宏观2018年中期策略：中美博弈下的稳杠杆策略-20180522-华创证券-22页-1mb

文档总结：中美博弈下的稳杠杆策略

核心内容

本报告为华创证券2018年中期策略会内容，主要围绕“稳杠杆”这一政策主线，探讨中国在中美博弈背景下的经济挑战与应对策略。报告从全球债务周期、出口与内需结构、区域一体化、货币政策调整及经济展望等多个维度展开分析。

主要观点

1. 全球债务周期深度错位

• 中国宏观杠杆率在2017年实现久违的企稳，主要得益于供给侧改革和全球经济共振复苏。
• 当前中国仍处于债务周期的顶部区域，因此“稳杠杆”在未来数年将是政策主线。

2. 出口对稳杠杆的作用有限

• 出口的高增长有助于降低对债务驱动型地产和基建的依赖，从而减缓债务增速。
• 然而，中美博弈已成为影响中国市场和政策走向的最大变量，可能威胁稳杠杆的实现。

3. 中国是贸易大国，但非强国

• 中国是全球120多个国家的最大贸易伙伴，处于世界贸易格局的三足鼎立之中。
• 中国在贸易中更多扮演“世界工厂”的角色，其价值链分工以低端为主，增加值有限。

4. 逆全球化冲击中国

• 由于内需不足和价值链处于中低端，中国对欧美市场依赖度较高，逆全球化趋势可能对其造成较大冲击。

5. 结构调整需要时间和空间

• 中国研发投入GDP占比在同等人均GDP国家中处于最高水平，但电子产业仍集中于全球价值链的组装端。
• 当前政策更关注短期内的调整，如聚焦亚洲区域化发展。

6. 亚洲区域一体化的重要性凸显

• 亚洲地区在区域一体化进程上明显落后于北美和欧盟，尚未形成以中国为核心的自贸区。
• 产业分工紧密但制度、金融和要素流动层面的整合仍滞后。

7. 中日关系是制约亚洲一体化的关键

• 中日之间存在高度互补性，但自2012年以来经贸关系基本停滞。
• 随着政策重心转向区域化，中日关系有望迎来转机。

8. 对内政策：风险缓释与需求侧倾斜

• 自2016年以来，消费和投资下滑，但外需回暖使经济保持韧性。
• 中美博弈导致外需不确定性增加，政策重心适度向需求侧倾斜，风险释放意愿降低。

9. 基建投资增速有望企稳

• 地方投融资压力导致基建增速快速下滑，但政策微调和风险缓释可能推动其企稳。
• 内需不应过于悲观，政策将逐步释放支持信号。

10. 货币政策操作框架调整

• 自2015年以来，MLF等创新工具成为基础货币投放的主要方式。
• 随着宏观杠杆率企稳，人民币贬值预期被遏制，降准重新成为可操作工具。
• 预计年内还将有100-200bp的降准操作。

11. 下半年经济展望：美元走强风险

• 美国设备投资意愿领先资本支出6个月，下半年可能面临放缓。
• 美元走强将对新兴市场和金融表现产生压力，需警惕其对中国经济的影响。

12. 通胀预测

• 一季度CPI中枢在2.0%附近，受原油价格上涨、猪肉价格止跌和PPI反弹推动，预计5-7月CPI将温和上行至2.3%左右。
• 后续可能因核心CPI拖累回落，全年CPI中枢维持在2.1%附近。

关键信息

• 稳杠杆：未来数年政策主线，受供给侧改革和全球经济复苏影响。
• 出口：虽有助于降低债务依赖，但中美博弈使其作用受限。
• 内需：不足且结构低端，需通过区域一体化和政策调整来改善。
• 区域一体化：亚洲一体化进程滞后，中日关系是关键制约因素。
• 货币政策：MLF为主，降准仍有空间，年内或有100-200bp操作。
• 经济展望：需警惕美元走强对新兴市场的冲击，CPI预计温和上行。

结论

中国在中美博弈背景下需坚持“稳杠杆”政策，同时通过区域一体化、结构调整和货币政策微调来应对内外挑战。未来经济增长将更多依赖内需提升和区域合作，而非单纯依赖出口扩张。