零点之下：全球负利率会深化还是终结？-20191213-东吴证券-33页_1mb

零点之下：全球负利率会深化还是终结？总结

核心内容

本报告探讨了全球负利率政策的现状、深化趋势及其对经济、金融市场的潜在影响，特别是对中国的债市与股市的影响。报告指出，负利率政策正在全球范围内逐渐普及，其实施背景和目标因地区而异，但总体上是为了应对低通胀、经济基本面恶化以及汇率压力等问题。同时，报告分析了负利率政策对经济增长、通胀、信贷、汇率和资产价格的影响，并指出其在长期中可能存在的局限性。

主要观点

1. 负利率的深化趋势

• 负利率不仅指央行对商业银行的超额准备金征税，还包括银行间拆借利率和企业债利率的负值。
• 自2016年以来，负利率政策在全球范围内日益深化，尤其是欧洲和日本。
• 截至2019年10月，全球负收益率债券占彭博巴克莱全球综合指数的比例已从13%上升至26%。

2. 负利率的政策目标

• 刺激信贷增长：迫使银行减少超额准备金，鼓励贷款发放。
• 促进通胀回升：通过降低实际利率，刺激消费和投资。
• 压低汇率：资本流向高收益地区，导致本币贬值。
• 投资组合再平衡：促使投资者转向风险更高的资产以弥补低收益。
• 维持经济增长：通过货币政策手段维持经济稳定。

3. 难以实现的政策目标

• 负利率在短期内对经济增长、通胀和汇率有积极作用，但长期效果有限。
• 经济增速难以回升：虽然负利率政策实施后次年GDP增速有所回升，但长期来看，增速回落明显。
• 通胀预期低迷：多数地区未见显著通胀回升，日本企业通胀预期仍处于低位。
• 汇率升值缓解有限：负利率对汇率的贬值作用在一定时间内有效，但难以持续。

4. “粘性”零售存款利率限制信贷增长

• 零利率下限和零售存款利率的粘性限制了负利率向贷款利率的传导。
• 银行净息差受到压缩，影响盈利能力。
• 一些银行因零售存款利率粘性，反而提高贷款利率以维持利润。

5. 收益率曲线平坦化

• 负利率导致收益率曲线平坦化，长端利率快速下行。
• 这种趋势在全球范围内显现，但中国国债收益率曲线仍保持陡峭，与全球趋势不符。
• 中国长端利率上行趋势可能在2019年得到纠正，主要由于猪肉价格波动和经济增长预期变化。

6. 负利率对消费股估值的撬动作用

• 在全球负利率背景下，消费股因其收益稳定而受到资金青睐。
• A股中超过30%的消费和医药板块股票股息率高于10年期中债和美债收益率。
• 消费龙头股可能因稳定的盈利和分红而持续获得资金流入，但估值过高可能带来风险。

7. 风险提示

• 全球负利率进一步深化可能导致消费板块估值大幅上行。
• 美国经济若迅速下行，可能进入负利率。
• 消费股业绩稳定性难以持续，可能无法支撑高估值。

关键信息

• 负利率的实施背景：主要因经济基本面恶化、通胀不达预期或汇率压力。
• 负利率的传导限制：零售存款利率的“粘性”阻碍了负利率向贷款利率的传导。
• 收益率曲线变化：负利率导致收益率曲线平坦化，长端利率下行。
• 中国债市的特殊性：2019年收益率曲线仍保持陡峭，可能因经济增速目标和猪肉价格影响。
• 消费股的吸引力：因稳定收益和分红，消费股在负利率环境下被推高估值。
• 潜在风险：若消费股业绩下滑或美国进入负利率，市场可能面临调整。

结构与图表

• 图表目录：包含多张图表，展示不同国家的负利率实施情况、收益率曲线变化、消费股与行业指数的对比等。
• 内容目录：涵盖负利率的经济学背景、政策目标、利率走廊机制、政策效果分析、收益率曲线变化、风险提示等内容。

总结

全球负利率政策正在深化，但其对经济的长期拉动效果有限，且面临诸多挑战。负利率在短期内对经济增长、通胀和汇率有积极影响，但长期效果不明显。此外，零售存款利率的“粘性”限制了负利率对信贷市场的传导，导致银行盈利能力下降。收益率曲线的平坦化趋势在多个地区显现，但中国国债收益率曲线仍保持陡峭，可能因经济增速目标和猪肉价格波动而有所调整。在A股市场中，消费板块因其稳定收益和分红而受到资金青睐，但若业绩增速下滑，估值可能面临调整压力。报告提示了全球负利率深化、美国进入负利率以及消费股业绩不稳定等潜在风险。