20140306-华泰证券-美盈森-002303.SZ-不断开拓大客户_经营战略平稳实施_13页_1012kb

美盈森（002303）投资分析总结

核心内容概述

美盈森是一家专注于纸包装行业的公司，其商业模式为“包装一体化”（IPS），提供包装设计、材料代购、生产、物流、库存的一站式服务。公司具备显著优于竞争对手的竞争力与议价能力，能够实现增收增利。公司主要客户集中在消费电子、通信类企业，合计占比超过70%，受益于下游行业的高增长。公司预计2013-2015年EPS分别为0.49、0.78、1.07元，维持“买入”评级。

主要观点

• 行业前景：纸包装行业市场容量庞大（4000亿以上），行业集中度低，前五大企业市占率合计不足5%。与成熟市场相比，未来整合空间巨大，美盈森有望成为重要的整合者与受益者。
• 商业模式：美盈森通过“包装一体化”模式进入蓝海市场，相较于传统包装企业，其模式更全面、更深入，能够获取更多产业链利润。
• 竞争优势：公司具备高端制造能力、包装设计与优化能力、快速反应能力，这些能力构成了其核心竞争力。
• 增长动力：下游消费电子、通信行业持续增长，带动公司业绩提升。公司2014年后彩盒包装将放量，三星、亚马逊、富士康、宜家将成为主要增长来源。
• 并购与协同效应：公司于2012年并购金之彩，增强设计与品牌策划能力，推动其“开发国际知名奢侈消费品客户”战略的实施。金之彩的加入使公司具备向更高附加值市场发展的潜力。

关键信息

行业分析

• 纸包装行业是“影子消费行业”，随消费品行业共同成长，年复合增长率约14.8%。
• 中国包装行业市场高度分散，集中度低，未来整合空间大。
• 美盈森所处的细分市场（如大型精密设备、IT通讯电子）增长潜力大，一体化包装市场增速将高于普通包装行业。

业务模式

• 包装一体化：公司为客户提供包装设计、材料代购、生产、物流、库存的一站式服务，提升客户价值并获取更多利润。
• 客户构成：主要客户为消费电子、通信类公司，如富士康、三星、艾默生等，占比超过70%。
• 产品结构：公司目前以瓦楞纸箱为主（约90%），彩盒包装占比约10%，预计2014年后将显著增长。

竞争格局

• 包装一体化企业较少，美盈森作为行业领先者，具备较强的竞争优势。
• 美国前六大纸包装公司市占率约30%，而中国前五大公司市占率不足5%，市场整合潜力大。
• 公司主要竞争对手包括正隆、裕同等，其中裕同为苹果供应商，但美盈森的人均产值更高。

财务表现

• 营业收入：预计2013-2015年分别为1306亿、2054亿、2657亿，年复合增长率约26.4%、57.2%、29.4%。
• 净利润：预计2013-2015年分别为176亿、278亿、383亿，年复合增长率约64.6%、57.8%、37.6%。
• 盈利能力：公司毛利率高于行业平均水平，预计2013-2015年毛利率分别为32.5%、33.3%、34.0%。
• 资产结构：公司总资产稳步增长，固定资产从2012年的733亿增长至2015年的1121亿，体现其高端制造平台的构建。

估值与投资建议

• 估值指标：公司PE预计2013年为42.16，2014年为26.72，2015年为19.41，呈现下降趋势。
• 投资评级：维持“买入”评级，认为公司具备成长潜力，估值有提升空间。
• 风险提示：电子产业向海外转移可能影响公司客户结构，需关注该风险。

未来展望

• 美盈森将通过并购与整合，进一步提升其在高端包装市场的地位。
• 公司未来可能向品牌策划与包装一体化服务延伸，提供更全面的服务方案。
• 随着一体化包装市场占比的提升，公司收入增速有望超过传统包装行业。
• 未来三年，公司预计实现收入与利润的快速增长，EPS分别达0.49、0.78、1.07元，体现其盈利能力的提升。

结论

美盈森凭借其独特的“包装一体化”商业模式，在纸包装行业中占据有利位置。公司具备强大的设计与制造能力，受益于下游消费电子、通信行业的高增长，同时在并购与整合方面展现出强劲的执行力。尽管存在电子产业转移的风险，但公司仍具备较强的成长性与盈利能力，维持“买入”评级。