建筑装饰行业深度研究报告：基建新模式~政府公共伙伴关系，静待质变点燃量变-20191009-华创证券-23页_2mb

建筑装饰行业深度研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2019年建筑装饰行业在宏观政策、基建投资及市场环境下的发展趋势，重点探讨了基建二次复苏的逻辑，以及PCGP（Public-Central Government Partnership）模式对基建投资的推动作用。同时，报告推荐了部分重点公司，并分析了其盈利预测和估值情况。

主要观点与关键信息

一、逆周期调节加码，基建二次复苏逻辑

1. 宏观层面：经济下行压力仍存，市场更宽松，降息降准政策已落地，未来仍有宽松空间，利好资金驱动的建筑业。
2. 房地产与制造业：房地产投资增速持续下行，制造业反弹缺乏持续性，基建成为稳增长的重要手段。
3. 审批投资回暖：8月末以来基建审批投资明显回暖，预计Q4基建投资增速将有所回升，与审批投资正相关但略滞后。

二、2018年基建反弹未达预期原因

1. 政策“灵活”：地方政府缺乏明确导向，政策实施效率较低。
2. 政策时滞：第一轮基建复苏以电热气水为主，交通板块增幅较小。
3. 资金面趋紧：财政收入增速放缓，PPP项目监管趋严，专项债多用于土储和棚改。

三、PCGP模式推动基建投资增长

1. 资本金来源：PCGP模式以中央政府专项债替代社会资本，资金来源更稳定。
2. 资本金比例：专项债作为资本金的比例灵活调整，但不可占全部。
3. 项目类型与承包方：PCGP项目主要为收益性重大项目，承包方以央企或地方国企为主，项目质量更高，地方政府回款情况改善。
4. 资金使用效率：新增专项债资金流向更明确，预计70%-90%用于基建，主要集中在铁路、轨道交通等。

四、建议关注的子版块

1. 交通建设：受政策推动，交通板块有望受益，成为基建复苏的亮点。
2. 勘察设计：位于产业链上游，受益于基建回暖，龙头设计企业表现突出。
3. 基建央企：订单增长明显，如中国建筑、中国铁建，具备较强盈利能力和估值优势。

五、个股推荐

• 苏交科：民营设计龙头，人才充沛，激励完善，预计EPS增长，PE逐步下降，维持“强推”评级。
• 中设集团：订单持续增长，毛利有望提升，EPC模式布局，估值改善，维持“强推”评级。
• 山东路桥：省内交通建设推进，订单充沛，施工养护双轮驱动，维持“推荐”评级。
• 中国建筑：业绩稳健，估值处于历史低位，基建复苏有望提升估值，维持“强推”评级。
• 中国铁建：订单充沛，交通强国政策催化，估值接近底部，维持“推荐”评级。

关键数据与趋势

• 基建审批投资：8月末审批投资回暖，9月累计同比转负为正至33.50%，预计Q4基建投资将改善。
• 专项债使用：2019年1-9月新增专项债2.18万亿，其中31.06%用于土地储备，32.25%用于棚改，剩余用于基建。
• 行业估值：建筑装饰行业PE（TTM）接近历史最低，交通建设及勘察设计子行业估值较低，具备投资机会。
• 订单情况：基建央企订单增长明显，山东路桥订单增速较高，勘察设计企业订单稳步增长。

风险提示

1. 基建投资增速不达预期。
2. 政策推进不达预期。
3. 宏观经济下滑严重。

图表目录（关键图表）

• 图表1：2018年至今进出口、消费、投资累计同比
• 图表2：2018年至今制造业PMI
• 图表3：社融及中长期贷款累计增速
• 图表4：M1、M2当月同比
• 图表5：房地产开发投资累计增速
• 图表6：百城住宅价格指数同比增速
• 图表7：商品房销售面积及销售金额累计同比
• 图表8：房地产新开工面积累计同比
• 图表9：房地产竣工面积累计同比
• 图表10：制造业固定资产投资累计增速
• 图表11：2019年基建审批总投资（周度）
• 图表12：2019年基建审批总投资（平滑处理后）
• 图表13：基建审批总投资累计同比（月度）
• 图表14：基建审批总投资与基建固投完成额累计同比
• 图表15：广义基建固定资产投资累计同比
• 图表16：2018年7月至今基建相关政策及会议梳理
• 图表17：2018年各领域重大项目批复
• 图表18：2019年各领域重大项目批复
• 图表19：基建细分项固定资产投资累计增速
• 图表20：基建细分项增量占比
• 图表21：铁路及道路运输固投累计增速
• 图表22：公共财政收入情况
• 图表23：土地出让收入情况
• 图表24：PCGP模式与PPP模式对比
• 图表25：2015.06-2019.09地方政府新增专项债（月度）
• 图表26：新增专项债可能撬动的基建投资（万亿）
• 图表27：新规出台前后专项债资金流向对比
• 图表28：2015.06-2019.09地方政府新增专项债（月度）
• 图表29：2019.01-2019.09新增专项债用途统计
• 图表30：2019年各省新增专项债情况（截至20190930）
• 图表31：以专项债做资本金的重大项目梳理（截至20191003）
• 图表32：建筑装饰行业历史PE（TTM）
• 图表33：子行业最新PE（2019，整体法）
• 图表34：18H1-19H1基建央企新签订单增速比较
• 图表35：主要路桥施工企业新签订单情况
• 图表36：部分设计企业新签订单情况
• 图表37：苏交科盈利预测简表
• 图表38：中设集团盈利预测简表
• 图表39：山东路桥盈利预测简表
• 图表40：中国建筑盈利预测简表
• 图表41：中国铁建盈利预测简表

投资建议与评级

• 苏交科：强推
• 中设集团：强推
• 山东路桥：推荐
• 中国建筑：强推
• 中国铁建：推荐

分析师信息

• 组长、首席分析师：王彬鹏：上海财经大学数量经济学硕士，4年建筑工程研究经验，曾就职于招商证券，2019年5月加入华创证券研究所。
• 高级分析师：师克克：武汉大学经济学硕士，2018年加入华创证券研究所。