20141201-申万宏源-债市周评_资金市场紧张制约利率下行_存款保险制度不等于存款利率放开_17页_1006kb

2014年12月1日债券周评总结

核心内容

2014年12月1日的债券周评指出，资金市场紧张制约了利率下行空间，存款保险制度的建立并不等于存款利率的放开。分析师们认为，尽管央行已采取降息和降低正回购利率的措施，但由于IPO冻结资金、股市上涨、市场杠杆上升等因素，资金面依然偏紧，利率债收益率虽有下行，但整体表现理性，市场对后续政策走向存在分歧。

主要观点

利率展望

• 市场表现：降息后，利率债收益率普遍下降，但市场反应较为理性，国债和金融债收益率分别下行10-25BP和20-25BP。
• 资金面紧张：尽管央行进行了350亿元的资金净投放，但资金利率周中大幅收紧，尤其是交易所市场，隔夜利率最高达到42%，7天利率最高达15%。
• 政策影响：非对称降息未能根本解决企业融资成本过高的问题，后续经济仍面临下滑压力，央行可能继续通过多种手段降低融资成本。
• 利率趋势：利率债上涨基础依然坚实，当前收益率水平尚未见底。

存款保险制度点评

• 制度内容：存款保险制度实施后，50万元以内的存款将得到全额赔付，超过部分由银行清算财产承担。预计保费规模每年约1000亿元，对流动性冲击有限。
• 影响分析：
  • 流动性影响小：保费总量不大，且部分将通过买债回流债市，央行可通过流动性管理对冲。
  • 利好大银行：对公存款可能从中小银行向大银行转移，但考虑到四大行已占较大比重，实际影响有限。
  • 利率市场化仍需时间：存款保险制度是利率市场化的重要条件之一，但存款利率放开仍需其他条件配合，短期内对债市影响不大。长期来看，若出现金融机构破产，信用利差将扩大，有利于无风险利率。

信用债展望

• 市场表现：信用债收益率继续下行，中长期品种下行更多，期限利差进一步收窄，收益率曲线更加平坦。
• 城投债表现：各期限各等级城投债收益率普遍下行，5-10年期品种下降幅度更大。
• 评级变动：11月最后一周，有三只信用债评级上调，包括非城投债13桂机场MTN001和两只城投债13太城投、13太仓城投债。

高收益债表现

• 市场反应：高收益债板块反应滞后，但最终上涨，申万高收益净价指数上涨0.82%，收益率指数下行25BP。
• 个券表现：高收益债中，12远洲控涨幅最大，达2.04%。信用利差收窄至3%以下，反映市场风险偏好上升。

汇率与海外市场

• 全球经济增长：OECD警告全球经济进入低速增长阶段，欧洲和日本经济疲弱，通胀下行压力加大。
• 美国经济：三季度GDP修正值超预期，但多项经济数据疲弱，四季度增速或放缓。美元指数小幅下跌，10年期国债收益率下降。
• 日本经济：通胀压力持续，央行维持QQE政策，试图推动通胀目标达成。
• 汇率波动：美元兑人民币中间价下跌，人民币贬值压力增加。

关键信息

• 资金面：资金紧张主要由IPO冻结、股市上涨和债市杠杆上升导致，央行需进一步通过流动性工具（如SLF、MLF、PSL、降准）缓解压力。
• 存款保险制度：预计2015年下半年开始执行，对债市影响有限，主要利好大银行，但存款利率放开仍需长期制度建设。
• 信用债：收益率持续下行，市场对信用利差收窄趋势预期较强，但需关注流动性变化。
• 高收益债：非对称降息引导信用利差收窄，市场风险偏好提升，但个券表现分化。
• 汇率与市场：人民币贬值压力加大，海外市场整体偏弱，需关注非农数据和欧央行政策动向。

附图说明

• 图1：利率债收益率普遍下降，但未出现剧烈波动。
• 图2：资金利率全面走高，尤其在交易所市场。
• 图3：交易所资金利率峰值创下半年新高。
• 图4：7天-隔夜利差不断扩大。
• 图5：14天-隔夜利差为近三个月最高。
• 图6：隔夜资金均价与开盘价利差明显扩大。
• 图7：7天资金成交占比中枢抬升。
• 图8：高收益债净价指数上涨，收益率指数大幅下行。
• 图9：高收益债池相关系数下滑。
• 图10：信用利差进一步回落。
• 图11：城投债收益率持续下行，中长期限下降更明显。
• 图12：信用利差略有上行。
• 图13：高收益债池中仅1只个券净价下跌。
• 图14：美元兑人民币中间价下降，即期汇率大幅上涨。
• 图15：EPRF资金流向显示中国概念股持续净流出。
• 图16：中国概念债券持续净流入。

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