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直播行业系列报告之一：直播框架总论，直播平台的边界、初心和估值探讨

核心内容概述

本报告探讨了直播行业的历史发展、产业链格局、财务表现及估值方法，分析了直播平台在行业中的地位及其未来发展趋势。

直播行业发展阶段

• 萌芽期（2005-2010年）：直播起源于电视，随后转向网络平台，如YY、游戏风云等。
• 需求爆发期（2011-2014年）：电竞游戏如Dota和LOL带动直播需求爆发，YY推出电竞直播插件，斗鱼TV开启网站直播时代。
• 移动直播时代（2015年至今）：4G普及推动移动直播发展，陌陌、映客等平台加入，直播形式更加多样化。

行业现状

• 用户规模：2017年移动直播月活用户达1.76亿，渗透率约23.4%；游戏直播月活用户1.29亿，渗透率约23.3%。
• 市场结构：前五大直播平台CR5接近80%，形成寡头垄断格局。
• 内容形式：直播分为游戏直播与泛娱乐直播，前者以电竞游戏为主，后者涵盖美女、户外、体育、综艺等。

直播盈利模式

• 主要收入来源：打赏（占比超80%）、广告、增值服务、游戏联运等。
• 变现效率：2017年直播打赏收入达235亿，广告收入22亿。
• 用户黏性：平台付费用户复购率在30%-60%之间，表现较高黏性。

产业链结构

• 主要参与者：主播、公会、直播平台及其他辅助机构。
• 主播与公会：公会掌握大量头部主播，但与平台绑定紧密，平台具有较强议价能力。
• 平台作用：平台是主播与用户之间的桥梁，具有流量入口优势。

主要观点

• 直播与视频的边界：直播与长视频、短视频、中视频存在相互渗透与竞争，但直播具有实时互动和无限供给的特性，未来可能受益于短视频爆发。
• 用户与主播的特性：游戏直播用户更年轻、活跃度更高，但付费意愿较低；泛娱乐直播用户年龄偏成熟，具有更强的付费能力。
• 行业增长与竞争：泛娱乐直播增速放缓，游戏直播增长潜力较大；行业竞争加剧，平台需加强内容与流量壁垒。
• 估值方法：根据发展阶段采用不同估值方式，萌芽期用“单用户市值”，成长期用“市销率法”，成熟期用“市盈率法”。

关键信息

直播平台财务表现

• 收入结构：打赏为主，广告为辅，游戏直播平台广告价值较高。
• 成本构成：主播及内容成本、宽带费用为主要成本，属于变动成本。
• 毛利率与净利率：2017年，映客毛利率35.4%，虎牙11.7%，陌陌50.8%，YY45.8%。净利率差异主要源于主播分成比例和平台流量获取能力。
• 费用率：销售费用率与管理费用率持续改善，其中陌陌销售费用率较高，虎牙和YY研发投入高。

直播平台估值分析

• 单用户市值：适用于萌芽期，衡量用户价值。
• 市销率法（PS）：适用于成长期，衡量平台收入与用户数。
• 市盈率法（PE）：适用于成熟期，衡量平台盈利能力。

投资建议

建议关注的直播平台

1. 具有天然流量的直播平台：

   • 陌陌（MOMO）：以陌生人社交为核心，具有较强的用户黏性。
   • bilibili（BILI）：拥有大量年轻用户，内容生态丰富。

2. 游戏直播平台：

   • 虎牙（HUYA）：依托电竞赛事和头部主播，具备较强壁垒。

风险提示

• 行业增速放缓：随着移动互联网红利见顶，行业增长可能低于预期。
• 行业竞争加剧：短视频、长视频等平台开始涉足直播，竞争加剧。
• 行业监管趋严：娱乐内容受监管影响，存在政策风险。

估值方法与阶段

附录：主要数据

• 直播平台月活与收入：2017年陌陌、虎牙、映客、YY月活分别为3.1亿、4000万、2200万、4000万；收入分别为86.1亿、21.8亿、39.4亿、94.1亿。
• 主播收入与集中度：TOP50主播收入集中度较低，CR50在15%-36%之间。
• 打赏集中度：TOP50“土豪”打赏集中度在10%-28%之间，单个土豪占比不超过2%。
• 平台复购率：斗鱼、陌陌复购率接近60%，YY、虎牙分别为39%、33%。

结论

直播行业作为娱乐内容制造和传播的新形式，受益于技术发展和用户需求增长。随着行业进入下半场，平台竞争加剧，估值方法需根据发展阶段灵活调整。建议关注具有强大用户基础和流量入口的直播平台，以及具备高增长潜力的游戏直播领域。