2021年信用债市场展望：“低利差”时代的风险与坚守-20201117-华泰证券-38页_1mb

2021年信用债市场展望与策略总结

核心内容

2021年信用债市场将面临融资环境趋紧、信用利差走扩、期限与等级利差承压等挑战。机构在低利差时代更注重票息策略和信用精选，重点关注城投债、地产债及优质产业债。

主要观点

• 信用利差与利率债背离：2020年信用利差在牛市中走扩、熊市中压缩，信用债表现优于利率债。
• 融资环境变化：逆周期刺激放缓，货币政策趋于常态化，流动性溢价承压，信用利差中枢或上升。
• 投资者行为变化：广义基金是信用债的边际配置力量，理财净值化转型影响信用债需求结构。
• 风险偏好下降：国企违约频发，市场对弱国企担忧加深，信用债配置更偏向高评级、短久期品种。
• 信用债策略：在利差保护不足的背景下，避险为主，挖掘短久期、流动性溢价、优质主体等细小机会。

关键信息

一、2020年市场回顾

• 一级市场：信用债发行量创历史新高，但5月后大幅回落，民企净融资连续4个月为负。
• 二级市场：信用债成交量先增后减，短融成交占比显著提升，高等级产业债和城投债成交量上升。
• 信用事件：弱国企违约频发，尤其是永煤事件，引发市场对国企信用的担忧，信用债估值体系面临重塑。

二、信用债市场四大特征

1. 信用票息策略：机构一致选择信用债，信用债回报优于利率债，但全年收益有限。
2. 信用利差背离：信用利差经历牛市走扩和熊市压缩两个阶段，与利率债走势出现明显背离。
3. 短久期品种受追捧：市场偏好短久期信用债，长久期信用债利差处于高位。
4. 逆周期行业受关注：城投债、地产债、高等级产业债为主要配置方向，发债主体向头部集中。

三、信用环境展望

• 经济修复：顺周期力量接棒，制造业、出口及消费产业链基本面改善。
• 融资条件：从宽信用转向稳信用，政府信用扩张减弱，货币政策回归中性。
• 理财整改：资管新规过渡期延长，理财对长久期、低等级债券配置意愿下降，对短久期需求上升。
• 机构风险偏好：提升困难，高收益债券供给减少，信用债配置难度加大。

四、投资者行为分析

• 广义基金为主力：理财净值化转型下，信用债需求端承压，短久期信用债需求增加。
• 银行表内资金：上半年对信用债配置有限，下半年若经济疲软或适度宽松，配置力度可能回升。
• 保险机构：偏好长久期、收益率高的资产，但受负债成本影响，配置需求有限。
• 纯债型基金：对利率机会判断一致，关注波段、品种、固收+等策略获取超额收益。

五、信用利差展望

• 信用利差走阔风险：融资环境边际收紧，流动性溢价抬升，信用利差、等级利差面临走扩。
• 期限利差分化：短久期信用债利差处于低位，中长久期利差维持高位，但可能趋平。
• 评级利差扩大：优质主体集中发行，但花式违约频发，机构风险偏好低，评级利差或走阔。

六、信用债投资策略

• 城投债：防范估值风险，选择流动性溢价高、区域经济实力强、边际改善明显的主体。
• 产业债：关注修复较快的行业龙头，警惕尾部风险，尤其是受疫情冲击较大的行业。
• 地产债：融资“三条红线”限制企业杠杆，AAA头部房企优势明显，关注骑乘收益机会。
• 品种策略：优质银行二级资本债、ABS、私募债等品种仍有投资价值。

风险提示

• 融资环境收紧：流动性溢价上升，信用利差走阔风险加剧。
• 监管政策变化：城投债监管政策边际收紧，流动性收缩可能带来估值风险。
• 机构行为影响：理财净值化转型对信用债需求结构产生扰动，需关注市场配置变化。

总结

2021年信用债市场将面临融资环境趋紧、信用利差走扩、期限与等级利差分化等挑战。机构需在低利差时代坚守票息策略，关注短久期、流动性溢价、优质主体等细小机会。城投债需防范估值风险，产业债需关注修复较快的行业龙头，地产债需警惕融资收紧带来的影响。整体来看，信用债市场将更加注重精选与避险，寻求在复杂环境中获取稳定收益。