20181111-招商证券-信用周度观点_跟还是不跟_AA城投债和民企债的纠结在哪儿__10页_631kb

债券市场定期报告总结

核心内容概述

本报告围绕2018年11月信用市场中AA城投债与民企债的表现展开分析，探讨了当前市场中配置行为的结构性变化及潜在风险。报告指出，尽管一级市场信用债发行有所收缩，但配置需求依然旺盛，尤其是城投债和民企债，成为市场关注的焦点。

主要观点

一级市场的矛盾

• 供给与需求失衡：10月信用债发行量虽有所上升，但11月发行量明显萎缩，市场对债券的需求依然强劲，尤其体现在城投债的投标上限价差走阔。
• 配置热情未减：尽管发行减少，但配置端热情不减，城投债认购力度增强，显示出市场对这类债券的偏好。
• 弱资质个券仍受回避：取消和推迟发行的个券规模仍维持在50亿以上，主要集中在产业债领域，反映出市场对弱资质债券的担忧。
• 非银机构配置意愿有限：基金和保险等非银机构并非城投债配置的主力，中小银行表外理财仍主导配置行为。

二级市场的结构性变化

• 换手率回升：10月以来信用市场换手率明显提升，低等级城投债成交占比上升至28%-30%。
• 城投债交易偏好转向中长端：在短端利差压缩的背景下，高等级中长端城投债成为配置主力，其信用利差主动压缩，表现优于产业债。
• 主动配置行为增加：部分机构对中长端城投债的主动配置行为增加，显示出对这类债券的偏好。
• 民企债收益率下行：民企债在11月以来收益率下行显著，尤其在高等级品种中，市场对其信心有所修复。

关键信息

城投债策略建议

• 建议跟随配置盘：在AA+等级中，中等久期品种更具配置价值。
• 优化持仓结构：对于低等级城投债持仓较重的投资者，应优化等级结构，避免激进配置。
• 防范流动性与信用风险：商业银行可实时追踪城投平台现金流，而非银机构则面临滞后信息带来的流动性风险。

民企债策略建议

• 关注龙头企业：民企债中，龙头企业更易获得流动性支持，建议投资者关注其投资机会。
• 保留清醒判断：对弱资质民企债仍需谨慎，避免盲目配置。
• 政策支持有限：当前政策主要聚焦于民企融资端，而非经营端，难以从根本上改善其债务结构。

风险提示

• 监管政策超预期：市场对政策变动存在不确定性，需警惕政策调整对信用债市场的影响。

信用等级定义

市场观察

• 政策托底效应显现：宽信用政策对民企债和低等级城投债的托底效应逐步显现，但效果有限。
• 流动性风险与信用风险交织：非银机构在配置低等级城投债或民企债时，需警惕流动性风险与信用风险的叠加。
• 结构性分化加剧：市场对不同等级和类型的债券表现出明显的偏好差异，配置行为趋于结构化。

总结

当前信用市场呈现结构性分化，城投债和民企债均受到政策与市场情绪的双重影响。投资者在配置过程中需保持谨慎，尤其在低等级城投债和弱资质民企债领域，应注重风险控制与持仓优化。随着政策的持续发力，市场对民企债的信心有所恢复，但其根本问题仍需通过改善经营来解决。