5月海外债市深度点评：美债再破3%！“反身性”理论做注脚，需提防美股回调-20180521-东北证券-10页

证券研究报告总结

核心内容

2018年5月15日，美国10年期国债收益率迅速上行，一度突破3.095%，创自2011年7月以来新高，最终收报3.069%。5年期国债收益率为2.913%，2年期为2.577%，30年期为3.192%，收益率曲线整体上移且走峭。与此同时，全球其他主要经济体的国债收益率也出现上涨，美债对外利差迅速扩大，10年期美债与德债利差超过240BP，达到历史最高点，美日十年期国债收益率利差超过300BP。

美债收益率走升的主要原因包括：

1. 全球货币政策分化：美联储加息预期增强，而欧日央行货币政策正常化步伐缓慢，导致美元走强，美债收益率受其影响上行。
2. 大类资产价格攀升：地缘政治紧张（如叙利亚局势、伊核问题、中美贸易争端）推动大宗商品价格上涨，通胀预期上行，引发美债抛售。
3. 财政政策“挤出效应”：美国“赤字税改+赤字基建”政策增加了融资需求，推升长期利率，对美债形成压力。
4. 风险预估price-in：市场已提前消化部分风险因素，避险情绪得到安抚，有助于美债收益率上升。
5. 经济数据向好：美国零售数据超预期，显示经济复苏动能仍在，修正了前期经济“钝化”的悲观预期。

主要观点

• 美债收益率走升趋势显著：美债收益率曲线整体上移，收益率突破3%心理关卡，表明市场对美国经济前景和通胀预期的转变。
• 通胀预期支撑收益率上行：由于地缘政治冲突和经济基本面改善，通胀预期持续走高，对美债收益率形成上推压力。
• “强美元”预期增强：欧日货币政策“钝化”背景下，美元走强，资金回流美债市场，推升收益率。
• 美股回调风险显现：3月国债收益率（1.8995%）已超过标普500股息率（1.8959%），美股吸引力下降，市场可能面临回调压力。
• 中长期看空美债：尽管短期内美债收益率仍有支撑，但长期来看，由于通胀预期和货币政策分化，美债收益率仍有上行空间。

关键信息

• 美债收益率：10年期收益率突破3.095%，创2011年7月以来新高，收报3.069%；30年期收益率为3.192%。
• 通胀预期：10年期TIPS隐含通胀预期达到2.2%，高于2016年11月高点，显示通胀中枢抬升。
• 货币政策分化：美联储加息预期增强，而欧日央行货币政策正常化步伐缓慢，导致美元走强。
• 财政政策影响：美国“双赤字”政策（税改+基建）推升融资需求，加剧财政负担，形成“挤出效应”。
• 后市展望：美债收益率预计将在短期内维持上行趋势，年底有望突破3.25%；美股吸引力下降，回调风险增加。

支持性数据与图表

• 图1：美国国债收益率曲线（%）
• 图2：美国股市股息率（标普CAPE折算）、美国10年期国债收益率、3月期国债收益率（%）
• 图3：日本10年期国债收益率（%）
• 图4：英法德十年期国债收益率曲线（%）
• 图5：美国核心CPI/核心PCE同比走势（%）
• 图6：日本核心-核心CPI及核心CPI走势（%）
• 图7：欧元区PMI走势（%）
• 图8：美国10年期国债-2年期国债利差走势（%）
• 图9：美国10年期国债收益率、通胀预期走势（%）
• 图10：美国未偿还国债总额和联邦债务法定上限
• 图11：美国联邦财政收入、支出与盈余（亿元）

分析师信息

• 李勇：东北证券首席固收分析师，南开大学经济学博士。
• 刘辰涵：东北证券固收分析师，南开大学经济学硕士。
• 付昊：东北证券固收研究助理，南开大学经济学硕士。
• 邹坤：东北证券研究助理，北京大学数学系硕士。

重要声明

• 本报告由东北证券股份有限公司制作并仅向其客户发布。
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• 分析师：李勇、刘辰涵、付昊、邹坤
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