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A股策略周报：美元的幻境 —— 国金策略牟一凌

核心内容概述

本周全球大类资产普遍承压，表面看是因需求走弱，实则核心矛盾在于美伊冲突升级导致美元强势回归。美元流动性在金融资产中的再分配格局成为影响市场表现的关键因素。美国凭借服务业为主的经济结构和油气资源优势，受到冲突冲击相对较小，而传统能源消耗更高的制造业部门，如有色金属和东亚经济体，则面临更大压力。市场对美联储货币政策收紧的预期已较为极端，但美国通胀上行风险可控，美元强势可能成为当前市场调整的主因。

主要观点

1. 市场下跌的原因：看似因弱需求，实则因强美元

• 美伊冲突升级：伊朗最高国家安全委员会秘书遇袭、以军空袭南帕尔斯气田、中东多国能源设施遭袭等事件加剧了局势紧张。
• 美元走势逆转：冲突前美元走弱，资金从美元资产流出，美股走势弱于全球；冲突后美元指数大幅反弹，资金回流美国，美股相对韧性凸显。
• 商品市场变化：美元走强导致单吨货值更高的商品跌幅更大，黄金跌幅显著高于工业金属，体现美元金融属性主导的市场变化。
• 美股风格切换：此前罗素2000跑赢标普500和纳指，但随着AI产业催化，纳指开始跑赢。

2. 市场切换的原因：基本面差异反映的美国与美元的掌控力

• 美国经济结构优势：服务业占比高，单位GDP对传统能源的依赖较低，同时拥有丰富的石油资源，使得美国在冲突中相对占优。
• 全球能源安全焦虑：冲突导致能源供应紧张，促使市场寻求替代能源，中国煤化工和电力设备产业成为关键替代力量。
• 中国能源系统优势：中国光伏年产能能效相当于霍尔木兹海峡原油出口量的24%，能源体系完备，对外部冲击具有更强抵御能力。
• 制造业价值重估：中国制造业龙头估值处于历史低位，总市值/总产能比偏低，但出口持续增长，显示其重估基础坚实。

3. 有色金属：最逆风的阶段或已过去

• 美元流动性再分配：美伊冲突导致美元走强，有色金属板块受冲击最大，但市场对美联储降息预期已明显悲观。
• 通胀上行风险可控：美国工会覆盖率低、AI压低薪资、能源消费权重下降等因素抑制了通胀上行空间。
• 有色金属下跌或已接近尾声：当前市场对美联储货币政策收紧的定价已极端，而美国通胀未明显上行，降息周期仍相对确定。

4. 中国资产的优势正逐渐显现

• 能源安全与替代能力：中国拥有全球领先的煤化工和电力设备产业，可为全球提供有效的能源替代。
• 制造业价值重估：中国制造业龙头估值处于历史低位，但出口增长强劲，显示其在全球产业链中不可替代的地位。
• 内需修复迹象：1-2月社零增速回升，服务消费偏强，部分非补贴类商品表现亮眼，显示消费改善具有内生性。

关键信息

• 美元走势影响市场结构：美元走强导致全球风险资产跑输美国资产，尤其是对美元敏感度高的国家跌幅显著。
• 美伊冲突对市场情绪影响显著：冲突升级使市场对美元的依赖增加，美元流动性再分配格局改变。
• 中国制造业与能源产业具备重估潜力：中国制造业龙头估值处于历史低位，能源系统完备，具备长期投资价值。
• AI对美国通胀的压制作用：AI产业降低了劳动力成本，对服务通胀形成压制，抑制了美国通胀上行空间。

等待迷雾散去

• 推荐板块：
  • 能源安全相关：原油、油运、煤炭、铜、铝、金、橡胶。
  • 中国制造业相关：电力设备新能源、机械设备、化工。
  • 消费结构性机会：旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美等。

风险提示

• 国内经济修复不及预期：若后续经济数据超预期走弱，可能影响对基本面改善的市场预期。
• 海外货币政策预期大幅收紧：若滞胀预期持续，可能导致市场超预期下跌。