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美元指数“再次寻顶”？总结

核心内容

本文围绕美元指数的近期走势及未来前景展开分析，重点探讨了俄乌冲突对美元指数的影响、美联储加息政策与美元走势的关系，以及美元指数未来能否持续走强的判断。核心结论是：美元指数在短期内仍具有较强支撑，但上冲动力需依赖新的增量因素。

主要观点

一、本轮美元超预期上涨的核心原因

• 俄乌冲突是推动美元指数超预期上涨的主要因素，其影响体现在：
  • 避险情绪上升：全球投资者转向美元资产，增强美元避险属性。
  • 大宗商品价格暴涨：推升美国通胀预期，促使市场对美联储加息预期升温。
  • 美欧基本面差异：欧元区受能源价格冲击，基本面疲软，美元相对走强。
  • 美日货币政策分化：日本维持宽松政策，资本从日元流向美元，推动日元贬值。

二、美联储初次加息后美元指数通常回落，但本轮情况不同

• 历史数据显示，美联储首次加息后美元指数往往回落，但本轮加息时间点明显滞后于通胀高点，导致美元强势得以延续。
• 美联储货币政策新框架允许通胀长期高于2%，旨在摆脱利率实际下限（ELB）的限制，但也带来潜在风险：一旦经济扩张，货币政策将更激进地收紧，以实现通胀预期和现实的下降。
• 尽管美国经济已进入技术性衰退，但劳动力市场表现依然强劲，支撑美元指数。

三、美元指数短期仍具支撑，但上冲动力不足

• 通胀高位粘性较强，美联储加息尚未结束，美元指数断崖式回落概率较低。

• 美债收益率回落不等于美元回落，美元指数反映的是对一揽子货币的相对价值，不仅受本国基本面影响，也反映美国对其他国家的竞争力优势。

• 日元和欧元短期难以逆转：

  • 日元受日本贸易逆差影响，国际收支压力大，短期内难以升值。
  • 欧元区虽开始加息，但超宽松货币政策的退出仍面临诸多挑战，包括地缘政治风险、内部碎片化、高债务等问题，欧元兑美元升值难度较大。

• 美元指数上涨空间有限，主要受以下因素制约：

  • 市场对美元的看多情绪已见顶，美元非商业净持仓指标显示美元上涨动能减弱。
  • 外国投资者对美国固定收益的需求放缓，影响美元指数的支撑。

• 未来美元走势依赖新增量：三季度美元可能高位震荡，四季度若欧元区衰退超预期或地缘政治再次冲击，美元才可能进一步走强。

关键信息

• 美元指数近期表现：2022年初突破108，超预期上涨。
• 美联储加息节奏：因通胀超预期，加息节奏加快，导致美元指数持续走强。
• 美元与通胀关系：与历史大通胀时期不同，当前美元指数与通胀之间的传导机制更为复杂，美元仍能维持强势。
• 欧元与日元前景：欧元区和日本货币短期内难以逆转，美元指数仍具备支撑。
• 风险提示：
  • 疫情反复超预期；
  • 通胀超预期；
  • 美联储货币政策收紧超预期。

结构分析

图表要点

• 图1、图5：地缘政治冲突使美元指数易上难下。
• 图2、图6：通胀预期超阈值对美元形成提振。
• 图7、图8：历次加息背景下，通胀与经济增速走势，泰勒规则净差值对加息的前瞻作用。
• 图9：本次加息前通胀已明显攀升。
• 图10、图11：劳动力市场表现良好，失业率低点对应加息高点。
• 图12、图13：美元指数与通胀长期反比，美国FDI流量上升，欧盟回落。
• 图14、图15、图19：全球经济下行时美元表现稳定，欧元区非商业净持仓未见明显回落。
• 图16、图17、图20、图21、图22：日本外汇储备增速回落、原油进口占比、欧元区贸易逆差、美元非商业持仓及美债需求减弱。

总结

美元指数在2022年表现出较强的韧性，其上涨动力主要源于俄乌冲突引发的避险情绪、大宗商品价格暴涨带来的通胀预期上升，以及美欧基本面和美日货币政策的差异。虽然美联储初次加息后美元指数通常回落，但本轮因加息滞后于通胀，美元强势得以延续。短期内，美元指数仍具备支撑，但缺乏进一步上冲动力，需等待欧元区衰退超预期或地缘政治再次冲击。日元和欧元短期内难以逆转，美元指数走势仍受国际竞争力和资本流动影响。整体来看，美元指数在三季度可能高位震荡，四季度才可能迎来新的上冲动力。