2023年中财政政策展望：还有多少财政政策可以期待？-20230627-申万宏源-20页_959kb

2023年中财政政策展望总结

核心内容

2023年上半年的财政政策呈现“应急逆周期调节后的回归”特征，财政整体处于休养生息阶段，强调可持续性。主要体现在：

• 基建投资回落：狭义基建增速显著下降，而广义基建增速略有放缓，信息技术传输类投资成为拉动增长的主力。
• 政府消费稳定：通过社保、教育、医疗等领域的支出稳定，保障居民消费潜力释放，推动内需恢复。
• 财政收入回暖：低基数效应推动一般公共预算收入回升，收支差额收窄，财政压力有所缓解。

主要观点

1. 财政行为模式更重可持续

• 广义财政收入下滑：2022年广义宏观税负降至30.2%，接近美国水平，表明财政收入面临较大压力。
• 老龄化加剧财政支出刚性：65岁以上人口占比已达13.5%，与1993年日本相似，社保支出占公共预算支出比例从2013年的5.3%升至2021年的9.2%，财政支出负担加重。
• 基建稳就业效果减弱：建筑业吸纳就业的能力下降，农民工和青年人就业结构变化，导致基建对稳就业边际贡献降低。

2. 2023H2财政政策展望

• 专项债提速发行：相比去年，专项债政策空间有限，但专项债提速发行是当前最实际的财政发力手段。
• 结存专项债限额已用完：2022年已基本用尽结存专项债限额，未来难以继续依赖该工具。
• 政策性银行受资本金约束：2022年政策性银行新增贷款规模达2.8万亿，资本金约束可能限制其进一步扩表能力。
• 特别国债推出可能性低：涉及全年预算调整，流程复杂，需人大审批，目前尚无必要提前推出。
• 期待新基建政策加码：能源类和信息技术传输服务等新基建项目具备现金流支撑，符合当前财政可持续要求，应成为政策重点。

3. 债务置换将成为关键

• 土地资产价值重估：房地产市场调整导致地方政府土地收入下降，债务压力凸显。
• 隐性债务与显性债务合并监管：政策方向明确，旨在降低利息负担，防范系统性风险。
• 债务置换空间尚存：2014年债务置换空间仍有2.6万亿未使用，可作为新一轮债务置换的起始资金。
• 地方融资平台转型：剥离隐性债务是平台转型的前提，需通过债务置换实现减负和规范化管理。

关键信息

• 2023年1-5月财政表现：财政数据与《预算草案》基调一致，强调“休养生息”。
• 专项债发行进度：受去年提前发行影响，2023年进度滞后，下半年或有提前下达新增限额。
• 财政可持续性：财政政策需兼顾短期稳增长与长期收支平衡，避免陷入日本式“高税负—低增长—高债务”的困境。
• 基建投资方向：未来财政支持将更多向有现金流的公共事业和数字基础设施倾斜。
• 风险提示：稳增长政策可能超预期，需关注政策实施效果。

政策建议与展望

• 下半年重点：专项债提速发行、新基建项目支持、债务置换推进。
• 2024年财政政策：可能重回逆周期调节，加强有现金流的基建投资以应对外需和地产投资下行压力。
• 债务管理：债务置换是缓解地方政府付息压力的有效手段，有助于为未来刚性支出创造空间。

图表目录（关键数据）

• 图1：23年年初以来广义和狭义基建增速分化
• 图2：传统类基建投资回落
• 图3：经常性支出增速来源
• 图4：一般公共预算收入回暖主因低基数
• 图5：一般公共预算收支缺口收窄
• 图8：2022年广义财政收入占GDP比重
• 图9：2022年我国宏观税负接近美国
• 图10：劳动人口占比趋势与日本类似
• 图11：社保支出占比提升
• 图16：农民工就业中建筑业占比下降
• 图17：青年就业偏好变化
• 图25：结转专项债限额已使用完毕
• 图26：2022年政策性银行新增贷款
• 图33：IMF估算2022年政府杠杆率达77.1%

总结

2023年财政政策以“可持续”为核心，强调财政休养生息，避免过度依赖传统基建拉动。下半年财政政策将聚焦于专项债提速、新基建加码和债务置换，以缓解中长期财政压力，同时兼顾短期稳增长目标。政策重点转向有现金流的基建投资和债务管理，而非传统的强刺激手段。财政可持续将成为贯穿短期与长期政策的核心逻辑。

风险提示：稳增长政策超预期。