20171201-天风证券-国美零售-00493.HK-转型初期不达标_下调TP至1.2港元_重申买入_4页_1mb

国美零售（00493）总结

核心内容

国美零售在2017年前三季度实现营收574.3亿元，同比增长3.68%，但低于彭博一致预期。归母净利润为2.2亿元，同比下降10.71%，主要受汇兑损失等成本增加影响。整体GMV增长20%至943亿元，其中线上GMV达342亿元，移动端贡献了79%的线上GMV，占线上总GMV的75%。综合毛利率提升1个百分点至17%，主要得益于差异化产品销售结构优化，差异化产品占比达47%。经营利润同比增长159.9%至4.34亿元，经营现金流约为5亿元人民币，现金及现金等价物达131.7亿元。

主要观点

• 业绩表现：虽然营收未达预期，但毛利率提升表明公司零售能力依然强劲，预计2018年营收将达1042亿港元。
• 转型进展：公司正处于新零售转型初期，同店销售增长显著，Q3单季增长4%，较去年同期的-11.8%有明显改善。
• 生态圈建设：国美正在构建“家电+家装+家居+家服务”的家·生活生态圈，拓展家庭解决方案市场，目标进入10万亿元的家服务市场。
• 家装业务：家装业务作为新流量入口，前三季度收入已超2亿元，月均环比增速超过30%，预计2018年将达15-20亿元。
• 场景化运营：公司通过打造多元化娱乐休闲式卖场（如电竞馆、VR体验馆、网咖等）提升门店吸引力，促进客流量转化。
• 服务闭环：公司发展高毛利的家电后服务市场，形成销售、安装、清洗、维修和回收的服务闭环，增强客户粘性。
• 物流优势：采用大件中心仓布局模式，物流费用占销售费用1-1.5%，相比京东的6-8%更具成本优势。
• 线上赋能：整合美信、美店等APP，实现线上线下流量共享，Q3美店GMV超3亿元。
• 估值与评级：当前P/S为0.18x，估值较便宜。目标价格从1.4港元下调至1.2港元，仍维持“买入”评级。

关键信息

业务转型

• 家·生活生态圈：涵盖家电、家装、家居、家服务，目标市场容量达10万亿元。
• 家装业务：已覆盖全国29个省、476个城市、2712个区县，收入增长迅速。
• 服务闭环：国美管家用户数达2000万，形成完整的家电后服务链条。

运营优化

• 门店数量：调整后门店数量达1592家，覆盖全国424个城市。
• 同店销售：前三季度同店销售增长2.9%，Q3单季增长4%，预计全年稳定在3%-5%。
• 单店表现：Q3单店销售达990万元，每平米销售3030元，略优于去年同期。

供应链与物流

• 毛利率提升：综合毛利率17%，得益于差异化产品结构和供应商毛利率提高。
• 物流模式：采用大件中心仓布局，中转次数低、运输距离短、单位成本低。

线上与数据驱动

• APP整合：美信、美店等APP实现流量共享，提升线上销售能力。
• 大数据应用：连接供应链、消费者与后服务，实现反向定制、精准选品与推销。
• OAO策略：线上线下融合，推动新零售发展。

估值与展望

• 当前估值：P/S为0.18x，估值较低。
• 目标价格：2018年目标P/S为0.25x，目标价格1.2港元。
• 投资评级：维持“买入”评级，认为转型尚需时间，但前景乐观。

风险提示

• 新门店销售不及预期
• 渠道拓展成本控制不佳

数据对比（部分）

图表说明

• 图1：同行业公司比较，展示国美与主要竞争对手的财务指标对比。
• 图2：国美综合毛利率构成，显示毛利率提升来源。
• 图3：销售收入按市场划分，展示线上线下销售分布。
• 图4-7：爱空间国美旗舰店图片，展示家装业务场景。
• 图8-9：门店引入家装公司（如中央空调、地暖系统、全屋水系统、整体厨房橱柜），体现家装业务拓展。
• 图10：国美家·生活生态圈，展示业务拓展方向。

总结

国美零售在2017年业绩虽未达预期，但毛利率提升、线上增长迅猛、门店数量庞大，显示出其转型的潜力。公司通过构建家·生活生态圈、拓展家装业务、打造场景化卖场、优化供应链与物流、整合线上平台等方式，逐步向新零售转型。尽管当前估值较低，但其战略方向明确，预计未来业绩将随转型深化而改善，因此维持“买入”评级。