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报告摘要

中国联通（China Unicom）投资总结

核心内容

中国联通（China Unicom）在2016年表现不佳，但市场对其2017年运营复苏的预期较强，因此我们重申对其的BUY评级。尽管预计2016年第四季度将出现亏损，但公司已基本完成4G网络升级，预计2017年将实现显著的业绩改善。我们的目标价为HKD 11.90，较当前价格有**28%**的上涨空间。

主要观点

2017年转型预期：中国联通在2016年加大了4G网络升级和组织结构调整的投入，虽然导致短期亏损，但这些举措为2017年的运营复苏奠定了基础。
4G网络升级完成：截至2016年10月，中国联通在139个关键城市完成了4G网络升级，网络覆盖率已达到或优于竞争对手。
互联网合作提升竞争力：通过与互联网公司的合作，中国联通能够降低佣金成本，推广数据SIM卡，如腾讯“大王卡”和阿里“大宝卡”，吸引用户使用第二SIM卡。
混合所有制潜力：公司正在探索混合所有制改革，可能通过股权激励等方式提升管理效率和人才吸引力。

关键信息

2016年财务表现

净利润：2016年预计为629百万港元，较之前预测下降80%。
核心每股收益（Core EPS）：预计为0.03元，较2015年下降94%。
每股分红（Net DPS）：预计为0.01元，较2015年下降90%。
核心市盈率（Core P/E）：2016年为315.5倍，2017年预计降至23.3倍。
净资产收益率（ROAE）：2016年为0.3%，2017年预计回升至3.7%。
资产回报率（ROAA）：2016年为0.1%，2017年预计回升至1.4%。
净息差（Net gearing）：2016年为60.2%，2017年预计降至55.4%。

2017年与2018年财务预测

收入：预计2017年为290.148亿人民币，2018年为299.384亿人民币。
EBITDA：预计2017年为88.615亿人民币，2018年为95.671亿人民币。
核心净利润：预计2017年为8.536亿人民币，2018年为13.406亿人民币。
核心每股收益（Core EPS）：预计2017年为0.36元，2018年为0.56元。
核心市盈率（Core P/E）：预计2017年为23.3倍，2018年为14.8倍。
每股分红（Net DPS）：预计2017年为0.14元，2018年为0.22元。
净股息收益率（Net dividend yield）：预计2017年为1.7%，2018年为2.6%。

估值分析

目标价：HKD 11.90，基于SOTP分析，使用DCF模型计算核心业务价值，结合塔式资产价值。
EV/EBITDA：预计2017年为3.7倍，2018年为3.3倍。
自由现金流（FCF）：预计2017年为7.642亿人民币，2018年为17.518亿人民币。
FCF收益率：预计2017年为3.9%，2018年为8.8%。

价格驱动因素

4G网络升级完成：2016年第四季度完成大部分4G网络升级，2017年将受益于4G ARPU提升和网络升级成本下降。
互联网合作：通过与腾讯、阿里等互联网公司合作，降低佣金成本，推广数据SIM卡，提升用户粘性。
塔式资产价值：公司塔式资产可能在2017年实现价值释放，占市值的30%。

潜在风险与挑战

成本压力：4G网络升级和营销费用可能继续对净利润造成压力。
政府监管：可能进一步推动用户未使用数据的返还政策，影响收入增长。
汇率波动：人民币贬值可能增加外币债务的利息支出。

投资建议

我们建议投资者BUY中国联通股票，因为公司有望在2017年实现显著的业绩反弹，且其价格相对较低，具备较大的上涨空间。尽管2016年业绩不佳，但公司已为2017年的转型打下基础，未来增长潜力较大。

附录：财务数据概览

FYE Dec (CNY m)	FY14A	FY15A	FY16E	FY17E	FY18E
收入	284,681	277,049	276,982	290,148	299,384
EBITDA	92,771	87,502	80,096	88,615	95,671
核心净利润	12,055	10,562	629	8,536	13,406
核心每股收益（CNY）	0.51	0.44	0.03	0.36	0.56
核心每股收益增长率（%）	14.9	(12.7)	(94.0)	1,256.7	57.0
每股分红（CNY）	0.20	0.17	0.01	0.14	0.22
核心市盈率（x）	16.4	18.8	315.5	23.3	14.8
市净率（x）	0.9	0.9	0.9	0.8	0.8
净股息收益率（%）	2.4	2.1	0.1	1.7	2.6
ROAE（%）	5.4	4.6	0.3	3.7	5.6
ROAA（%）	2.2	1.8	0.1	1.4	2.1
EV/EBITDA（x）	3.3	3.6	4.2	3.7	3.3