20160905-西南证券-亚太药业-002370.SZ-估值和业绩有望同步提升的CRO行业新秀_32页_2mb

报告摘要

亚太药业（002370）深度报告总结

核心内容

亚太药业是一家以医药生物为主营业务的公司，近年来积极转型为CRO（合同研究组织）行业新秀。公司通过全资收购上海新高峰，进入CRO领域，并通过“政产医研”商业模式和GRDP服务管理体系，推动CRO业务发展，成为公司主要利润来源。同时，公司非抗生素制剂业务已成为主要毛利来源，未来有望进一步提升业绩和估值。

主要观点

行业前景广阔：CRO行业处于医药研发产业链的核心位置，随着国内新药研发需求的释放和海外研发产业转移，预计2020年国内CRO市场将达到600亿元，2017-2020年复合增速达24.5%。
战略转型成功：公司于2015年底全资收购上海新高峰，标志着其战略转型CRO行业的开始。CRO业务已成为公司主要利润来源，预计2016-2018年公司收入和归母净利润复合增速分别为41.4%和73.2%。
商业模式独特：新高峰采用“政产医研”模式，整合政府、产业、医疗和科研资源，确保订单来源和提升服务效率。其GRDP管理体系实现业务模块化和流水线化，提升服务质量和效率。
非抗业务增长迅速：公司非抗生素制剂业务已成收入和毛利贡献主力，2015年非抗收入超过抗生素，毛利贡献达抗生素的2.5倍。在研品种如右旋酮洛芬缓释贴片和埃索美拉唑镁肠溶微丸胶囊具有良好的市场前景。
估值与投资建议：公司2016-2018年摊薄后EPS分别为0.53元、0.83元和1.08元，对应PE分别为65倍、42倍和32倍。我们给予公司半年内120亿目标市值，对应目标价44.8元，维持“买入”评级。

关键信息

股权结构与定增

公司实际控制人陈尧根家族在定增后持股比例达63.05%，显示对公司转型CRO的信心。
定增项目拟募资不超过13.24亿元，用于收购新高峰（9亿元）、建设武汉光谷生物城医药园新药研发服务平台（2.73亿元）和CRO商务网络项目（1.24亿元）。

业务结构与收入

公司2015年营业收入为463.15亿元，CRO业务收入占比达48%。
2016年预计收入达924.37亿元，CRO业务收入预计达475.04亿元，毛利率维持在40%左右。
非抗生素制剂业务在2015年收入占比达48.1%，毛利占比达69.4%，远超抗生素业务。

在研产品与市场前景

右旋酮洛芬缓释贴片是国内外均未上市的新剂型，市场空间约5亿元。
埃索美拉唑镁肠溶微丸胶囊为仿制改剂型产品，国内仅3家企业报批，市场空间约5-10亿元。
两大产品若顺利上市，有望成为年销售额超5亿元的重磅产品，带动非抗生素业务增长。

盈利预测与估值

2016-2018年公司收入复合增速预计为99.6%、18.8%和19.2%，毛利率分别为40.2%、40.4%和40.6%。
公司2016-2018年摊薄后EPS分别为0.53元、0.83元和1.08元，对应PE分别为65倍、42倍和32倍。
我们采用分部估值法，预计公司市值在110.5-130.5亿元，考虑增发后对应股价在41.2-48.7元。我们给予公司半年内120亿目标市值，对应目标价44.8元。