信用策略研究（6月）：5大行业24类信用策略检视-20230607-华安证券-85页

报告摘要

5大行业24类信用策略检视总结

核心内容概览

本报告聚焦于信用市场策略分析，涵盖骑乘策略、城投债、产业债（包括地产、钢铁、煤炭、建筑装饰）以及相关风险提示，旨在为投资者提供在2023年6月信用市场中可能获得超额收益的策略建议。

主要观点

骑乘策略：在利率下行预期下，骑乘策略可通过资本利得与票息获取超额收益。根据未来利率变动情况测算，当利率下降时，骑乘策略的超额收益表现优于利率上升情况。
城投债：信用利差整体走阔，但部分省份利差回调。短期限城投债受青睐，AA级债券利差优势明显，可结合担保套娃策略挖掘阿尔法收益。
产业债：地产债景气度触底反弹，钢铁与煤炭板块景气度较高，建筑装饰债利差普遍偏高。不同行业存在显著分化，需结合具体策略选择投资机会。
阿尔法策略：在城投与产业债市场中，通过等级下沉、拉长久期、区域挖掘、择时、逆证法等策略，可有效挖掘阿尔法收益。
风险提示：数据统计与提取可能存在误差，需谨慎对待。

关键信息

骑乘策略分析

策略原理：骑乘策略利用收益率曲线倾斜，选择持有期限较长的债券，通过利率下行获取资本利得与票息收益。
收益来源：
- 资本利得：收益率曲线下降时，债券价格上升。
- 票息：长期限债券通常具有更高的票息。
策略适用：利率下行时更具优势，利率上升时可能面临资本损失。
策略测算：在利率下降50BP的情况下，骑乘策略可获得显著超额收益，而利率上升时则表现不佳。

行业轮动分析

城投债

融资情况：发行以公司债、短融为主，沿海地区（浙江、江苏、山东）净融资规模较大。
信用利差：不同信用等级之间的利差缩小，部分省份利差回调，但整体仍处于低位。
流动性：钢铁债流动性最优，城投债流动性有所回落。
景气度：地产行业景气度复苏较快，煤炭与钢铁行业景气度较高，建筑装饰与地产行业表现低迷。

产业债

地产债：
- 融资端有所修复，但增速放缓。
- 政策端缓慢复苏，需求端边际改善。
- 建议短期配置为主，关注国企地产债，适度挖掘优质民企。
钢铁债：
- 信用利差收窄，三年期品种性价比高。
- 中央企业更具优势，可适度挖掘宝武系外钢企。
煤炭债：
- 景气度右侧，信用资质增强。
- 永续债仍有超额收益，建议关注优质子公司。
建筑装饰债：
- 利差普遍偏高，建议适度拉长久期，挖掘AA级债券。

城投策略

贝塔表现：地方财政改善未现，城投债贝塔难寻。
阿尔法策略：
- 等级下沉策略：AA级债券利差优势明显。
- 拉长久期策略：风险补偿仍在，可适度拉长久期。
- 区域挖掘策略：云南利差扩大明显，部分省份利差回调。
- 担保策略：选择子公司担保债可降低估值风险，博取静态收益。
- 套娃策略：选择子公司担保债，收益+50BP。
- 择时策略：把握入场时机比信用下沉更具性价比。
- 逆证法策略：在低风险区域挖掘静态收益。
- 机构行为套利策略：关注交易节奏的季节性轮动。
- 估值偏离策略：规避债市砸盘风险。

产业债策略

地产债：短期配置为主，关注国企，适度挖掘优质民企。
钢铁债：三年期与AA级债券利差优势明显，央企占优。
煤炭债：关注优质子公司，永续债仍有超额收益。
建筑装饰债：三年期与AA级债券利差优势明显，但整体利差偏高。

关键数据与趋势

城投债：
- 公司债净融资规模最大，达4,465亿元。
- 浙江、江苏、山东发行规模与净融资额领先。
- 甘肃、云南、贵州等省份净融资额大幅下降。
产业债：
- 建筑装饰与地产板块发行规模最大，但净融资额较少。
- 煤炭债净融资额增长显著，同比增长达365.73%。
- 钢铁债净融资额为负，但流动性与景气度较高。
信用利差：
- 城投债AA级利差优势明显，钢铁债与煤炭债利差收窄。
- 建筑装饰债与地产债利差普遍偏高，存在修复空间。
流动性：
- 钢铁债流动性最优，城投债流动性下降。
- 5月钢铁债流动性同比提升137.90%，建筑装饰债流动性最差。

风险提示

数据统计与提取可能存在误差，需注意信息的准确性与时效性。
利率波动可能对骑乘策略造成负面影响。
地方财政与土地出让金变动对城投债影响显著，需关注区域经济与政策变化。

结论

在利率下行预期下，骑乘策略具有显著的超额收益潜力。城投债与产业债市场存在显著分化，需结合融资、利差、流动性与景气度等多维度进行策略选择。在城投债市场中，通过等级下沉、区域挖掘与担保策略可有效挖掘阿尔法收益；在产业债市场中，地产债短期配置、钢铁债拉长久期、煤炭债关注子公司与永续债、建筑装饰债适度下沉是当前主要策略方向。投资者应密切关注利率走势、行业景气度及区域经济变化，以制定合理的信用投资策略。

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