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债券研究周报：人大常委会落幕，债市着眼何处？

一、人大常委会会议要点

1. 政策基调
   全国人大常委会继续聚焦化债主题，未推出进一步经济刺激政策，但2025年财政政策力度预计将增强。目前已推进的四项增量政策包括2万亿置换债及稳地产税收政策，有望近期落地。

2. 化债“6+4+2”组合方案

• 置换隐性债务：2024-2026年每年2万亿，累计6万亿。
• 新增专项债支持化债：2024-2028年五年累计4万亿。
• 允许2万亿棚改隐性债务在2029年后偿还，预计将降低2028年前需偿还隐性债务12万亿。

二、财政收支缺口填补方式

• 2024年：一本账缺口约12万亿，二本账缺口约14万亿。
• 填补方式：
  • 一本地通过央行上缴利润、预算稳定调节基金、国有资本收益等方式，大概率实现收支平衡。
  • 二本地通过发行特殊再融资专项债和央行利润转移等方式弥补，同时优化支出结构，压缩非必要支出。

三、2024年11-12月债券供给展望

• 政府债净融资：预计约3万亿，包括5400亿国债、430亿新增一般债等。
• 置换债：2万亿，预计12月发行落地。

四、2025年债券供给展望

• 赤字规模：赤字率或提升至4%，赤字规模约55万亿。
• 特别国债：中性情境下2025年发行1万亿超长期特别国债，乐观情境下或增至3万亿。
• 专项债：预计规模达45万亿。
• 政府债总供给：中性情境下14万亿，乐观情境下或更高。

五、债市策略

1. 短期关注点：
   在风险偏好明朗前灵活应对，关注股债跷板效应。若有风险偏好提振，债市震荡时间可能延长；若偏好未增强，债券或加速进场布局。

2. 供给压力与对冲：
   12月仍有3万亿供给压力，但央行对冲工具（如降准、降息）可能缓解影响。

3. 机会方向：
   把握宽货币预期下的交易机会，以及年末基金、保险的提前配置行为。

六、风险提示

资金面收紧、“稳增长”政策效果超预期带来的风险需关注。

注：本文为华创证券《债券周报》部分内容摘要，仅作参考，不构成投资建议。