金属及材料行业铜深度报告：铜巅峰时刻，稳增长、新能源、库存周期和供应周期的共振-20220302-招商证券-80页_11mb

铜巅峰时刻：稳增长、新能源、库存周期和供应周期的共振

核心内容

本报告分析了2022年铜价上涨的主要驱动因素，包括供应端的刚性、需求端新能源的崛起、库存周期的底部反转以及金融属性的减弱。通过综合分析全球和国内的供需结构、政策导向及市场预期，报告认为铜价在2022年有望大幅上涨，并对相关上市公司进行了重点分析。

主要观点

• 供应端：铜矿供应进入大周期放缓阶段，资本开支不足限制产能释放，全球铜矿产量增速持续下滑，叠加疫情对南美主要生产国的影响，铜供应具有较强的刚性。
• 需求端：新能源汽车、光伏和风电等绿色领域已成为铜需求增长的主要驱动力，预计到2025年，新能源需求占比将提升至15%左右，显著高于传统领域。
• 库存周期：全球三大交易所铜库存处于历史低位，随着制造业补库存周期启动，库存周期将对铜价形成支撑。
• 金融属性：美联储加息对铜价影响有限，铜价在加息周期中仍呈上涨趋势。未来随着加息预期边际减弱，铜价将获得更强支撑。
• 估值：A股铜矿公司市盈率处于十年低位，随着铜价上涨和新能源需求增长，未来有望迎来“戴维斯双击”效应，估值将显著提升。

关键信息

1. 供应端分析

• 铜矿供应周期长，从资本开支到产出需7-8年，导致产能释放滞后。
• 全球铜矿产量增速放缓，自1974年以来铜矿产量增速明显下降，铜价涨幅大于产量涨幅。
• 2021年全球铜矿新增产能约128.3万吨，2022年下滑至113.3万吨，显示未来产能增长有限。
• 智利和秘鲁是主要铜矿生产国，2021年智利产量同比微降，秘鲁产量回升但存在政策风险。
• 废铜供应趋于刚性，中国进口废铜结构优化，未来可能面临供应紧张。

2. 需求端分析

• 新能源汽车：单车用铜量显著高于传统汽车，2021年国内新能源汽车产量达354.5万辆，渗透率13.6%。预计2025年全球新能源汽车铜用量达198万吨，5年CAGR约52%。
• 光伏：单位GW光伏装机铜用量约0.55万吨，预计2025年全球新增光伏装机量达270GW，铜用量将达135万吨，5年CAGR约13.3%。
• 风电：铜用于发电机线圈绕组、电缆导体等，2025年全球风电新增装机量预计突破110GW，铜用量将达83.3万吨，5年CAGR约20%。
• 传统需求：电力、家电、建筑等领域仍是铜需求的重要支撑，但增速相对放缓，其中电力需求增长显著，建筑用铜受房地产下行拖累。

3. 库存周期分析

• 全球铜库存处于历史低位，补库存周期启动，推动铜价上涨。
• 库存周期具有明显季节性特征，当前为小库存周期的起点。
• 我国制造业PMI在2021年Q4企稳，反映经济复苏迹象，带动铜需求。

4. 金融属性分析

• 美联储加息周期中，铜价仍呈上涨趋势，加息对铜价影响有限。
• 美国经济已过周期高点，加息预期边际走弱，对铜价的抑制作用减弱。
• A股铜矿公司市盈率处于历史低位，未来有望因铜价上涨和新能源需求增长而提升估值。

5. 估值与相关公司

• A股铜矿公司包括紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、铜陵有色、江西铜业、云南铜业、盛屯矿业等，港股包括中国黄金国际、五矿资源、中国有色矿业等。
• 紫金矿业：国内最大的矿产铜企业，权益资源量达6206万吨，2021年矿产铜产量58.4万吨，2022年预计增长至80-110万吨。
• 洛阳钼业：拥有TFM和KFM铜矿项目，2025年预计矿产铜产量将超50万吨。
• 江西铜业：国内铜资源较为丰富，2020年铜产量约20.86万吨，未来扩建计划有限。
• 中国黄金国际：主要铜资源来自西藏甲玛铜矿，2021年产量8.6万吨，预计2022年产量为8.5-9万吨。

风险提示

• 全球经济超预期下滑，导致铜需求减少。
• 铜价下跌，影响企业盈利。
• 二级市场波动风险。
• 新能源发展不及预期。
• 矿山意外事故风险。

总结

2022年铜价有望大幅上涨，主要受益于供应端的刚性、新能源需求的爆发、库存周期的底部反转以及金融属性的减弱。报告指出，随着稳增长政策的推进和新能源产业的快速发展，铜需求将显著提升，同时全球铜库存处于历史低位，为铜价上涨提供支撑。A股铜矿公司估值处于低位，未来有望因铜价上涨和新能源需求增长而迎来估值提升。