对比18年底海外市场波动引致的A股最后一跌：海外对经济动能衰减的集中定价会否再次冲击市场？-20220507-西南证券-27页_3mb

海外对经济动能衰减的集中定价会否再次冲击市场？

核心内容

本文通过对比2018年底A股市场调整与当前市场环境，分析当前A股市场是否已充分定价海外经济动能衰减的潜在冲击，并探讨其对市场走势的影响。

主要观点

• 宏观环境相似性：当前市场与2018年底相似，均处于强美元背景下，美联储紧缩周期与国内经济短周期下行阶段重叠，A股市场持续调整，已经历两次探底。
• 紧缩周期特性：本轮美联储紧缩周期将比18年更剧烈、更快、更短，通胀飙升至40年高位，政策利率与通胀水平差距达到历史极值。
• 经济动能衰减已部分定价：市场已对经济动能衰减有所预期，但不同市场定价幅度不一，当前实际利率和通胀预期仍处于高位。
• 市场韧性增强：国内经济在经历前期调整后，微观脆弱度已显著出清，对海外经济动能衰减的冲击具有更强的韧性。
• 关注冲击信号：需密切关注全球经济动能衰减何时成为主流叙事，以及其对市场的影响信号，如油价见顶、信用利差抬升、实际利率触顶等。

关键信息

1. 18年底市场冲击回顾

• 美国市场：2018年H2加息+经济悲观预期冲击市场，美股在9月21日见顶后持续回调，至12月底跌幅约20%。
• 国内市场：A股全年回调24.59%，最大回撤31.72%，行业估值普遍下探，其中周期、TMT、制造类行业跌幅最大。
• 关键拐点：18年ISM8月见顶、美股9月21日见顶、名义及实际利率11月8日见顶，成为市场调整的重要节点。

2. 当前与18年宏观环境对比

• 政策与经济：当前美联储紧缩周期幅度更大、时长更短、速度更快，主要基于对抗高通胀而非金融风险。
• 市场隐含预期：当前市场已部分定价经济动能衰减，但程度不一，OIS曲线和远期利率曲线显示对经济下行的预期。
• 通胀与利率：当前通胀水平与政策利率差距达到历史极值，实际利率上行主要源于供需关系和缩表预期，通胀预期则由俄乌冲突推动。

3. 市场展望

• 全球经济动能衰减：可能成为A股市场最后一项宏观利空，需关注其对市场的影响信号。
• 人民币汇率：当前人民币汇率超预期强势，与18年不同，主要因中美通胀差异，适度贬值有助于对冲出口压力。
• 市场出清与韧性：国内市场经历大幅调整后，微观脆弱度已出清，具备更强的韧性应对海外冲击。
• 成长风格启动：随着海外经济动能衰减和美国实际利率见顶，成长风格可能再次启动。

结论

当前市场已部分定价经济动能衰减的预期，但尚未充分定价。随着海外经济动能衰减逐渐成为主流叙事，市场可能面临短期波动，但整体趋势性下跌可能性较低。国内经济已处于底部区域，具备更强的反弹能力，成长风格有望再次启动。

风险提示

• 经济下行或超过预期
• 疫情控制或低于预期
• 美国政策紧缩或超过预期
• 全球经济动能衰减或超过预期