20211229-国盛证券-固定收益点评_大道至简——2021年债市复盘和2022年展望_8页_772kb

固定收益点评总结

核心内容概述

2021年债市整体呈现中等级别的牛市行情，利率债收益率持续下行，10年期国债和国开债利率分别下行约50bps和70bps。2022年债市走势依然由基本面决定，预计利率将继续下行，直至宽信用政策有效落地。

主要观点

利率走势分析

• 基本面决定主趋势：2021年利率债下行的核心原因是经济基本面见顶回落，货币政策基于此做出宽松调整，从而推动利率持续走低。
• 政策影响节奏：央行在2021年初阶段性收紧流动性，是市场情绪的扰动，而非趋势性政策变化。随后，7月超预期降准和信用收缩进一步推动利率下行。
• 年末再创新低：随着经济进一步走弱和政策转向稳增长，利率在年末再创新低，10年国债利率接近 $2.6%$ 水平。
• 2022年展望：在当前政策尚不足以托底经济的背景下，利率将继续下行，货币宽松趋势明确，但信用宽松受限，尤其是房地产和地方政府债务问题。

信用债市场分析

• 分化趋势持续：信用债市场自永煤事件以来持续分化，资金更多集中于高资质主体，弱资质主体融资困难，利差修复缓慢。
• 机构风险定价能力不足：主流机构将信用债视为无风险资产，缺乏对违约风险的合理定价，导致弱资质主体持续退出市场。
• 高收益债发展受限：尽管高收益债市场有所增长，但投资者体量有限，无法改变当前的分化格局。
• 未来分化延续：在经济走弱和信用收缩的背景下，信用债市场分化趋势将延续，直到实体经济信用显著扩张。

可转债市场分析

• 优异表现原因：2021年可转债表现优于主要股指，主要是由于年初估值修复和“固收+”产品的扩张带来的资金支持。
• “固收+”发展趋势：随着债券收益率下行，固收投资者配置高收益资产以维持收益，推动了“固收+”产品的快速发展。
• 2022年配置策略：需攻守兼备，均衡配置高估值和低估值可转债，以应对市场不确定性。

关键信息

• 2021年利率债表现：
  • 10年期国债利率从 $3.3%$ 下行至不足 $2.8%$，累计下行约50bps。
  • 10年期国开债利率从 $3.8%$ 下行至不足 $3.1%$，累计下行约70bps。
• 信用债市场变化：
  • 永煤事件后，弱资质城投债存量大幅减少，融资改善有限。
  • 高收益债市场虽在增长，但主流机构参与度仍低，市场深度不足。
• 可转债市场表现：
  • 中证转债全年上涨 $17.2%$，是2008年以来首次连续三年上涨。
  • 2021年转债估值处于低位，修复后表现优于正股。
• 2022年预期：
  • 利率将继续下行，预计10年国债利率将接近 $2.6%$。
  • 信用债分化将持续，需关注弱资质主体的融资情况。
  • 可转债应均衡配置，兼顾攻守。

风险提示

• 宽信用推进低于预期：若宽信用政策不及预期，可能对利率走势产生不利影响。

图表目录（摘要）

• 图表1：10年期国债利率走势（2021年）
• 图表2：永煤事件以来各地城投债存量变化
• 图表3：银行二级资本债利差
• 图表4：中证转债与对应正股涨跌幅对比

作者信息

• 分析师：杨业伟
• 执业证书编号：S0680520050001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com

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