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并购转型成功，掘金二胎政策红利总结

核心内容

仟源医药（股票代码：300254）通过一系列并购和战略调整，成功实现从传统抗生素业务向以妇幼健康为核心的多元化业务转型。公司不仅降低了抗感染药品的业务比重，还积极布局孕妇保健、儿童用药及基因保存等新兴领域，以抓住二胎政策带来的市场机遇。

主要观点

• 战略转型：公司通过收购海力生制药、杭州保灵集团、恩氏基因等企业，构建了覆盖孕妇保健、儿童用药、基因保存等多领域的产业格局，实现了从单一抗生素业务向健康服务产业的转型。
• 业务结构优化：2015年前三季度，公司实现总营业收入4.76亿元，同比增长3.28%；归属上市公司股东净利润3029万元，同比下降3.45%。尽管净利润有所下滑，但公司通过并购增强了其他业务板块的收入贡献。
• 重点产品表现：公司抗感染药物板块毛利率稳定在62-65%，且在2014年销售收入稳定在2.1亿元。泌尿系统药物，尤其是磷霉素氨丁三醇散，市场份额达69%，在尿路感染治疗领域具备显著优势。
• 二胎政策红利：随着二胎政策的实施，全国新生儿数量增加，公司通过维生素AD滴剂、保灵孕宝口服液等产品，切入孕妇保健和儿童用药市场，预计未来几年该领域消费将快速增长。
• 基因保存与检测：公司通过收购恩氏基因，进入基因保存和孕环境检测服务领域，技术具备专利保护，市场前景广阔，有望成为新的增长点。
• 盈利预测与估值：预计2015-2017年公司EPS分别为0.23、0.26、0.31，对应PE分别为148.9倍、128.9倍、111.1倍，给予“增持”评级。

关键信息

并购历程

• 2012年3月：收购浙江海力生制药60%股权，进入婴幼儿用药和泌尿系统用药领域。
• 2013年9月：收购杭州保灵集团80%股权，进入孕妇保健品领域。
• 2014年9月：与上海磐霖资产管理有限公司设立产业并购基金，为未来并购储备资源。
• 2014年12月：收购恩氏基因80%股权，进入基因保存和孕环境检测领域。
• 2015年3月：收购四川省广汉中药饮片公司52%股权，进入中药饮片生产和销售领域。
• 2015年9月：收购并增资武汉集合至尊电子商务，完善电商销售渠道。
• 2015年11月：收购无锡联合利康临床检验所，拓展医学检验业务。

业务收入与毛利结构（2015H1）

• 抗感染药物：营收9452万元，毛利占比28.5%，收入占比30.4%。
• 泌尿系统药物：营收1.21亿元，毛利占比45.8%，收入占比39%。
• 保健品及儿童用药：营收9476万元，毛利占比45.8%，收入占比39%。
• 泌尿系统药物、保健品及儿童用药在销售和利润贡献上均超过原有抗生素业务，标志着公司已实现业务转型。

抗感染药物市场分析

• 受限抗政策影响，抗感染药物市场曾出现下滑，但公司通过推广高毛利产品（如美诺西林钠舒巴坦钠）实现业绩企稳。
• 青霉素复方制剂市场份额稳步提升，其中美洛西林钠舒巴坦钠增长率最高，市场份额上升。

泌尿系统药物市场优势

• 磷霉素氨丁三醇散作为尿路感染治疗药物，市场份额达69%，且具有较高的毛利率。
• 全国仅有三家厂商生产该产品，市场竞争相对较小。

孕妇保健与儿童用药市场潜力

• 维生素AD滴剂作为孕期和婴幼儿营养补充产品，市场占有率稳定，且有较高的增长潜力。
• 保灵集团的孕妇保健品如保灵孕宝口服液、保灵孕妇钙咀嚼片等在细分市场具有领先优势。
• 随着二胎政策的落实，孕婴市场消费水平预计以45%的速度逐年递增，为公司带来新的增长空间。

基因保存与检测业务

• 恩氏基因拥有两项基因保存相关专利，技术成熟，具备市场优势。
• 婴儿基因保存业务收费较高，毛利率显著，且未受严格监管，具有发展潜力。
• 公司计划通过自营和招商模式拓展全国市场，目标覆盖500家医院。

盈利预测

• 2015年：预计营业收入6.53亿元，同比增长2.6%；归属母公司净利润3970万元，同比增长-3.1%。
• 2016年：预计营业收入7.60亿元，同比增长16.4%；归属母公司净利润4590万元，同比增长15.5%。
• 2017年：预计营业收入8.86亿元，同比增长16.6%；归属母公司净利润5320万元，同比增长16.0%。
• 2018年：预计营业收入10.98亿元，同比增长24.0%；归属母公司净利润6390万元，同比增长20.0%。

估值指标

• PE（市盈率）：2015年148.9倍，2016年128.9倍，2017年111.1倍，2018年91.9倍。
• PB（市净率）：7.4倍。
• ROE（净资产收益率）：2015年4.50%，2016年5.11%，2017年5.36%，2018年5.52%。
• ROIC（投资回报率）：2015年7.20%，2016年7.90%，2017年7.93%，2018年8.10%。

风险提示

• 公司治理结构风险：公司治理结构可能存在潜在风险。
• 市场激烈竞争导致产品降价风险：市场竞争加剧可能导致产品价格下降，影响利润。

投资建议

公司通过并购布局孕婴保健产品及技术服务领域，为孕产妇及婴幼儿提供从备孕期到婴幼儿期的全套健康解决方案。预计未来三年EPS稳步增长，给予“增持”评级。