货币政策系列专题之六：量的宽松重于价的宽松，2020年货币政策十大判断-20200222-国金证券-15页_1017kb

2020年货币政策十大判断总结

核心内容

2020年货币政策在疫情冲击下表现出“灵活适度”基调，整体取向中性偏松。由于财政政策空间有限，货币政策成为逆周期调节的主要工具，且“量”的宽松比“价”的宽松更为重要。本文从十个方面对2020年货币政策进行了深入分析与预测。

主要观点

• 灵活适度的货币政策基调
  2020年货币政策将更加突出“灵活适度”基调，取向中性偏松，与经济基本面相适应。疫情冲击下，央行提前释放流动性并降息，体现政策灵活性。

• 全年通胀压力可控
  一季度CPI环比上行但同比趋降，PPI同比转负，随后两者出现背离。预计全年CPI同比分别为5.2%、4.8%、3.5%、2.4%，PPI同比分别为-0.2%、-0.1%、0.2%、0%。通胀不会对货币政策形成约束。

• “价”的下调空间有限
  受房地产泡沫和外部美联储降息周期结束的影响，货币政策“价”的下调空间有限。降息需谨慎，避免对汇率造成扰动。

• “量”的调控成为重点
  货币政策需更多关注“量”的变化，预计再降准2-3次。降准有助于降低商业银行机会成本，改善信用扩张条件。

• 准财政工具PSL的重要性上升
  PSL作为财政与货币政策的结合点，预计净增6000亿元。与2016年用于棚户区改造不同，新增资金将重点支持新基建、新型产业及地方政府项目。

• LPR下调依赖银行加点
  全年MLF降息空间有限，LPR下调更多源于银行加点的调整。银行净息差有所回升，存在向实体经济让利的空间。

• 房地产金融政策难以放松
  房地产泡沫仍是政策严控的主要原因，尽管疫情冲击下房地产交易低迷，但政策不会放松，以防止系统性风险。

• 信贷投放后移，社融增速前低后高
  受疫情影响，信贷投放进度可能后移，社融增速呈现前低后高的趋势，全年预计社融存量增速为10.9%。

• 人民币汇率温和升值
  人民币汇率预计在6.8-7.1区间温和升值，不构成货币政策的约束，有助于政策聚焦内部均衡。

• 资管新规过渡期可能适度延长
  为防范系统性风险，资管新规过渡期预计适度延长，监管政策不会对货币政策实施效果造成负面影响。

关键信息

货币政策基调

• 更加灵活适度，取向中性偏松。
• 降息时间节点提前，体现对疫情的快速响应。

通胀情况

• CPI同比趋势向下，PPI同比震荡。
• 一季度CPI环比上行，但同比趋降；PPI环比下行，随后逐步回升。

降准预期

• 预计再降准2-3次，以改善信用扩张条件。
• 降准有助于降低商业银行机会成本，放松流动性约束。

PSL工具

• 预计净增6000亿元，用于支持新基建、新型产业及地方政府项目。
• 与2016年棚户区改造不同，PSL重点支持经济结构性调整。

LPR调整机制

• LPR下调主要依赖银行加点，而非MLF利率。
• 商业银行净息差回升，存在让利空间。

房地产政策

• 房地产金融政策难以放松，强调“因城施策”。
• 房地产泡沫仍是政策调控的重要考量，避免系统性风险。

信贷与社融

• 信贷投放进度后移，社融增速呈现前低后高的趋势。
• 全年社融存量增速预计为10.9%，个别月份可能超过11%。

汇率走势

• 人民币汇率温和升值，区间为6.8-7.1。
• 美元指数难以维持强势，人民币升值压力较小。

监管政策

• 资管新规过渡期可能适度延长，以防范系统性风险。
• 监管政策不会在边际上更加严格，以维持货币政策效果。

风险提示

• 货币政策过紧可能导致实际利率上行，抑制经济增长。
• 金融去杠杆叠加货币政策趋紧可能加剧经济下行压力。
• 房地产市场持续收紧可能引发系统性金融风险。
• 美联储超预期转向加息可能引发全球资本流动逆转。

图表目录

• 图表1：2012年以来中央经济工作会议对货币政策的表述
• 图表2：CPI：疫情对Q1环比影响，但同比趋降
• 图表3：PPI：疫情对PPI低点前移
• 图表4：主要国家实际房价指数比较（2015=100）
• 图表5：美国OECD领先指数企稳迹象
• 图表6：2015年以来央行资产负债表结构调整
• 图表7：PSL净增额在2016年达到峰值
• 图表8：2016年国开行棚改专项贷款规模达到峰值
• 图表9：2019年8月以来LPR调整拆分
• 图表10：1Q2017以来商业银行净息差回升
• 图表11：2020年各季度新增社融与2019年对比
• 图表12：2020年社融余额增速趋势
• 图表13：中国、欧元区经济升幅或强于美国经济，美元指数难以维持强势
• 图表14：中国资产管理总规模企稳回升

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