2023年地产债中期策略报告：结构性行情延续，关注新的关键词-20230627-兴业证券-20页_5mb

2023年地产债中期策略报告总结

核心内容

2023年地产债市场呈现出结构性行情、高波动性和厚收益的特征。整体来看，中等级央、国企地产债表现突出，收益率下行显著，而民营及混合房企地产债则波动较大。在信用债“资产荒”背景下，地产债尤其是中高等级地产债提供了博弈超额收益的机会。同时，随着房企融资环境的结构性修复，地产债市场流动性有所改善，二级市场交易热度提升，为市场带来一定的收益空间。

主要观点

1. 本轮地产债行情特征

• 结构性行情：中等级央、国企地产债表现突出，尤其是AA+国企地产债收益率下行幅度大。
• 高波动性：不同等级利差变化的幅度与时点存在分化，市场情绪波动明显。
• 厚收益：地产债整体收益率下行，尤其是中高等级债券，具有较高的配置价值。

2. 房企融资环境结构性修复

• 一级市场热度提升：自去年底政策利好释放后，部分房企公开发债数量、价格及市场热度有所改善。
• 二级市场流动性修复：部分地产债进入流动性修复的第二阶段，成交量上升，市场情绪改善。
• 央、国企为主导：新增发债主体以央、国企为主，区域集中于一线及部分强二线，民企则依赖信用增进机构担保。

3. 行业基本面边际变化

• 地产销售波动较大：上半年销售数据波动显著，三季度是关键观察期。
• 供给端谨慎：房企投资整体较为谨慎，土拍市场热度集中，需关注政策落地后的实质性效果。

4. 交易层面机会增加

• 信用利差收窄：中高等级地产债信用利差显著收窄，与整体信用债利差趋于一致。
• 关注新关键词：市场对央、国企房企经营表现差异的关注增加，可能影响个券估值波动。
• 流动性改善：部分个券流动性提升，为交易层面带来机会。

关键信息

1. 收益率变化

• AA+国企地产债：年初至今，1年内到期债券中位收益率下行226bp，目前位于2.57%。
• AAA央企/国企地产债：1年内到期债券中位收益率分别下行22/107bp，目前位于2.39%/2.53%。
• 民企地产债：1年内到期债券中位收益率下行646/161bp，目前位于4.90%/11.05%。

2. 信用利差变化

• AAA等级地产债：信用利差收窄71bp，当前处于49.6%的历史分位数。
• AA+等级地产债：信用利差收窄113bp，当前处于47.3%的历史分位数。
• AA等级地产债：信用利差收窄61bp，当前处于10%的历史分位数。

3. 发行情况

• 新增发行主体：2023年1月至6月上旬，新增73家房地产企业发行198只地产债。
• 发行利率分布：新发地产债利率处于较低水平，部分个券全场倍数下降，投资者情绪有所波动。

4. 流动性修复

• 二级市场成交量：央、国企地产债成交量增长明显，如首开股份、越秀地产、华发集团等。
• 活跃券买卖盘：3月后活跃券bid和offer笔数明显增长，收益率波动下降趋势延续。

风险提示

• 宏观经济超预期变化：可能对地产债市场产生较大影响。
• 房地产行业政策变化：边际上的政策调整可能带来新的不确定性。
• 个体房企信用风险：部分房企融资或经营状况可能引发信用风险，影响市场情绪。

图表目录（摘要）

• 图表1：1年内到期央、国企地产债收益率表现（中位数）
• 图表2：1-3年内到期央、国企地产债收益率表现（中位数）
• 图表3：1年内到期民企地产债收益率表现（中位数）
• 图表4：1-3年内到期民企地产债收益率表现（中位数）
• 图表5：今年以来1年内到期地产债收益率变动情况
• 图表6：今年以来1-3年内到期地产债收益率变动情况
• 图表7：AAA等级地产债信用利差变化
• 图表8：AA+等级地产债信用利差变化
• 图表9：不同等级各行业信用利差变动情况对比
• 图表10：房地产信用利差的三轮波动区间
• 图表11：地产债（中票）信用利差三轮周期波动的幅度变化
• 图表12：新发行地产债周度规模变化
• 图表13：今年1-5月新增地产债发行主体汇总
• 图表14：地产债发行利率分布情况
• 图表15：新发行地产债全场倍数分布情况
• 图表16：央、国企存量债周度成交量
• 图表17：民营、混合房企存量债周度成交量
• 图表18：60只样本券bid周度笔数总和
• 图表19：60只样本券offer周度笔数总和
• 图表20：部分样本券平均成交收益率走势