20140211-广发证券-QE减码背景下的逆向思考_15页_1mb

外汇占款有望维持2.5-3万亿的增量总结

核心内容

本报告分析了2014年外汇占款增长的驱动因素及前景，认为尽管面临美联储QE减码的外部压力，人民币外流仍是推动外汇占款超预期增长的主要因素。同时，自贸区建设将促进人民币的跨境使用和资金循环，进一步支撑外汇占款的稳定增长。此外，报告指出中国相较于其他新兴市场国家，具备较强的经济基本面和外储能力，新兴市场货币贬值不会蔓延至中国。

主要观点

• 人民币外流是外汇占款增长的核心动力
  自去年9月以来，外汇占款持续增长，主要得益于人民币外流，而非传统贸易顺差。结售汇顺差的扩张主要来源于“热钱”流入，即结售汇与资金流之间的差异。

• “热钱”流入源于资产配置逻辑
  “热钱”并非单纯的投机行为，而是基于人民币资产收益率变化和升值预期的资产负债配置行为。人民币外流趋势与“热钱”流入密切相关，且可能持续。

• 自贸区建设推动人民币跨境使用
  自贸区试点促进了离岸金融的发展，为境外人民币回流提供了渠道，进而推动更多人民币外流。人民币的境外使用将增加，提升海外人民币资产收益，吸引海外投资者配置人民币资产。

• 新兴市场货币贬值不会影响中国
  新兴市场货币贬值主要源于国内经济基本面和资本外逃压力，而中国通胀水平低、经济增长强劲、外储充足，具备较强的抗风险能力，因此不会受到新兴市场货币贬值的显著影响。

• 2014年外汇占款有望维持在2.5-3万亿
  尽管QE减码导致外部融资收缩，但人民币外流和自贸区资金循环机制仍将支撑外汇占款增长，预计全年增量将维持在2.5-3万亿人民币的水平。

关键信息

1. 外汇占款增长驱动因素

• 结售汇顺差扩大：去年9月至12月，结售汇顺差月均值从196亿美元升至450亿美元。
• 贸易顺差贡献有限：贸易顺差增幅仅为20亿美元，而“热钱”流入增幅达234亿美元。
• 人民币外流主导：人民币外流规模从5-7月的约389亿元，上升至8-12月的848亿元。
• 离岸人民币资金需求上升：自贸区建设推动离岸人民币需求，增加海外人民币资产收益，进而促进人民币外流。

2. 新兴市场货币贬值风险分析

• 中国通胀水平低于新兴市场：2013年3季度，中国通胀水平明显低于其他新兴市场国家。
• 外债压力可控：中国外汇储备是外债总额的4.45倍，具备较强的偿债能力。
• 人民币汇率稳定：人民币指数主要跟随美元波动，且权重集中于美元、欧元、日元，因此即使新兴市场货币贬值，人民币对美元仍相对稳定。
• 出口不受显著影响：中国出口增速与世界经济正相关，人民币贬值对出口的负面影响有限。

3. 2014年外汇占款预测

• 预计外汇占款增量在2.5-3万亿：尽管QE减码导致外部融资收缩，但人民币外流和自贸区建设仍将支撑外汇占款增长。
• 资金流入与结售汇顺差相关：结售汇顺差与“热钱”因素高度相关，而非贸易顺差。
• 外债增长未明显上行：2013年3季度外债余额为8229亿美元，增长未显著加剧。

风险提示

• 人民币大幅贬值风险：若人民币贬值预期增强，可能加剧外流，影响外汇占款增长。
• 外部融资收缩压力：QE减码导致外部融资成本上升，可能抑制外汇流入。
• 资本外逃风险：若外债压力上升，可能引发资本外逃，但目前中国外债压力可控。

数据与图表支持

• 图1：外汇占款持续增长，结售汇顺差扩大。
• 图3：贸易项下“热钱”流入成为外汇占款增长的主要因素。
• 图11：自贸区建设推动人民币外流形成资金循环。
• 图14：中国通胀水平低于其他新兴市场国家。
• 图15：中国外债水平处于健康状态。
• 图25：结售汇顺差与“热钱”因素高度相关。

分析师信息

• 黄鑫冬：分析师，S0260513110001，2013年加入广发证券发展研究中心。
• 陈杰、陈果：广发宏观策略研究小组成员，具备丰富的策略研究经验。
• 联系方式：
  • 邮箱：huangxinding@gf.com.cn
  • 电话：021-60750654

结论

2014年外汇占款增长将主要由人民币外流和自贸区资金循环机制驱动，尽管面临QE减码的外部压力，但中国具备较强的经济基本面和外储能力，人民币贬值和资本外逃风险不大。预计全年外汇占款增量将维持在2.5-3万亿人民币的水平。