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行业定期策略总结 - 证券行业

核心内容概述

2018年，证券行业整体处于底部阶段，业绩承压与估值分化并存。受市场环境影响，行业营收与净利润双降，经纪业务占比下降，投资业务成为主要收入来源，利润集中度显著提升。2019年，证券行业机遇与挑战并存，监管政策优化与市场改善是推动行业向上的关键因素，中长期来看，多层次资本市场建设将为证券公司带来广阔的发展前景。

主要观点

• 2018年回顾：

  • 证券板块整体下跌23.3%，与上证综指同步，处于熊市底部阶段。
  • 经纪业务占比下降至26.2%，投资业务收入下降11%，但占比提升至27.8%。
  • 行业利润集中度提升，CR6券商净利润占比达65.8%，头部券商表现出更强的盈利能力。
  • 证券公司ROE持续探底，净利率下降是主要拖累因素。
  • PB估值降至2005年来最低，但与ROE匹配度仍需关注，大型券商更具性价比。

• 2019年展望：

  • 严监管政策与创新业务并行，监管边际改善带来新的发展机会。
  • 金融业对外开放加速，外资持股比例放宽至51%，推动跨境业务发展。
  • CDR业务指引落地，为创新企业融资提供新渠道，利好投行与资管业务。
  • 股票质押风险释放，市场情绪改善，券商板块估值压力缓解。
  • 海外增量资金及国内长期资金入市，提振A股市场，提升券商业务活跃度。

关键信息

行业表现

• 行业涨跌幅：证券板块2018年下跌23.3%，与沪深300指数同步。
• 业务结构变化：
  • 经纪业务占比下降，投资业务占比上升。
  • 资管业务面临收缩压力，但主动管理业务增长明显。
  • 资本中介业务因风险释放呈现下滑趋势。

盈利预测（2019年）

• 营收与净利润：预计2019年证券公司营收与净利润同比增长6.7%与9.8%，分别达到2796亿元与762亿元。
• 各业务净收入预测：
  • 经纪业务：632亿元（-4%）、693亿元（+5%）、782亿元（+19%）。
  • 自营业务：740亿元（+5%）、776亿元（+10%）、811亿元（+15%）。
  • 投行业务：251亿元（+13.6%）、269亿元（+21.5%）、284亿元（+28.3%）。
  • 资管业务：216亿元（-14%）、246亿元（-2%）、289亿元（+15%）。
  • 资本中介业务：173亿元（-17%）、201亿元（-4%）、221亿元（+6%）。

投资建议

• 维度一：优先选择资本实力强、ROE突出、业绩稳健、在创新业务中优先受益的A类龙头券商，如中信证券、华泰证券、广发证券、申万宏源。
• 维度二：关注优先受益于并购重组、科创板及CDR业务机会的券商，如中信建投、中信证券、华泰证券、广发证券、招商证券。
• 维度三：关注高弹性券商，如次新股浙商证券、财通证券。

重点公司介绍

• 中信证券：

  • 2018年Q3营收与净利润同比-4.53%、-7.73%，ROE4.83%。
  • 经纪业务市场份额6%，排名行业第二；融资融券余额市场份额7.04%，排名行业第一。
  • 投行业务市场份额领先，主承销金额与家数均居行业第一。
  • 预计2018-2020年营收与净利润分别为358.3亿元、400.3亿元、450.0亿元；归属母公司净利润分别为95.4亿元、102.9亿元、114.1亿元，给予“推荐”评级。

• 华泰证券：

  • 2018年Q3营收与净利润同比-2.03%、-4.84%，优于行业整体表现。
  • 经纪业务市场份额7.7%，保持行业第一；佣金率小幅提升。
  • 投行业务市场份额领先，并购重组业务突出。
  • 预计2018-2020年营收与净利润分别为161.3亿元、183.6亿元、215.7亿元；归属母公司净利润分别为57.6亿元、64.9亿元、76.3亿元，给予“推荐”评级。

• 中信建投：

  • 2018年Q3营收与净利润同比-5.9%、-27.8%，ROE为4.74%。
  • 投行业务表现突出，IPO与再融资数量居行业首位。
  • 资管业务主动管理规模占比提升至26.6%。
  • 预计2018-2020年营收与净利润分别为112.6亿元、127.1亿元、144.7亿元；归属母公司净利润分别为32.0亿元、36.4亿元、41.4亿元，给予“谨慎推荐”评级。

风险提示

• 市场大幅下跌风险。
• 公司经营风险。
• 股票质押风险。
• 信用违约风险。

图表目录（摘要）

• 图1：2018年证券板块下跌23.3%，与上证综指持平。
• 图2：证券板块在行业涨跌幅中居前。
• 图3：2018年证券公司营收与净利润情况。
• 图4：经纪业务收入占比进一步下降。
• 图5：CR6利润集中度稳步抬升。
• 图6：CR6分业务净收入集中度情况。
• 图7：证券公司ROE下滑。
• 图8：净利率的降低是拖累ROE下行的关键因素。
• 图9：证券板块PB估值进入历史2.5%分位。
• 图10：近三年并购重组审核情况。
• 图11：上市公司并购重组数量及交易规模。
• 图12：2015年收紧前股指期货成交额在股票2倍以上。
• 图13：随政策三次放松，股指期货成交额逐步回升。
• 图14：期权和互换交易数（笔）。
• 图15：期权和互换交易金额（亿元）。
• 图16：股票质押待购回交易金额逐年增长，但增速明显放缓。
• 图17：平均履约担保比例降至最低。
• 图18：股基日均交易金额连续三年下滑。
• 图19：行业佣金率降速放缓。
• 图20：期末自营业务证券投资产品市值（亿元）。
• 图21：证券投资收益率保持正增长。
• 图22：2018年IPO过会率自低位逐步抬升。
• 图23：2018年股权融资发行数量与规模下滑。
• 图24：预计2018年再融资规模增长较快。
• 图25：预计2018年债券融资规模增保持稳定增长。
• 图26：新规下通道业务资产管理规模逐步压缩。
• 图27：资产管理业务费率。
• 图28：两融余额自年初11000亿逐步下降。
• 图29：预计2019年两融余额为8800亿元。
• 图30：市场新增质押规模（亿股）。
• 图31：预计2019年待购回金额较小幅回升（亿元）。

盈利预测表格（摘要）

• 2018年：营收2622亿元，净利润694亿元。
• 2019年：营收2796亿元（+6.7%），净利润762亿元（+9.8%）。
• 2020年：营收3026亿元（+15.4%），净利润848亿元（+22.1%）。

投资评级说明

• 推荐：投资收益率超越沪深300指数15%以上。
• 谨慎推荐：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%-15%。
• 中性：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%-5%。
• 回避：投资收益率落后沪深300指数10%以上。

总结

证券行业在2018年整体承压，但2019年在政策优化与市场回暖的推动下，迎来发展机遇。未来行业将受益于多层次资本市场建设、金融开放及创新业务发展。投资建议关注资本实力强、创新能力强、具备高弹性及优先受益于政策红利的券商。风险提示主要集中在市场波动、经营风险及信用风险等方面。