20140227-华创证券-货币市场基金与利率市场化如何互动_从美国经验看中国货币市场基金下一步_26页_1mb

货币市场基金与利率市场化互动分析：从美国经验看中国发展路径

核心内容概览

本文分析了美国货币市场基金（MMF）与利率市场化之间的互动关系，并探讨了其对中国货币市场基金发展的启示。通过回顾美国MMF的发展历程，研究其对银行、居民和企业三部门资产负债表的影响，以及监管政策的变化，为理解中国MMF的未来发展路径提供了重要参考。

主要观点

• 收益率是关键：货币市场基金的兴起主要得益于其较高的收益率，而利率市场化后，MMF的优势逐渐减弱。美国MMF的发展与利率市场化进程密切相关，其规模变化与货币市场平均收益率走势高度相关。
• 存款迁移与监管滞后：美国利率市场化进程缓慢，监管规则调整滞后，导致存款类机构难以迅速应对MMF的冲击。存款向MMF迁移的速度受到银行账户创新、支付便利性等因素影响。
• 三部门资产负债表调整：MMF的兴起对银行、居民和企业部门的资产负债结构产生深远影响。银行被迫提高负债成本，居民和企业逐步将资金从活期存款转移到MMF，银行的资产负债错配风险加大。
• 监管趋严与争议：后危机时代，美国对MMF的监管政策更加严格，特别是2008年金融危机后，MMF面临流动性风险和市场信心问题。尽管存在是否应缴纳风险准备金的争议，但目前尚无征收计划。
• 中国MMF的成长空间：中国MMF仍处于高速发展阶段，预计未来规模可达10万亿元。企业现金管理需求是其未来增长的重要驱动力，同时支付功能的完善也将推动其进一步发展。
• 利率市场化的“小额先行”路径：中国MMF的发展推动了利率市场化的“小额先行、加速推进”的路径，其收益率高于同期小额存款，成为小额资金利率市场化的重要载体。
• 流动性风险管理的重要性：MMF的快速发展对银行的流动性管理提出了更高要求，尤其在投资者集中申赎的情况下，流动性“踩踏”风险显著。建议采用动态流动性监控指标，如NSFR和CLAR，以更好地应对流动性风险。
• 存贷比指标的挑战：随着MMF规模扩大，银行的存贷比指标面临压力，可能促使银行进行监管套利行为。因此，应逐步引入更动态的流动性监管指标。

关键信息

美国经验

• MMF发展背景：MMF的兴起与利率管制（Q条例）及高通胀密切相关。在Q条例限制下，MMF成为替代存款的高收益产品，推动了利率市场化进程。
• MMF对存款的替代效应：首先替代居民部门存款，随后发展出专门的企业现金管理MMF，逐步取代企业持有的国债、市政债和活期存款。
• 监管变化：2008年金融危机后，美国对MMF实施更严格的监管措施，包括限制久期、信用等级和分散投资，但尚未对MMF征收风险准备金。
• 流动性风险：MMF被视为安全资产，但其流动性风险不可忽视，尤其在市场波动时，可能引发“踩踏”效应。

中国现状与展望

• MMF发展迅速：自2003年第一只MMF成立后，中国MMF经历了快速发展，尤其是“余额宝”等互联网金融产品的推动，使MMF成为小额活期存款的替代品。
• 潜在规模：参照美国经验，中国MMF规模有望达到10万亿元，其中企业现金管理需求是未来增长的重要方向。
• 支付功能待完善：与美国相比，中国MMF在支付功能方面仍有提升空间，如签发支票、转账等功能尚未普及。
• 利率市场化路径：中国MMF的发展推动了利率市场化的“小额先行”路径，而大额可转让存单尚未实现利率市场化，因此MMF在这一过程中发挥了重要作用。
• 监管建议：建议中国监管部门引导MMF的发展，同时采用动态流动性监控指标，以应对MMF扩张带来的流动性风险。

未来趋势与挑战

• MMF创新空间：中国MMF在产品设计、支付功能、销售渠道等方面仍有较大的创新空间。
• 流动性风险：基金管理人需高度重视流动性风险，特别是在极端市场条件下，需具备更强的流动性管理能力。
• 监管改革方向：随着MMF规模扩大，传统的静态流动性监管指标（如存贷比）可能不再适用，应考虑引入更动态的流动性管理工具。
• 利率市场化加速：MMF的快速发展将加速中国利率市场化的进程，推动小额存款利率市场化，形成“小额先行”的独特路径。

结论

美国MMF的发展历程表明，货币市场基金与利率市场化之间存在密切互动关系。中国MMF正处于高速发展阶段，其对存款的替代效应、推动利率市场化、以及对银行流动性管理的影响，使其成为未来金融市场发展的重要参与者。为应对挑战，中国需在监管政策、流动性管理、支付功能等方面持续优化，以确保MMF的健康发展与金融系统的稳定。