大类资产配置的脉络（2021年3季度）：中美易势改变经济回归常态路径-20210719-招商证券-18页_829kb

定期报告总结

核心内容

本报告分析了2021年第三季度中国经济与全球宏观经济形势，探讨了经济回归常态的趋势以及中美宏观负债率变化对全球经济和资产配置的影响。报告强调，随着基数效应的减弱，中国经济将逐步回归常态，但疫情后的回归路径与以往不同。同时，美国重新成为全球加杠杆的主力，其政策变化将对全球资本市场，尤其是新兴市场，产生显著影响。

主要观点

1. 中国经济逐步回归常态

• 同比增速下降：随着基数效应的消退，中国经济的同比增速将逐步回归常态水平。
• 政策驱动转向内生动力：国内经济驱动力由政策转向内生动力，潜在增速将恢复至潜在产出附近。
• 经济基本面改善：尽管部分数据低于预期，但整体经济仍保持改善趋势，下半年环比增速难以明显回落。

2. 美国加杠杆对中国经济的影响

• 外需提升：美国加杠杆将带动全球需求扩张，提升中国外需的重要性，对出口形成支撑。
• 出口与工资正相关：出口增长将带动居民工资增速提升，从而改善消费和社零增速。
• 制造业投资回暖：外需改善将刺激装备制造业投资，进而推动制造业整体投资回升。

3. 美国加杠杆的风险

• 高负债率隐患：美国宏观负债率已接近300%，加杠杆空间可能低于08年金融危机前。
• 政策调整风险：美联储货币政策正常化将对美国及全球市场造成冲击，影响外需稳定性。
• 疫情不确定性：全球疫情反复可能影响供给恢复，进而对通胀和货币政策产生压力。

关键信息

2021年6月最新数据

2021年预测数据（21E）

2季度资产表现

• 南华商品指数：涨幅扩大至9.3%。
• A股Wind全A指数：由跌转升，上涨9.0%。
• 美元兑人民币汇率：2季度升值1.5%，6月贬值1.6%。
• 债券资产：收益率下行，但涨幅明显低于风险资产。
• 市场风格：成长风格表现最佳，涨幅达18.4%，中小盘和科创50表现强势。

3季度大类资产配置建议

总结

报告指出，随着中美宏观负债率的转移，中国经济将受益于美国加杠杆带来的全球需求扩张，但需警惕美国货币政策正常化及全球疫情反复带来的不确定性。下半年，国内经济仍将保持稳定增长，但全球资本市场的变化将对人民币资产价格产生显著影响。因此，资产配置应更加关注全球宏观经济环境，同时把握国内经济改善带来的结构性机会。