20220426-西部证券-城投债策略专题_城投政策难放松_下沉资质需谨慎_15页_606kb

城投政策与城投债市场分析总结

核心内容

城投债作为地方政府融资的重要工具，其发行规模与净融资额与监管政策周期密切相关。2021年城投债发行规模达到历史峰值，净融资额也创历史新高，主要集中在江浙区域。然而，随着永煤事件等信用风险事件的发生，市场风险偏好下降，出现“抱团城投”现象。2022年1-3月，城投债发行和净融资规模均有所下降，显示出政策持续收紧的趋势。

主要观点

• 城投债市场表现受政策影响显著：城投债的发行规模、净融资额及信用利差走势与监管政策周期紧密相关，呈现明显的逆周期性。
• 区域分化加剧：在监管趋严背景下，市场更倾向于投资信用风险较低的江浙地区，而云南、天津等弱区域因债务负担重受到规避。
• 监管政策周期回顾：自2014年以来，城投监管政策经历了五轮周期，分别是：第一轮收紧（2014-2015.4）、第一轮宽松（2015.5-2016.9）、第二轮收紧（2016.10-2018.6）、第二轮宽松（2018.7-2020.10）以及第三轮收紧（2020.11至今）。
• 政策方向一脉相承：尽管政策有松有紧，但防范化解地方债务风险始终是核心目标，未来“控增化存”思路将持续。

关键信息

2021年城投债发行概况

• 2021年城投债发行规模达5.8万亿元，净融资额2.4万亿元，为历史最高。
• 2021年5月城投债净融资额首次出现负值（-205亿元），随后逐步回升。
• 2022年1-3月城投债发行规模同比下降8.6%，净融资额下降16.2%。

城投债区域表现

• 强区域：江苏、浙江、上海等地城投债信用利差收窄，市场认可度较高。
• 弱区域：云南、贵州、甘肃等地信用利差持续走扩，市场避险情绪浓厚。
• 净融资分化：江浙区域净融资额较高，而云南、天津等地净融资额为负。

监管政策周期与市场表现

投资建议

1. 选择短久期策略：在监管收紧期间，城投债信用利差可能继续走扩，建议关注短久期债券以降低估值风险。
2. 谨慎下沉资质：强区域城投债已被充分挖掘，建议关注安徽、湖北、河南等中部地区具备较强财政实力的省市级主平台。
3. 警惕城投转型风险：尽管城投转型是趋势，但目前转型效果不明显，尤其在弱区域，风险可能加速暴露。

风险提示

• 地方政府债务风险发展超预期
• 城投信用风险超预期

结论

城投债市场受政策影响显著，监管政策的收紧与宽松周期直接影响其发行规模、净融资额及信用利差走势。未来政策“控增化存”的思路将持续，地方债务风险管控将成为重点。投资者应关注区域分化，选择短久期、高资质的城投债，同时警惕转型风险与潜在信用风险。