风险。
  - 资产收缩可能预示企业进入衰退期，需关注其经营状况。
  - 高频股权变更可能影响企业稳定性，需谨慎评估其国有资本属性。

关键信息总结

违约主体与债券：
- 山东岚桥集团有限公司：违约债券为“18岚桥MTN001”，违约金额5.355亿元。
- 国广环球传媒控股有限公司：违约债券为“H5国广债”，违约金额3.2亿元。
违约债券类型：以公司债和中票为主，也有私募债和ABN。
风险提示：
- 疫情背景下，企业经营风险上升，再融资难度加大。
- 流动性紧张、短期偿债压力大、资产受限及股权质押行为均是企业违约的重要诱因。